主持人  徐海洋

    主持人：全国证券期货监管工作会议1月7日闭幕。从证监会主席尚福林的工作报告中可以清楚地感受到，当前影响我国资本市场发展的内外部环境因素正在发生积极的变化，围绕市场基础性制度建设的主线，2005年政策环境继续向暖的格局不会改变，各项改革与创新措施也将为市场带来新的发展机遇。在大盘连创5年新低，走势危急的时候，继续向暖的外部环境能否唤醒沉睡的市场？

    积极股市政策将成今年博弈主线

    兴业证券研发中心  王春：笔者认为，尽管本次会议没有传出解决市场深层次问题的新的积极信息。但我们有理由相信，未来一段时间内重大监管政策仍处于积极酝酿之中，阶段性利好政策仍会不断推出，整体市场的政策环境仍然趋暖。对于当前市场价值中枢不断下移的境况，各项短中长期政策的良好预期将起到“减震器”和“安全伞”的作用，因此对于当前沉睡的市场，不宜过度悲观。

    首先，在业绩增长减速和估值水平接轨的负面压力下，管理层积极的股市政策有可能成为今年市场博弈的主线。去年，管理层已经从产品创新、大力发展机构投资者、切实保护中小投资者利益、稳妥处置市场风险等方面做出了积极的尝试，尤其是去年年初“国九条”出台之后，证券市场的中长期发展方向更加明确。按照管理层的部署，上述积极的政策改革将会继续得到加强，并且还将在改善机构投资者结构、促进证券公司发展、改善公司法人治理结构、提高市场融资效率等方面积极推进，这意味着年内极有可能出台一系列的政策利好措施，这对市场持续下跌无疑将起到明显的抑制作用。

    而从市场估值水平来看，当前大部分上市公司的股价逐步接近历史底部区域。对于那些经历过多个经济短周期的大型上市公司来说，如果其当前股价水平已经处于历史底部，则这种价格支撑应该可以看作是“有效支撑”。而如果以上证指数为衡量标准，以9—10%为股市中长期要求投资回报率进行计算，从96年至今（包括2005年）10年股市自然合理累计增长对应的上证指数应在1300—1420点附近，当前综合指数1250点区域所对应的10年合理要求回报率为8.5%，与业内公认的国内资本成本率相比，已经略有偏低。

    其次，由于在本次会议中，关于如何解决“国有股流通”等深层次问题，并没有提出一个较为明确的时间表，更没有提出一个框架性的解决方案，反而提出了全面落实“若干意见”是一个长期的过程，这有可能使得部分投资者再生疑虑。从这个层面来看，国内股市在若干深层次问题没有解决之前，市场中任何突然急速的上涨都将是阶段性的。

    值得忧虑的是，随着思想认识的逐步深入，证券市场的深层次问题不仅仅停留在“全流通”的表观层面，而是深入到如何在“一股独大”和“法人股不流通”的背景下，解决国内企业“公司治理”的难题。从国际经验来看，在国际金融资本流动日益频繁的今天，一个缺乏有效公司治理结构的证券市场体系将很难走出持续牛市行情。因此，当前部分上市公司因“治理问题”给整个市场带来了“柠檬效应”，投资者开始更加担心“柠檬效应”给整个市场估值带来的折价。

    但是另外一方面，从目前管理层加强监管的工作思路来看，投资者也应该相信管理层拥有足够的勇气和智慧解决这一难题。也就是说，从中长期来看，国内股市最终必然会通过制度变迁，使得广大投资者能够充分分享上市公司持续成长所带来的巨大财富。

    政策务实带来市场新起点

    西南证券  罗栗：从技术走势来看，大盘应该在连续的阴阳K线组合中继续向下破位，但大盘周一止跌反弹，且呈现逐波上涨，成交量逐步放大，尾盘拉升的现象，明显与最近召开的《全国证券期货监管工作会议》精神有关。

    尚福林主席在工作报告中指出，要全面落实国九条，以加强市场基础性制度建设为主线，逐步解决市场存在的深层次问题和结构性矛盾。与以往不同的是，在这样一个纲领性的提法之后，关于2005年的重点工作占了相当的篇幅，其中不仅透露出了许多值得关注的重要政策信息，也意味着逐项落实各项措施将是今年工作的重点。在以往领导多次提出解决国九条的内容中，并没有像此次这样一针见血地指出中国股市存在的最根本问题，这些问题在媒体上经常讨论，但高级别官员们能直面问题并提出解决办法的还很少见，说明管理层已经清楚的认识到当前股市面临的危机，如果不果断采取措施动大手术，中国股市将面临“崩盘”的危险。大改革需要冒很大风险，但修修补补式的改革又不能“治本”，到头来问题越积越多，反而会形成整体的危机。此次会议精神预示着2005年是一个大改革的年份，未来将有许多改革性的措施出台。从这个角度看，会议的利好作用委实不小。

    从2004年的政策变化来看，2004年是出台重大改革和发展政策措施最多的一年，但在保护投资者利益这点上，除了推进分类股东表决制度等措施之外，似乎还没有更多的实质性政策出台。目前中国股市的深层次问题中最关键的一点是如何处理好融资者和投资者之间的关系。在尚主席的报告中提到，当前市场存在的核心问题就是投资者合法权益没有得到很好的保护。在计划表中，今年上半年争取完成证券投资者保护基金的设立工作；力争今年在细化市场操纵和内幕交易等证券期货行为的认定标准有所突破；年内基本实现客户保证金独立存管等。如果这些措施能够逐步落实，将对吸引投资者产生重要作用。

    对于投资者最为关心的国有股权转让、全流通问题。由于比较复杂，牵涉的相关部门也较多，在本次报告中虽有所提及但没有具体的解决办法。不过，在股权分置问题没有解决之前，先把其他的制度性问题解决好也不失为一种办法，因为股权分置问题解决将引起市场的剧烈震荡，在条件更加成熟之后逐步解决能够减少其对股市的短期冲击。

    总之，从工作报告中可以看出管理层更加务实积极的一面，具体的工作计划和时间表表明了管理层改革的决心，或许2005年将成为一个新的起点。而该政策的利好效应将影响今年股市的整体走势，在一系列改革完成之前，虽不能期望市场走出大牛市，但至少可以止住大盘创出5年新低的跌势。