□中债信用增进公司 赵巍华

　对于人民币汇率中期走势，近期市场出现明显分歧，对升值或贬值的利弊也有不同看法。

　有一类观点认为中期人民币汇率应该并且能够维持相对坚挺，大致有以下几点理由：

　第一，人民币国际化和人民币成为重要的储备货币需要相对坚挺的汇率作为支撑。从海外经验来看，主要货币走向国际化的过程中都十分依赖汇率的坚挺。此外，由于资本是逐利的，因此坚挺的人民币有利于吸引资本流入、降低资本流出风险。

　第二，“一带一路”等资本输出计划需要坚挺的人民币汇率作为支撑。

　第三，相对坚挺的人民币有利于倒逼实体经济部门提升生产效率，并分享原油等大宗商品暴跌带来的经济增长红利。

　第四，一旦放任贬值，可能形成持续的人民币贬值预期，从而带来资本外流和贬值预期的正反馈式共振，得不偿失。如果人民币贬值太多，会对跨境债务敞口造成巨大负面影响；如果贬值太少，根本就没啥效果，何必贬值？

　在持此类观点的人看来，由于中国拥有庞大的外汇储备，因此如果货币当局有意维持汇率坚挺是能够实现的。此外，我国经济低迷导致的衰退式贸易顺差扩大虽不能构成人民币走强的有力支撑，但也阻遏了经常项目盈余继续恶化所推动的贬值预期。

　不过，市场上也存在另一类观点，即中期人民币存在贬值压力，应释放正常的贬值压力，并适时采取政策强力干预人民币持续贬值预期。毕竟国内外经济形势的变化使得当前人民币无大幅升值空间，由于美元强势、美元利率中期趋升和欧日等货币竞相贬值是大概率事件，若勉强维持强势人民币，代价会很大。强势人民币会继续推升已高企的人民币实际汇率，从而会使出口部门竞争力进一步下降，不利于外贸改善。此外，如果人民币兑美元保持强势，美元利率走高还会对国内利率政策的自主性带来影响。在人民币汇率的资产属性变强的情况下，如果我国利率水平进一步下降，会使人民币对美元汇率面临一定贬值压力，还可能加剧境内资本流向更具吸引力的美元计价资产。这一点从降息以来的市场表现上可见一斑。因此，要保持人民币强势，就需要维持一定的中美息差。但我国经济增长处于下行通道、通胀低迷和存量债务压力巨大等形势要求货币政策逐步放松以降低利率水平。短期来看，保持独立的利率政策比保持强势汇率更重要。

　在复杂的内外部形势下难有花好月圆的完美选择，只能取法中庸，争取成本最小化和利益最大化。应该说，上述两类观点都很有道理，也并非完全对立，政策当局应致力于保持人民币汇率总体的稳定，但也不必阻碍阶段性的贬值走势。今后人民币汇率政策的制定需要比以前更加注重资本项目的变化和需要，不过也不必断然排斥通过中短期的贬值来为利率政策和汇率政策拓宽空间。人民币汇改致力于实现汇率双向波动本来就不排斥贬值走势，只是要坚决阻止持续的贬值预期。