□法兴证券(香港)有限公司董事 李锦

　随着权证市场引伸波幅自去年底的历史高位显著回落，权证提供的实际杠杆持续增加，特别是个股权证。以国寿权证为例，去年11月初引伸波幅普遍超过80%，年期约5至6个月的价外认购证只能提供约2至3倍的实际杠杆；如今引伸波幅普遍已回落至约50%，年期约5至6个月的价外认购证可提供的实际杆杆达5至6倍。而权证的实际杠杆上升，自然能吸引投资者重返权证市场买卖。

　比较过去和现在的恒指牛熊证杠杆变化，笔者不难发现现在的牛熊证提供的杠杆较过去更高。至于个股牛熊证，由于个股牛熊证的发行频率远远不及指数牛熊证，当正股股价持续急剧上扬，而发行人又来不及向市场补充收回价较贴近的牛熊证时，这些个股牛熊证所能提供的杠杆便会随着正股价急速向上而减少，以年期约5至6个月，收回价与正股相距约10%至15%的国寿牛证为例，其提供的杠杆约4至5倍。

　而牛熊证是一种结构性衍生投资产品，买（投资者）卖（发行人）双方均享有权利。从学术的角度看，投资者享有以较低的行使价（牛证）购买正股的权利（熊证则为以较高的行使价沽出正股的权利）；同时，当正股触及收回价时，发行人则享有实时收回牛熊证的权利。收回牛熊证的权利是有利发行人的，对投资者而言则是一种成本，而这成本也反映在牛熊证相对权证较便宜的价格里。

　笔者试以市场上两只行使价、年期和换股比率均相同的恒指认购证和牛证作说明，它们的行使价为16800点，并于今年年尾到期，认购证造价0.235港元，杠杆约4倍；牛证造价则为0.09港元，杠杆达16倍。由于认购证和牛证的行使价相同，其内涵价值是相等的，然而，牛证的价格却低于认购证，两者的差额约0.145港元。当然，以上是现时市况下的个别例子，两者的差额会随着时间、引伸波幅及权证、牛熊证条款等因素变化而有差别。