□本报记者 张勤峰

　央行20日实施大力度降准，迅速对一季度糟糕的经济数据做出回应。综合一季度主要宏观数据来看，在房地产调整、终端消费低迷和出口波动的背景下，基建投资独木难支，经济内生增长动能不足，下行风险依旧较大。从历史上看，经济动能的回升都是建立在货币条件明显改善之后，预计二季度托底政策将继续发力，此次降准不会是货币政策放松的终点。

　继2月4日降准50个基点后，央行决定自4月20日起再度下调存款准备金率1个百分点，同时，为加大对小微企业、“三农”以及重大水利工程建设等的定向支持，央行还对农村金融机构和符合条件的商业银行实施额外降准。据多家机构测算，此次降准可直接释放1.3万亿元左右的流动性。

　央行继续降准，在市场意料之中，主要原因无外乎是对冲基础货币供应缺口、降低实际利率、改善货币条件，以稳定国内经济增长形势。另外，可能也有缓释金融风险、应对地方债供给冲击等考虑。只不过，此次降准的力度实属罕见，这也从侧面反映出当前经济增长形势较为严峻，稳增长政策加码刻不容缓。

　一季度主要经济运行指标披露完毕，开年经济表现疲软不堪，投资、消费、进出口等主要经济数据纷纷创下历史新低，一季度 GDP同比增速尽管勉强“保7”，但季调后的GDP环比折年增速由去年四季度的7%左右放缓至5%左右，可见当前经济下行压力相当大。与此同时，综合货币增速、人民币有效汇率和实际利率等指标来看，实体经济金融条件依旧偏紧，严重抑制了经济的复苏动能，因此进一步改善货币条件是必然选择。在当前人民币汇率因众多因素而不能大幅贬值的情况下，改善货币条件的可行方式主要是稳定货币信贷增长以及降低实际利率。

　实施降准一则有助于对冲外汇占款收缩，支持基础货币供应，改善货币乘数，保障货币信贷合理增长。瑞银证券报告指出，央行披露其一季度外汇资产收缩了2521亿元，尽管央行通过逆回购、SLF和MLF加大了流动性投放力度，一季度净投放4900亿元资金，但流动性操作与外汇占款波动综合后对基础货币的净贡献仅为2379亿元，远小于去年同期的4139亿元。换言之，央行此前的流动性操作无法完全抵消外汇流出对基础货币增长的拖累。因此，基础货币同比增速由去年四季度的8%下滑至1-2月的4.5%，创多年来新低，且3、4月可能进一步恶化，进而拖累了广义货币增速。央行明确指出外汇占款同比明显少增是今年一季度M2增速回落的主要原因之一。鉴于此，包括降准在内的更强有力的流动投放举措势在必行。

　二则有助于降低货币市场利率，进而引导市场综合利率水平下行。利率市场化等因素导致银行资金成本居高不下，影响了央行通过下调存贷款基准利率来引导社会融资成本下降的效果，而降准释放出了大量的低成本流动性，缓和了银行的成本压力，对于降低融资利率自然有较好效果。此次降准后投放的资金规模很大，加上IPO资金解冻回流，短期资金面将非常宽松，且法定存款准备金的机会成本很低，同时可改善市场对未来流动性的预期，对引导整体货币市场利率下降起到极大的作用。市场人士认为，在银行体系资金成本下降后，实体经济融资成本下行空间才有望真正打开。

　瑞银证券指出，一季度数据显示基建投资和消费不足以缓冲房地产调整和出口波动，导致内需和实体经济活动显著恶化。更令人担忧的是，4月以来高频数据表现仍然偏弱。此外，考虑到地方政府融资难度加大、新增信贷中较大比例用于债务还息、PPP模式短期内可能难以有效弥补融资缺口，基建投资强劲增长的可持续性存疑。虽然去年底至今决策层已陆续出台了一些宽松政策，但目前来看尚不足以抵消整体经济增速的下滑。因此，预计未来将出台更多的货币宽松措施，例如继续降息、进一步放松信贷额度和其他信贷投放限制等。中金公司报告亦指出，从历史上看，经济动能的回升都是建立在货币条件明显改善之后。这也意味着在经济动能明显回升之前，货币政策仍将处于宽松进程，放松还未到终点。