第J05版:基金动向 上一版3  4下一版
 
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2012年04月23日 星期一 上一期  下一期
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经济见底将会延后
回归债基投资本源
□国联安债券组合管理部总监 冯俊

 □国联安债券组合管理部总监 冯俊

 

 作为一名债券基金经理,经常要与各种经济数据打交道,我们要做的是独立于经济学家甚至是公开数据之外,整体考虑经济背后的逻辑以及潜藏的投资机会与风险。

 我们经常听到声音说,中国经济正在复苏。但我们需要思考的是,经济危机能够这么快地用政策熨平么?我们对经济危机是否有足够深刻的认识?我们对中国这轮经济增长内在的原因是否有足够深刻的认识?事实上在外围经济不景气的情况下,中国经济并不能独立于外围经济而复苏。这些就是债券基金经理需要做的独立研判,这些思考对我们的债券投资是有帮助的。

 大家都知道经济见底的时点难以判断,但从经济发展的动力来看,目前还无法看到支撑经济回升的因素。尽管3月份的官方PMI(制造业采购经理指数)连续第四个月回升,但汇丰PMI数值却连续四个月下滑,两者之间出现较大背离。究其原因,PMI的历史数据显示,3月份数值总是会高于2月份,也就是说,今年3月份官方PMI数据回升很大程度上存在季节性因素。

 而从绝对值上来看,中国物流与采购联合会和国家统计局服务业调查中心发布的3月份官方PMI值为53.1%,也仅比2009年同期好;从回升幅度来看,3月PMI环比上升了2.1个百分点,低于历史平均值。在不考虑季节性因素后,官方PMI的走势并不能得出经济转暖的结论。由此可见,国内经济见底无疑会延后。

 通胀方面,去年8月份以来CPI涨幅持续快速回落的主要影响因素为食品类价格和非食品类中居住项价格。在肉价继续回落、菜价将恢复性上涨以及粮价保持平稳上涨的基本格局下,年内食品价格涨幅并不具备继续大幅回落空间。虽然3月CPI上涨幅度略微超出预期,但其主要是由于天气等原因造成蔬菜价格涨幅较大,预计CPI在接下来的几个月将重返下降趋势,但幅度会比较慢。毕竟现在中国人口结构的变化导致了价格刚性,而前几年释放的流动性在实体经济中还会有所体现。

 在这样的宏观经济大环境下,我们的投资机会在哪?显然利率市场不会有大的投资压力,不过盈利空间有限;相比而言,资质较好的信用债具备更确定性的投资机会。

 纵观历史,10年期国债收益率低于1年期定存利率的倒挂现象仅出现过两次,且均发生在2008年。所以,一般来说,在10年期国债收益率接近1年期定存利率的情况下,信用债相较利率债就具有更大的投资机会。市场真实隐含利率超过定存利率前提下,信用债券就具有较好的投资价值。

 就具体的信用品种而言,在刚刚过去的一季度,各评级短融、中票出现了收益率的大幅下行,各债券品种尤其是中低评级品种的信用的利差也明显收窄。但随着市场需求的消化,二季度供需形势可能会出现明显恶化,企业债将面临一定的估值风险,相比而言还是资质较好的信用债将具备更确定的投资机会。对于中低资质的债券品种,则要精耕细作,防范风险暴露。

 事实上,随着中国债券市场的不断发展,债券品种日渐丰富,越来越多的大企业通过发行债券的方式融资,前几年债券基金经理只要看对宏观就不会做得太差,但这种局面已不复存在,因为自上而下的债券投资策略更多时候考虑的是宏观和利率层面,会产生比较大的交易成本和摩擦成本。

 我们更加侧重自下而上的基本面研究,回归债券基金投资本源。我们相信,时间是有价值的,研究同样会创造价值。借助公司股票研究的力量,对目前发行的债券品种进行深入研究,通过挑选优质券种并长期持有,终究会收获“时间的玫瑰”。

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