□刘思恩

　经历过去一年股债双熊的煎熬，今年保险公司投资做得扬眉吐气，上半年靠债券大反弹赚了一把，夏天开始又靠股票大幅提升业绩，再加上近两年投资限制放宽后，增持了不少高收益的非标准化证券，如信托，可谓三驾马车齐发力。估计今年全年的行业平均投资收益率超过5%，为近几年的峰值。

　但是，拿一句流行的话说：那么问题来了，明年怎么办？

　保险公司的投资大头永远是债券。债券涨了，到期收益率是实实在在的下降，明年初开始的投资立马碰到严峻问题。固定收益类的投资，影响最大的是万能险的销售。这种产品对保险公司一般贡献的利润率不高，但对提升销量是立竿见影的。而影响销量的直接因素就是利率。如果匹配的债券或存款利率太低，宣告利率就上不去，客户就认为没有吸引力，最多出于保障目的会少量购买，但不会出于投资目的拿年终奖去大量购入。

　国内各大银行的存款利率没有自由化，所以利率上升周期里定期存款利率差于市场上的债券、协议存款，由此保险公司可以设计出高收益的产品吸引客户。但是在利率下降周期，同样因为存款利率不自由，所以跌得也比市场上的债券利率慢。眼下已经有这个苗头，五年期国债利率低于4%，已经比定存折合年化的收益率低50个BP以上。

　如果保险公司老老实实用国债、政策性银行金融债去匹配负债，再扣除必要的费用，那卖出的万能险之类产品肯定在投资上就没有吸引力。解决问题的方法之一，就是不买市场化程度高的、流动性好的固定收益类产品，而是买债权、信托等非标准化债务。不过这条路除了信用风险、流动风险较高等问题，肯定也不是长久之计，因为债券利率的下跌必然在半年里就传导到贷款利率、存款利率，最终导致非标准化募集的企业债务也降低成本。

　方法之二是提高股票投资比例。利率下行周期里股票走牛是教科书上说的规律。但首先规律不一定一直有效，其次利率下行往往意味着经济不景气，所以相当一部分上市公司的报表可能明年并不很好看。这种情况下要加大股票投资力度，作为机构投资者，颇要费点口舌去说服领导，甚至要冒点职业风险。

　笔者长期从事保险投资，感受到两个令人无奈的规律：第一是销售好做的时候，固定收益类投资难做，反之亦然。其中的道理前面提到过，源于市场利率和管制利率的差异；第二是投资研报容易吹捧上市公司时，股票投资风险大，反之业绩难看说不出口时，反而是炒股票的好时机。一个好的险资投资人员，就得有办法也有勇气去克服这两个无奈的规律。

　其实还有第三个办法，就是趁股票火热的时候，多给炒股的人放高利贷。这个道理有点像房市太热不敢入场时，我们可以搞房产中介、物业管理去把握稳赚不赔的利润。券商的融资融券业务现在如火如荼，预计他们融给客户的利息一时半会不会主动下调，而基于两融的资产支持产品，正是固收类投资的最后一杯羹。还有投资于分级理财产品的优先端，虽然风险略大，但毕竟这类产品的抵押物是流通股，下跌时有强制平仓条款，信用上还是可以依赖的，至少不会比房地产类融资信托更糟吧。