□本报记者 张勤峰

　年初汇市巨震，债市风景独好。上周，十年国债收益率最低跌至2.72%，十年国开债收益率几近跌穿3%，双双创下本轮牛市新低。

　分析人士指出，债券收益率虽低，但经济不振，债牛当道，当前的低利率没有太大风险。更重要的是，机构不缺钱、缺资产，资金去无可去，低利率正被接受，未来仍有下行空间。但短期看，利率不高、下行过快，交易户有获利了结冲动，而资金利率持稳，债券收益率进一步往下需待资金面突破，关键要看货币政策。综合而言，近期债市或有震荡，持有为主，调整是机会，等待政策突破。

　再见利率新低

　上周，银行间市场十年期国债收益率最低跌至2.72%，十年期国开债收益率逼近3%，再创本轮牛市新低。

　从中债收益率曲线上看，上周十年国债收益率先抑后扬，上半周一路下行至最低2.72%，后半周小幅反弹至2.75%左右，全周仍下行近9BP；十年期国开债周中降至3.01%，随后略反弹至3.02%，全周下行8BP。站在当下，十年国债收益率正逼近2008年底2009年初的绝对低位，十年国开债则率先跌穿2009年1月低位，剑指2002年的历史大底。

　回想2015年底，债市快牛考验市场心理底线，就连卖方中曾经坚定的多头，也开始提示收益率“超跌”的风险，然而一波未平一波又起，年初的行情似乎是要证明，债市盛宴根本停不下来。

　分析年首这波债市行情，业内人士认为主要有三方面因素推动：一是年初机构配置额度充裕，供需关系偏暖。年初债券发行尚未大规模启动，尤其是地方债暂无供给，净供给相对较少而机构年初配置压力很大，城商行农商行积极加仓、保险有再配置压力、银行委外投资增多，而广义基金购买力惊人。二是汇率波动对流动性尚未造成实质压力，而央行加码资金投放，缓解投资者对短期流动性的担忧情绪。上周央行放量进行2400亿元逆回购操作，又“追加”开展1000亿元MLF操作，流动性投放力度明显加大。三是年初海内外金融市场动荡，投资者风险偏好不断下降，对安全资产需求日益增强。新年伊始，人民币汇率贬值，A股连遭重挫、商品萎靡不振，唯有债券市场一枝独秀。

　债牛暂无大风险

　站在当下往后看，不缺钱、缺资产的格局依旧，在风险偏好下降市道下，债市的正收益和低风险性仍具吸引力，暂时看不到大的调整风险。

　业内人士指出，经济不振，债牛当道，2016年增长低通胀低必然对应着利率低，当前的低利率没有太大风险。更重要的是，机构不缺钱、缺资产，经济看不到企稳迹象、风险资产很有风险、资产预期回报不断下降，低利率正被广泛接受，债市低利率相对并不低。试问，面对年初以来其他资产的动荡，债券仍能够提供相对不小的“正回报”，夫复何求？如此也就不难理解近期债市为何能够一枝独秀了。

　有市场人士进一步指出，一季度供需关系较好，尤其是近期货基、债基多发，广义基金大举增持债券的势头没有扭转的迹象。从一两个月的时间尺度上看，债市暂时没有实质性的利空出现。若经济增速再降、货币政策再松、机构资产负债矛盾缓和，收益率中枢再下沉也不无可能。简言之，当前债市所处的环境是，风险有限，机会犹存。即便收益率一时出现反弹，也会因买盘的介入而难以持续上行，债市牛市趋势难以看到转变。

　利率不高 避免过激操作

　综合机构观点来看，利率下行的趋势不变，继续向下的想象空间犹存，但在利率不断创新低后，下行约束也在逐渐加大。短期来看，利率不乏出现低位波动的可能，应避免过激操作，不建议盲目追低。

　兴业证券指出，在收益率持续下降后，资金利率对利率下行的约束越来越强。在去年下半年以来债市收益率大幅下行过程中，资金利率并未进一步明显走低，导致债市收益率曲线短端下行缓慢，曲线日益扁平化。目前十年期与一年期国债期限利差不到50BP，接近2015年初的低位。债市整体收益率要进一步向下，资金利率能否突破向下已成关键，这又需要货币政策放松的推动。而去年底以来，降准预期屡次落空，央行态度出现微妙变化，资金利率能否再降暂未可知。

　此外，这波行情中交易盘深度参与，已经积累较大浮盈，在宽松预期落空的情况下，存在一定的获利了结冲动，可能会引发市场波动。兴业证券认为，牛势虽好，仍需冷静，不建议在当前利率水平过激操作，仓位高的投资者可以适当放缓节奏，仓位轻的投资者可以多做交易。南京银行建议交易盘不过分追低，适度止盈，配置盘适当降低久期。

　有市场人士进一步指出，此轮行情已超越传统的牛市，由于参照系变化，真正的利率底部在哪里恐怕只能试出来。由于利率底部不明确，市场预期有分化，在利率不断创新低的过程中，不排除债市出现波动或调整。从3.2%到3%再到2.8%，之前每个重要关口，利率都有波动，但都没有改变运行的方向。建议近期以持有为主，等待政策突破，调整过大则是机会。

　行情显示，18日债券期、现货市场皆出现调整，银行间十年期国债收益率上行约3BP，十年国开债上行约2BP。

　十年期国债及国开债收益率