□海通期货研究所所长 高上

　羊年开门黑，表面上遭遇了期指交割日，其实还是因为降息预期迟迟不能兑现，而注册制提速、沪港通做空机制启动以及春节消费增速下滑、楼市冷清开场等利空消息接二连三导致的，这与2015年的首个交易日的阳线以及元月的月度阴线，共同作用预示着羊年市场将会出现的十分复杂的运行格局。

　由于经济下行压力加大、创业板迎来年报季报证伪窗口、注册制扩大供给，春季行情能否上演仍存在较大的不确定性。当前沪指突破3000-3400点箱体运行的难度较大。在经济下行和通缩的背景下，货币政策存在进一步放松的空间，降息可能会改变节前“大盘股搭台小盘股唱戏”格局，市场的天平有可能再次偏向权重股。短期看，七连阳之后，期指在3300-3800点形成格局难以打破，市场面临较强的节后筹码回吐压力。

　降息可期

　警惕创业板加速赶顶

　节前央行通过降准、公开市场操作等手段向市场注入万亿元流动性。1月金融机构新增贷款1.47万亿元，同比多增2899亿元。但货币供应量增速却创28年新低，拉响流动性警钟。经济数据不佳，货币政策宽松加大，央行降息可能性进一步加大，但人民币贬值，资本外逃，加大了货币政策“刀尖上的平衡”难度。我们认为，降息将刺激权重股行情再次爆发，并成为沪指越过3478点的重要推手。

　预计春季行情A股震荡上行可能性较大，大小盘翘翘板效应仍将显现，但2015年双方交替上行或许是市场的主要特征。基于主板的估值优势，羊年在春节后现金回流，资金面将相对宽松的情况下，春季行情上演的概率依然较大。我们注意到，此轮去年7月爆发的牛市行情，主要还是资金驱动下的“杠杆牛市”，自12月下旬以来权重股的调整已有两月，目前沪指市盈率13.8倍，深成指20.9倍，创业板70倍。权重股估值不高，尤其是大盘股调整的空间与时间逐渐到位，相反，“70倍见顶”的规律可能助推创业板加速赶顶，尤其是随着年报季报的证伪窗口打开，缺乏业绩增长的题材股与小盘股可能再次面临考验。

　注册制提速

　市场运行轨迹或将改变

　短期看，尽管市场在3000-3400点箱体运行的格局难以打破。中长期看，此轮行情沪指突破3478点将成大概率事件。但随着注册制临近股指运行空间可能会被压缩。若没有注册制供给扩大对市场的影响，我们比较看好今年的股指行情，尤其经济破荣枯线，货币政策进入加息周期，国企与金融改革提速，资本市场重回国家地位。经济下行的这道坎市场容易过去，但监管政策的坎市场不容易跨过。市场与经济下行的博弈将演变成市场与管理层或准确地说与注册制的博弈。对投资者而言注册制是悬在市场头上的达摩克利斯之剑，因供给急剧扩大，是过去20多年中国股改启动后国有股减持，对市场造成的第二次重大影响，对监管层而言是双刃剑，即可以解决企业融资难又可以调节股指，化无形之手为有形，改变市场运行节奏，股指的运行轨迹可能发生重大变化，股指的运行空间可能被压缩，个人认为上半年是全年行情重点表现的时间窗口，下半年国内降息可能会因美加息而截止，宏观经济下行压力犹存，注册制开启后市场供给平衡将被打破，或许将颠覆过去传统的市场投资模式，为此，沪指突破4000点的可能性迅速降低。

　此外，我们注意到，新三板起步一年多，挂牌公司接近2000家，2015年将是新三板快速发展的一年，随着新三板投资门槛的下降，或将成为资金追逐利益的“新风口”，也成为资金分流的一个新方向，与注册制共同作用，改变主板市场的运行轨迹。

　期指震荡格局难破

　市场方向面临重新选择

　由于权重股下跌空间有限，市场通过期指做空对冲风险的需求逐渐下降，而基本面与流动性决定市场“跑差价”模式，短线难以突破“五年大顶”，期指近期仍然呈现3300-3800点区间箱体运行的格局。从节前期指的7连阳来看，尽管市场呈现多头行情，MACD形成金叉，但量能不足，多头格局节后随时可能会被打破，观察节前IF1502与IF1503合约间的移仓动作，主力多方在移仓过程中有止盈离场迹象，而主力空方在移仓中略有加仓，卖空套保较集中的几家券商系席位净空持仓量有所增加，成交持仓比连续下降，净空单增加，反映了市场多空分歧开始加大，面临着节后筹码回吐压力，市场将重新选择方向。