□国海证券 陈滢

　4月6日晚，ST湘鄂债发行人中科云网发布公告确认债券违约，4月7日无法足额支付ST湘鄂债本期应付利息及回售款项，中国公募债券市场上首例本金违约事件自此诞生。不过，预计这一事件对债券市场的短期情绪冲击较为有限，从中长期来看，债券刚性兑付逐步破除后，信用市场将真正走向成熟。

　ST湘鄂债发生实质性违约，难免会对债券市场情绪造成冲击，但预计程度有限，毕竟前期已经出现了多起私募债违约乃至公募债偿付出现压力的风险事件作为铺垫，市场有预期刚性兑付的打破将很快到来。而且，湘鄂债从2013年6月即被戴上ST帽子，提前进行了预警，本次违约本身也没有超出预期，市场的反应理应比较平稳。此外，当前管理层仍坚持“守住不发生系统性金融风险和区域性金融风险”的底线，故零星违约个案不足以强化市场对整体信用债市场风险的担忧。

　鉴于ST湘鄂债违约不大可能触发信用利差的全面扩大，优质信用债遭遇错杀的几率不大，故不改变我们对信用债市场中性偏谨慎的观点。从信用利差来看，产业债处于平均偏高水平，反映出市场对发行人经营风险有所增加的担忧，城投债曲线则仍处于中性偏低水平，是对存量城投债普通政府信用的反映，利差基本合理，向下修正的空间有限。近期信用债表现出跟随无风险利率波动的走势，后续基本面维持较弱走势，政策面仍以小幅宽松为主，利率上下空间皆有限，因此预计信用债也以区间震荡为主。此外，央行有意引导资金利率逐步下行，对于基本面没有太大问题的个券，持有获取稳定的套息收入仍可以期待，但进一步博取资本利得的空间已经较为有限；低评级信用债的信用利差仍有扩大的可能，暂时还需回避。

　从长期来看，在刚性兑付逐步破除后，信用债市场将进入新的发展阶段：

　首先，就信用债投资而言，打破刚兑之后，风险的合理定价更加重要，信用债个券分化趋势大概率会加快，要加强个券甄选，行业基本面、发行人经营状况均需列入筛选条件，信用债的投资也将真正进入精挑细选的阶段。

　其次，关注湘鄂债的后续偿债进展，这会为市场投资者提供可参照的宝贵经验，如追索措施、追索成本、上市公司壳价值的评估，以及债券违约最终回收率的确认等，这也是完善金融市场，加强投资者教育的重要一环。

　最后，在以前零违约的市场中，信用风险缓释工具没有价值，也就无从发展，而随着违约事件增多，无论是用于对冲还是套利，这一衍生工具的价值将被市场重新审视。

　总而言之，打破刚兑后，信用市场将走向成熟，监管层也已经或正在通过ST预警、投资者分层等制度管理方式隔离个券风险，以降低对金融系统的冲击，信用债投资危与机并存。