□诺亚财富

　3月8日，橡树资本董事长霍华德·马克斯在诺亚财富投资者教育系列论坛上表示，从2015年三季度开始，可以明显感受到投资者心态转向消极。随着过去6个月以来避险情绪的升高和资产价格的下跌，或许现在是放下一部分谨慎，更为大胆前行的时候。

　“临界点”已经出现

　临界点，起初是一个物理学名词，表示物体由一种状态转变成另一种状态的条件。由于投资需要遵循经济周期，每个经济周期发生反转的时刻会有类似“临界点”的现象出现。因此观察投资中的“临界点”，会大大提高投资中对时机的把握。当前的环境究竟处在怎样的时刻？

　为了分析当前的投资环境，马克斯带投资者回到了2008年。马克斯首先提醒投资人牢记影响资产价格的三大因素：基本面、心理因素和技术指标。

　2008年金融危机爆发后，以上三个因素极度受压：基本面非常不确定、投资者情绪极度悲观、大量资产被抛售。此后，投资者情绪开始反弹，资本开始流入，从2009年至2014年，市场保持总体上涨趋势。在此过程中，接近为零的超低利率发挥了很大作用，导致大部门公开交易的资产类别，其定价接近或充分反映了其价值。这种情况一直延续到2015年上半年：基本面无明显变化、投资者风险偏好升高，带来高资产价格和低预期回报。

　但是，马克斯表示：“2015年三季度，临界点出现了。”其表现为：油价继续下跌；在美国，政治占据了中心舞台，各方无法达成积极的一致意见；来自中国的经济指标增速放缓。在这些因素的作用下，可以明显感受到：投资者心态转向了消极。马克斯认为，随着过去6个月以来避险情绪的升高和资产价格的下跌，“或许现在是放下一部分谨慎，更为大胆前行的时候了。”

　情绪是投资者的大敌

　投资学中有个著名的假设：有效市场假设。这个理论假设参与市场的投资者有足够的理性，能够迅速对所有市场信息作出合理反应，这样的结果使得市场交易不存在非正常报酬，只能赚取风险调整的平均市场报酬率。

　显然，马克斯不支持这样一个理想化的假设，橡树资本的投资逻辑是建立在对“市场低效率”的充分认识上。因为市场的低效率，专业投资人才有优势。对投资中人性的深刻理解，是马克斯成为投资大师很重要的一个原因。

　为什么“买涨杀跌”的情况反复出现？为什么投资人总是处在乐观和悲观、贪婪和恐惧、轻信和怀疑、容忍风险和厌恶风险的两极中间摇摆？而恰到好处的折中情况很少出现？因为投资者都是健忘的。著名经济学家加尔布雷早就说过：人们在金融市场的记忆极其短暂。所以，成功的投资大师必须能区分什么是真实的市场情况，什么是市场情绪。

　因此，在2016年开年的两份投资备忘录中，马克斯强调：“情绪是投资者的大敌”。

　由于市场存在钟摆效应且非常不理性，当市场出现大规模波动的时候，人们的投资行为很多时候不受理智驱动，而是被情绪左右。投资者的情绪在高涨和低迷之间不停摇摆，见涨则喜，见跌则忧，在过度焦虑下抛售，引发市场大跌。追涨又造成股价上涨，所以很多资产通常处在被高估和低估之间。

　真正的投资大师能引领投资风尚，而不是跟随。对于马克斯来说，以下投资都是错误的方向：投资于有明显吸引力的东西，投资于容易理解的东西，投资于热门的东西，投资于历史表现不错的东西。所有这些都意味着高昂的价格、有限的回报潜力和很大的风险。

　马克斯认为，2008年后，真正的繁荣尚未出现，何谈大萧条？上世纪三十年代的大萧条与2008年全球金融危机之间相隔了80年，这样的灾难属于特殊事件，爆发原因也有其特殊性。当然，即使没有此类灾难的重演，市场情况也不一定理想，80年内仍然发生了几次大的熊市。