■记者观察

　□本报记者 张勤峰

　临近年底收官季，债券市场却不安稳，要说先前的10月攻势惊艳四方，那当下的调整同样是雷厉风行。9日，在连续调整多日后，伴随着IPO重启消息落地，债券市场加速下挫，十年期国债利率单日上行逾10基点，期货跌价近1%，10月浮盈基本洗白。IPO果真是洪水猛兽？

　不必讳言，IPO的确是当下债市的重磅利空。这很大程度上可能体现为对情绪的冲击。眼下，债券绝对收益率低，机构普遍积累较多浮盈，临近年底时节本就无心恋战，落袋为安的冲动较强，IPO更容易刺激抛售行为，加剧行情波动。但不少机构认为，改革后的IPO制度对债市的实质冲击不会太大。

　债券投资者之所恐惧IPO重启，无非是以往打新会从两个途径给债券市场带来负面冲击：一方面，IPO申购资金冻结期间的大量资金在途转移，会导致货币市场供需出现结构性不平衡，扰动货币市场利率的稳定性。对于这一轮由资金造就的债券牛市而言，流动性稳定的重要性毋庸多言。另一方面，打新可能创设出无风险高收益的类固收资产，例如上半年风生水起的打新基金、配资、两融受益权等，从而可能对债市投资资金产生抽血作用。这一幕，曾在今年二季度上演，也被认为是彼时长债利率下行遇阻的症结所在。

　而此次IPO制度改革最大的亮点就在于取消预缴款制度，这项制度改革在减轻IPO造成的流动性波动的同时，可能大幅摊薄打新收益率，从而减轻打新对债券投资需求的分流。

　由于资金在途效应，以往新股发行前后，货币市场利率往往呈现先涨后跌的规律性起伏，且为提升中签几率或参与打新，机构拼规模，散户或融资或卖券，不仅影响货币市场稳定性，对整个金融市场的流动性也有短期扰动。此次改革后，打新从预缴款变成“货到付款”。对于网上网下，均取消全额缴付申购资金的规定，将申购时预先缴款改为确定配售数量后再缴款；以往打新饱受诟病的拼规模及资金占用问题大大降低，由此造成的流动性扰动也将大幅减轻。以今年6月初25只新股冻结资金为例，峰值时达到5.69万亿元；如果采用新制度，只需缴纳414亿元，连零头都不到。

　与此同时，改革后，网上投资者按市值申购，摇号中签，又不必预缴款，网上打新变身“大号彩票”。市场人士直言，对于已经持有股票市值的人而言，打新股的机会成本是极低的，就跟路上见到钱一样，无论多少都会上去捡，中签率显著降低是必然的。特别是新规规定，公开发行股票数量在2000万股（含）以下且无老股转让计划的，应通过直接定价的方式确定发行价格，全部向网上投资者发行。因此，对于很多小股票来说，届时网下投资者也会转道网上参与，进一步摊薄中签率。此外，研究报告认为，小股票采取直接定价，可能改变小盘股IPO定价低估的情况，意味着一二级无风险套利收益降低，甚至需承担跌破发行价的风险。

　决定打新无风险收益高低的因素有两个：中签率高低和一二级价差。按照上述市场观点，则IPO新股下，中签率走低确定无疑，小股票一二级价差收窄也是大概率，上半年打新的无风险高收益恐将难以重现，对债券等资产的虹吸效应自然有望减轻。

　此外，随着IPO制度改革，打新基金的走向也可能出现变化。中金公司等机构认为，未来打新基金的操作思路将从打新为主、货币为辅，变成债券为主且以打新增强收益，这种变化或基本消除打新对债市的中长期冲击。

　一言蔽之，此IPO已非彼IPO，IPO重启不会成为洪水猛兽，对债市的情绪冲击大于实质影响。