□招商创业板大盘ETF基金经理 苏燕青 

　　今年以来截至4月9日，沪深大盘代表性指数中，创业板系列指数表现非常亮眼。Wind数据显示，上证综指下跌7.35%，沪深300下跌7.42%，中证500上涨1.04%，中证1000上涨3.99%，创业板指上涨11.07%，创业大盘指数上涨11.4%。

　　创业板的市场关注度今年以来持续提升，一方面源于外部环境驱动，从市场流动性、政策面角度来看，整个创业板都比较受益；另外一方面，创业板整体的内生业绩也相对比较优异。自2018年年底计提商誉减值之后，业绩增长出现一个极值低点，随后开始反弹，2019年三季度开始看到创业板业绩复苏的迹象，且从今年上市公司的业绩预告披露情况来看，创业板2019年全年的盈利增速继续改善。这也是创业板业绩从底部抬升和复苏的开始。

　　截至一季度末，创业板798家上市公司已全部披露2019年度业绩快报，2019年年度归母净利润同比增速高达78.1%（已剔除乐视），反观主板业绩增速，相比创业板来说，显得较为逊色。从今年一季度疫情对全市场板块影响来看，对主板的影响很可能比对创业板影响更大，相比较而言，2020年一季度创业板业绩与主板相比，优势可能会继续保持。

　　尽管创业板公司往往具有较高的业绩弹性与成长潜力，但内部仍存在分化，部分公司的盈利能力尚不稳定，发展也存在不确定性，在创业板内如何选择投资标的，从而避开“雷区”，就显得尤其重要。

　　创业板核心排雷指标之一是商誉占比，商誉占比越高的公司，其未来收益通常越差。

　　商誉是指企业在并购过程中所支付的那部分金额与被并购标的资产公允价值之间的差额。过去随着相关并购政策的放松，创业板公司进行了大量的外延并购，积累了很高的商誉资产，尽管2018年底大量创业板公司计提了商誉减值，但显然商誉仍然是创业板中的重要雷点。我们使用整体法计算创业板、主板、中小板的商誉占比，可以发现，创业板的商誉占比仍旧相对较高，高达15.4%，而主板的商誉占比仅为2.3%，若考察商誉占比与股票收益之间的关系，将有商誉数据的公司汇集在一起，利用商誉占净资产比重的大小将股票分为组，分别构造自由流通市值加权组合，商誉占比越高的组合，其未来收益表现越差。再进一步将范围缩小到创业板中，该测试的特征将更为明显，商誉占比是创业板中重要的排雷指标之一，尤其是占比超过100%的公司。

　　创业板核心排雷指标之二是大股东质押，大股东质押率越高的公司，股票未来收益表现大概率越差。

　　大股东通过股权质押将股权套现获得现金保留控制权，在极端情况下，对上市公司的经营会造成影响，可能因为大股东现金流的问题而导致股权易主。同样使用整体法统计创业板、主板、中小板各板块的大股东质押比例情况，创业板高达39.3%，而主板仅为9%。而若在所有存在股东质押的上市公司中，按照大股东质押比例的高低将股票分组，每组按照自由流通市值加权，可以发现质押比例高的组其未来收益表现更差，2017年以来尤其明显，这也侧面反映了近两年投资者更加关注公司基本面的质地。该指标在创业板中更加适用，特别是大股东质押比例高于70%的公司组合，其未来收益会更差。

　　创业板核心排雷指标之三是经营性现金流，特别是过去3年经营性现金流均为负的公司，其收益表现尤其差。

　　经营性现金流指的是企业从经营活动中获取的利润除去与长期投资有关的成本以及对证券投资后剩余的现金流量。经营性现金流长期为负代表着企业的盈利模式可能存在问题，或者其经营很可能存在问题。我们同样测试了经营性现金流为负的指标在创业板中的作用，发现选择过去3年经营性现金流均为负这个指标排雷更为合适，不会错杀一些正处于成长期的公司而存在的现金流问题。

　　以上三个指标的使用可以大大降低创业板投资过程的踩雷概率，筛选掉这些可能踩雷的股票，投资者可以再选择有代表性的龙头创业板公司集合作为投资组合。一方面是龙头公司的盈利能力相对更强、更为稳定，在抵御外部风险构成也更有竞争力，特别是今年一季度以来疫情导致的停工对中小企业的冲击相对更大，反而利于龙头企业市占率的提升；另一方面，龙头公司的研发投入更高，在新领域的拓展上更有实力，在保证盈利性情况下，其成长性也并不弱。

　　此前深交所发布的创业大盘指数，旨在反映创业板市场基本面良好、流动强的大市值股票的整体表现，其编制方法就是这个思路。笔者认为，通过商誉占比、大股东质押、经营性现金流这三大核心指标筛选过后，再精选流动性强的大市值股票，对于投资者而言，既有助于抓住创业板未来成长价值，也有望大幅降低“踩雷”几率。