□主持人  王磊

    嘉  宾  光大证券  诸海滨

    北京首放

    “经验论”还有生命力？

    主持人：“因为历史上曾多次出现春季行情，所以今年也不例外。”这是前期判断将产生春季行情观点的一大依据。“经验论”在当前市场还有生命力吗？

    光大证券 诸海滨：两会结束后的三天，连续出现的三根中阴线给予市场沉痛打击，这也基本使得市场之前所预期的“两会+春季”行情落空。

    由于今年春节前后管理层推出一系列利好政策稳定市场，而市场各方面的参与力量也会基于往年的操作习惯加大了参与力度，市场对于两会行情的期望也空前高涨。对于两会行情的预期，前期市场的推断一部分来自“经验论”，其很大程度来源于历史经验和操作惯例，而忽略了当前股市所处的大环境。我们注意到，虽然中国股市自1995年以来，历年上半年均会出现一波涨幅相当大的行情，其确实与我国证券市场的部分特有市场惯例有关。但与往年不同的是，今年市场只注意到与股市相关的小环境而忽略了宏观大环境，这正是“两会”行情未能如期展开的重要原因。

    北京首放：历史不会简单重复。虽然从技术分析角度看，市场走势往往会重复历史，由于以往春季行情都较为理想，或许正是基于这一判断，“2.2”行情爆发后，市场普遍希望鸡年春季行情能够借助“两会”预期走得更远。但人们忘记了技术走势不会简单重复历史这一法则，由于每年春季行情所处的环境不尽相同，这就直接决定了每次春季行情都有自己的特点，不能机械地以历史行情来判断现实行情。决定春季行情时间和力度的关键因素是政策面、基本面，只有在政策面和基本面十分接近的情况下，才可能走出较为相似的行情，而一旦政策面、消息面发生新的变化，行情也势必会出现新特点，这是导致今年春季行情未能翻版往年春季行情的根本因素。

    行情夭折只因预期落空？

    主持人：基于政策利好的预期是本次行情产生的一大基础，由于两会前后消息面的平静，市场失望心态显露无疑。但这是不是行情夭折的唯一因素呢？

    光大证券 诸海滨：记得反弹行情之初，市场对于两会期间政策面实现重大突破抱有较强预期，但实际情况却令市场失望，政策预期的落空使得行情发展的一个基础落空，但这只是诱因，本因还是在于宏观经济形式。

    今年宏观经济仍处于减速过程中，其滞后效应还在逐步显现，整体上市公司的业绩增幅处于下滑趋势中。而结合到近期，一方面是CPI指数的再度走高，另一方面是基础原材料等的大幅涨价，这些因素对行业景气和公司业绩负面影响巨大。另外从最近政府的一系列举措看，比如近期央行发布的提高房贷利率等均充分传达出，政府正在落实对于今年宏观调控的各项措施。经济环境的波动和上市公司基本面的变化对市场和投资者的运作思路影响都很大，这使得周期行业价值重估的主线难以维系。

    近期市场结构分化走势异常明显，同样较低市盈率的股票为什么会出现如此分化的走势？分析这个问题还是要放在当前大的宏观背景下。由于这些上涨股票多属较为独特的行业、较大的资源独特性以及较高的基金持仓。与当前的多数股票缺乏可比性，其上涨主要与机构持仓和资源的独特性高度相关。而多数较低市盈率的蓝筹股虽然市盈率水平较低，但其主要问题还是出自行业景气周期能否维持的焦点上。不过通过近几日走势可以断定，尽管这批高价股在盘中连续上冲，但并未打开市场的上涨空间，这显示出单个个股的上涨只能形成个股牛市行情，并不能真正改变整体市场趋势。

    北京首放：“两会”预期落空，没有出台新的实质利好确实令市场普遍感到失望。但造成今年春季行情过早夭折的原因是多方面的，蓝筹板块出现明显分化走势，极少数业绩优良的蓝筹股走出了独立行情，但更多的蓝筹股比如钢铁、汽车、金融、石化等却出现了持续调整，在这种情况下股指很难向上拓展空间。

    同时，从经济运行相关数据看，2月份CPI上涨3.9%，再次呈现较高上涨速度，地产等涨价更为明显，而1-2月份全国城镇固定资产投资同比增长24.5%，部分行业如电力、煤炭等再次出现过热迹象，所有这些都为再次出台宏观调控政策埋下了隐患。或许正是基于这一担心，一些机构吸取了去年4月份国家加强宏观调控的教训，可能较早的选择了撤离。而17日央行再次提高个人房贷利率，既印证了机构的担心，也加大了市场对后市是否采取进一步措施的担心，这是导致春季行情过早夭折的一个关键因素。

    “破例”有利未来行情？

    主持人：看来现实的宏观经济形势比虚幻的政策猜想对市场更有影响力。如果春季行情确实已然夭折，近期行情也将主要以震荡为主，那么是不是更有利于未来行情的发展呢？

    北京首放：从最近调整情况及消息面看，虽然尚不能断言春季行情已经结束，但可以预测目前的调整时间和幅度都还不够，但我们认为这种趋势的出现，反而对新行情的产生将起到有利影响。

    由于本次春季行情较弱，上涨幅度也十分有限，尤其是在本次上涨过程中，涨幅较大的只是极少数蓝筹股，其它绝大部分股票都没有什么上涨，这就说明本次行情没有形成大规模获利盘，市场即使下跌，杀跌筹码也不多，做空动力也不很充分，这可能在很大程度上减缓下跌时间、缩小下跌空间。同时，本次调整可以充分消化一些不利因素，比如新调控措施的影响、大盘股发行因素的影响、“国九条”进一步落实的影响等等，一旦这些不利因素得到充分消化，未来上涨行情就没有了包袱和顾虑，其上涨力度和时间可能反倒非常理想。

    光大证券 诸海滨：短期来看，虽然部分指标已经处于较低的位置，但从多个层面分析，预计股指仍有下行空间。因为从目前的宏观经济运行趋势、市场资金供需状况和市场估值重估等角度综合考虑，市场目前在此基础上要展开波澜壮阔大牛市的条件似乎并不具备。我们认为当前市场的回调可以更好地整固市场上涨基础，只有在融资环境、法制建设、投资者保护、风险控制等众多股市不和谐矛盾得以逐步解决之后，市场才会逐步恢复本色，转折是个渐进的过程。