中国证券报：在债券估值的新时代，能否具体阐述一下你的投资理念？

　刁羽：我始终坚持的投资理念可以用一句话来概括：最好的进攻是防守。以绝对收益为目标，力争创造稳定的、持续的盈利。绝对收益在我看来可以分解成两个维度：首先是要在市场不好的时候能守得住，其次是在市场好的时候能跟得进，可以简单地概括为“守有道、攻凭势”，而前者在我心中有更大的权重。对于我而言，过程往往比终点更重要，所看重的不仅仅是相对较高的累计收益，更在于投资组合是否以稳定、持续的净值走势过程到达这个终点。

　要实现绝对收益目标，信用债可能是天然的投资标的。因为对于债券尤其是信用债来说，盈利贡献的主要矛盾在票息累积上，而风险在资本利得上的损失，也就是本金的缩短。因此如果在相当程度上规避掉本金缩短对票息累计的侵蚀，也就抓住了盈利的主要矛盾，组合就能以一种相对稳定和持续的方式获得比较理想的绝对收益。可见，做好了防守，在相当程度上也就做好了进攻，即最好的进攻就是防守。

　理念决定策略，有什么样的理念就有什么样的策略。我们的策略也是一句话：把握市场类似大自然春夏秋冬的时序轮动，并在特定的季节突出最适应这个阶段的部位。周期比趋势更重要，市场一般会不断地重复从“非常差到好”、“好到非常好”、“非常好到差”、“差到非常差”这四个阶段的循环，类似于大自然春夏秋冬的四季轮回。我们根据债券的风险收益配比把组合分为三个部位：第一个部位是高票息久期比的债券，属于防守性部位；第二个部位的债券具备较高利率弹性；第三类债券是具备较高信用弹性的部位。根据市场阶段的不同来调整投资组合的结构，突出最适宜这个阶段的部位，可粗略地概括为：在市场由严冬回暖时，增持第二部位债券；市场由春转夏，增持第二、三部位债券；市场入秋则以观望为主；在市场入冬，逐渐增持第一部位资产。

　借力行业研究，我们可以更准确地把产业债细分到三个部位之下，再根据我们“四季三部、谋时而动”的投资逻辑进行配置，从而实现债券价值的“双轮驱动”。

　中国证券报：基于你的投资理念和投资策略，如何看待下一阶段的债市投资机会，又会如何操作？

　刁羽：从中长期来看，债券收益率下行仍是大概率事件，当前比较大的投资机会主要来自公司债券发行改革所带来的制度红利。《公司债券发行与交易管理办法》发布后，公司债发行扩容，为市场提供了更多的投资标的，投资者能够通过研究找到性价比较高的品种，从而获得更好的投资机会。此外，根据新实施的管理办法，交易所债券能够在固定收益平台进行协议回购，从而在竞价系统的标准化回购之外获得了更多的融资功能，这亦是改革提供的制度红利。总体而言，与市场机会的不确定性相比，制度红利往往能提供更为确定的投资机会。

　从基本面来看，债券市场依然存在交易性机会。前期央行降准并降息，一方面是因为宏观经济持续疲软，另一方面是出于稳定市场预期、降低金融风险的目的。对于债券市场而言，央行宽松政策的出台将降低短端收益率，并可能带动长端收益率下行，出现交易性机会。此外，降息能够有效降低企业财务成本，有利于社会信用风险收敛，利好产业债券投资。