□中国邮政储蓄银行 刘晋

　周四公开市场进行了200亿的91天正回购，不过回购利率出人意料地下行了2bp，从3.16%下行到3.14%。历来央行公开市场操作利率的主动变化都有其背后的政策含义，我们认为此举反映央行有意引导市场资金成本下行，也意味着以存准率为代表的数量工具启用三个多月后，价格工具也开始粉墨登场。在2月CPI终于跌破3.5%的背景下，面对经济数据不佳和信贷需求不振，央行可能觉得有必要做点什么了。

　过去的几个月，央行对于资金投放和回笼的态度出现明显的变化。去年11月30日第一次降准以后，央行维持1年期央票大规模的发行量，发行利率也维持在3.4875%不动，市场回购利率在短暂下行后又立刻重回高位；今年2月18日第二次降准后，1年期央票没有恢复发行，回购利率则逐渐下行到去年年中以来的低位。此次央行主动下调公开市场利率，显示其操作思路正在发生变化。

　不过，周四现券市场并没有对此做出太大反应，市场收益率基本稳定，全天交投比较活跃，抛盘依然偏重。上午一波抛盘曾让收益率有明显上行，但是股市跳水又让买盘涌现。交易所城投债在连续两天大跌以后，周四也迎来了较强劲的反弹，显示高票息品种仍较受欢迎。

　市场目前多空分歧较大，以基金为代表的部分投资者认为中长期利率品种后期想像空间有限，正在逐步将其换成短期品种。不过市场近期面临的最大困难应该还是各家机构对政策性金融债的授信问题，这两年政策性金融债发行量大增，致使其每年的净增量都保持着很高的水平，几家大行均出现了授信额度不足的情况，这在较大程度上改变了市场的供求关系，使得一级和二级市场买盘均偏弱。尤其是，如果市场需求集中在几家大行的话，金融债会面临一级带动二级利率上行的局面。这个问题解决起来会费一些周折，不过总体来看经济下行的趋势并未得到改观，如果信贷需求一直低迷的话，经济可能出现超预期下滑。

　由于市场分歧较大，在3月份宏观数据出来之前，预计债市将以横盘震荡为主。