“从行业发展的现状看，也确实到了修改放松杠杆控制的时候。”一位券商首席经济学家认为，无论是从纵向发展来看，还是横向对比中外券商的现状，都到了放松的时候。

　我国证券公司的业务按性质可划分为通道业务、资本中介业务和资本交易业务三大类。之前由于我国证券行业监管过严，证券公司主要覆盖四大传统业务：经纪业务、投行业务、资产管理和自营业务；其中经纪业务和投行业务为通道业务，属于中间业务，占比较高；而资本中介的业务（如融资融券业务）才逐步发展起来；证券公司的大部分净资产是以自营的形式存在。

　从此前多年的发展来看，通道业务对资本的消耗不算大，并且由于新设营业部的增加最终导致行业整体佣金费率的下降，在创新业务推出之前，券商整体ROE水平很难提升。资本交易型业务虽然回报率最高，但券商所承受的风险也最大，自营业绩的波动即是佐证，同时重资本性质的业务通常要求使用自有资本金，较难通过负债来提升收益水平。

　“只有资本中介业务是券商通道和资本相结合，风险中等，能够通过负债和盘活所管理的资产来提升杠杆率和ROE水平，也是目前我国证券行业创新发展的主要方向。”资深证券行业人士认为，从提升ROE的角度来看，券商创新业务最能体现成效的主要遵循两条主线：提升冗余资本收益率的资本中介业务和盘活资产的负债业务。

　由于监管严格和券商自身水平制约，中间业务收入比如佣金等一直占比较高，而资本中介的业务没有发展起来，因此券商的杠杆率很低、财务弹性很小。在不考虑海外债务融资的情况下，券商的杠杆上限大致为3倍。据中信证券测算，券商可操作杠杆空间仅为2.92倍。目前各大券商纷纷大力推进创新，融资融券、质押回购等中介业务开展得如火如荼，新三板的做市交易也进入测试期。由于资本中介业务资本消耗较大，拓宽融资渠道、不断加杠杆仍成为证券行业较为迫切的需求。业内人士介绍，我国证券行业实行以净资本为核心的监管体系，2012年证券行业创新发展以来，净资本成为约束证券公司业务发展的重要指标，尤其净资本/净资产必须大于40%已成为证券公司创新业务发展的瓶颈。

　证券公司借助杠杆进行运营是国际惯例。数据显示，美国的证券行业从1975年放弃固定佣金制度之后，也开始了从传统通道业务向资本中介的业务转型，通过发展资本中介的业务，美国证券行业佣金收入和承销收入占比从转型之前的65%下滑至30%。随着行业的转型，证券行业的杠杆持续上升。从国际投行的发展历史看，高盛、美林和摩根士丹利的10年平均杠杆率在20倍以上，次贷危机去杠杆化后也仍维持在15倍左右。目前证券行业平均杠杆1.98倍，其中大券商为2.15倍，远远低于美国1975年佣金自由化的7倍水平。与国际投行10-30倍的杠杆率相比，我国券商行业目前杠杆率处于较低水平。

　业内人士认为，目前我国证券行业正处于从传统通道业务向全面中介和投资业务转型时期，已具备杠杆提升条件，有关部门也一直在积极推动。在证监会5月发布的《关于进一步推进证券经营机构创新发展的意见》支持券商拓宽融资渠道、明确支持证券经营机构进行股权和债权融资，在境内外发行上市、在全国中小企业股份转让系统挂牌，发行优先股、公司债，开展并购重组；鼓励证券经营机构探索新的融资渠道和新型融资工具；支持证券经营机构开展收益凭证业务试点。

　不过，财务杠杆也是把“双刃剑”。造成金融界巨大震荡的2008年金融危机也正是缘于华尔街的高杠杆。因此，适当地控制杠杆、合理地使用杠杆以控制风险仍然是十分必要的；结合其他金融机构和国际投行的经验，选择券商杠杆上限在6倍左右应该是相对合理的。