□发改委经济所财政金融室主任 张岸元

　发改委经济所副研究员 李世刚

　“一带一路”战略实施资金需求浩大，多数沿线国家经济体量有限，财力薄弱，国际评级不佳，迫切希望我国政府和企业承担主要投融资责任。但是，“一带一路”规划建设的主要项目位于境外，在项目实施早期，对方国家是主要受益者。因此，除我国提供投融资安排外，其他国家也应多渠道组织动员金融资源，配合中方开展项目融资，由相关国家在中国香港地区发行人民币债券，是可供选择的渠道之一。

　发行人民币债的必要性

　有利于优化融资结构。我国政府和民间机构目前每年对外援助资金（包括无偿、无息、优贷）总规模不到300亿元人民币。这些资金覆盖全球几十个国家、20多亿人口，其中许多项目已有安排，不可能大规模调整用于“一带一路”国家。援助之外的资金渠道，一是开行及国内商业银行提供的市场化间接融资，二是亚投行、丝路基金及其他双边基金提供的直接融资，三是企业直接投资。这三类资金都是由我国主导，都使用美元。由有关国家在香港采取发行人民币债券方式实现融资，可以实现融资方式的多元化、融资主体的多元化和融资币种的多元化，进而优化融资结构。

　有利于引入国际资本市场力量防范违约。高风险是我国企业参与“一带一路”项目面临的主要问题。我国对有关国家“一对一”开展融资，违约后果全部由我一方承担，鉴于“一带一路”庞大的融资规模，这显然超出我方承受能力。在香港公开发行债券，将有效增加项目透明度，引入国际信用评级、金融监管等多方面力量开展外部风险管控，同时显著降低我方金融机构开展尽职调查的难度。不仅如此，与对我国双边主权债务违约相比，有关国家会更加忌惮对国际资本市场大面积公开违约，因此多元化公开融资将显著降低有关国家的违约概率。

　有利于降低汇率风险。汇率风险是妨碍我国企业投资的重要因素之一。“一带一路”国家货币大多与美元挂钩或参照美元，按照目前以美元为主融资方式，融资方和被融资方将面临两重汇率风险：一是人民币兑美元汇率风险，二是有关国家货币兑美元汇率风险。绕过美元、采取人民币融资后，汇率三角关系将不存在，投融资双方将仅面临人民币兑有关国家货币汇率的风险，兑付成本也将相应降低。在一些特定财务支付安排下，我国企业甚至可以完全不受汇率风险的困扰。

　有利于实质性推进人民币国际化。亚投行和丝路基金主导的美元投融资，势必导致“一带一路”有关国家对外债务中美元头寸上升，本国汇率对美元更加敏感，最终美元在欧亚大陆腹地的地位，反而随着我国“一带一路”战略的实施而进一步巩固。为避免出现这一奇怪的局面，我国显然应强化人民币融资的作用。国内金融市场的深度、广度、开放度不足始终是制约人民币国际化的关键因素。近年来，人民币的国际使用发展迅猛，境外投资者之所以愿意持有人民币，是因为可以从人民币升值中获益。去年以来，随着人民币兑美元升值预期改变，人民币回流压力明显上升，这显然不利于人民币国际化进程推进。有关国家在香港成规模发行人民币债券之后，境外人民币投资渠道将明显拓宽，人民币可望在境外形成新的资本循环，这样具有实质意义的国际化正是中国愿意看到的。

　有利于香港人民币离岸市场的繁荣。去年以来，新加坡、中国台湾、伦敦等市场对境外离岸人民币的吸引力显著上升，香港在其中的市场份额有所下降。从金融合作和监管层面看，境外人民币集中在香港，与内地市场的互动关系更加容易建立，监管当局沟通渠道相对更加畅通，有必要发挥香港在“一带一路”融资中的作用，支持香港发展人民币离岸业务，使香港国际金融中心地位获得新的有力支撑。

　发行人民币债的可行性

　有关国家具备人民币融资的基本条件。以中巴经济走廊为例，目前规划的许多项目位于巴境内，项目开工建设在近期首先有利于巴经济社会发展，巴方有组织动员本国财政金融，自主实现部分融资的义务。目前该国国家主权债务规模不大，国际评级虽不高，但前景展望稳定，仍属于投资级，存在对外负债空间。去年以来，巴基斯坦曾经在欧洲市场发行欧元债，并曾在国内采取利率拍卖方式，动用与我国人民银行签署的货币互换项下人民币资金额度。应考虑鼓励巴基斯坦在香港发行人民币债券为中巴经济走廊项目融资，并以此为范例，鼓励其他“一带一路”国家参照此模式运作。

　香港积存了大量人民币资金。经过11年的发展，香港现已成为全球规模最大、最具深度、最为活跃的离岸人民币中心，截至2014年末，人民币资金池总额超过1.1万亿元，近两年每年新增人民币资金2000亿元以上。同时，香港也是全球规模最大的离岸人民币债券市场，过去4年在港发行人民币债券年均规模突破1000亿元，2014年全年发行人民币债券1602亿元，截至2014年末在港人民币债券余额超过4500亿元。“一带一路”沿线有关国家政府、企业、金融机构，在适当增信和部分担保的条件下，完全可以用好用足香港人民币资金池庞大、债券发行人多元化、券种多样化、融资成本低、交投活跃度高等优势，在港交所实现债券发行和债券交易。

　香港各界有着参与“一带一路”战略实施的意愿。香港在金融业和专业服务方面拥有国际领先优势，也是可靠实现第三方融资的首选之地。香港各界参与“一带一路”战略实施的意愿十分强烈，各界呼声主要集中在四个方面：一是探讨以适当身份和出资比例参与亚投行、丝路基金等重要金融机构；二是继续发挥香港作为桥梁和纽带的作用，吸引更多内地旗舰型国有金融机构和国际金融机构在港专设服务于“一带一路”的运作平台（如SPV等）；三是香港方面希望能够通过港交所与内地交易所间进一步“互联互通”，协助“一带一路”沿线企业上市融资；四是发挥香港法律、咨询、会计、审计、项目尽调等专业服务业比较优势，为重大战略性项目提供融资及相关一揽子金融解决方案。

　内地可提供增信等多种金融服务。建议有关国家在香港发行人民币债券，并非内地躲避融资责任、简单将“一带一路”国家推进国际资本市场的汪洋大海。恰恰相反，境内在港金融机构可采取多种方式为“一带一路”此类融资提供支持。如中信保等国内保险、担保机构对相关融资予以保险或担保，通过增信支撑债券发行，降低融资成本；我在港大型国有金融机构采取承销、包销等方式确保融资实现等。