□金学伟

　在证券市场中很难区分投资与投机的界限。

　以持有时间长短来分，有的投机者会因投机失败长期持有一个他并不喜欢的股票；有的投资者会因他刚买了股票，就超过他的投资标准线而卖出——最典型的如高派息股票，因高股利率而被某些投资者买入，却会因股价很快就涨到让股利率不再具有吸引力而被卖掉。

　以买入标准和动机来区分更有问题，因为投资与投机很容易转换。比如索罗斯讲，当行业景气周期来临时，最好的策略是买入两只股票：最好的一只和最烂的一只。我们无法说索罗斯同时在做投资和投机，更无法判断索罗斯究竟是投资者还是投机者。

　更典型的例子是，约翰·邓普顿和巴菲特是两位赫赫有名的大投资家，但邓普顿有一个著名投资案例：一揽子买入一批长期经营不佳，亏损甚至濒临破产的股票。巴菲特买入比亚迪也无法用投资标准来说事，因为他买入前已有不少基金经理考察过，普遍认为这家公司经营存在重大问题、重大隐患。从投资标准看，这些经理是对的，比亚迪确实出现了很多麻烦。但巴菲特买入比亚迪却不是因为它符合投资标准，而是赌“王传福会成为第二个比尔·盖茨”。

　在期指与期货交易中，我们更无法把套保与投机区分开。以国内流行的买入股票、开空期指来说，有的可能单纯是为锁定风险，有的则是以套保名义，为做空做准备。至于套利与操纵更难划分一个明确界限，像去年“8·16”事件我们已分析过，哪怕不是多输了几个0，当事人也很清楚，瞬间集中力量，在20多只大盘权重股上同时发力，会给指数带来什么影响，以此设定的交易程序——指数上去后马上开空单，和人为拉高股价，然后做空盈利的价格操纵行为，很难有一个明确界限。

　问题是，这样的操纵在我们的股市、期市中经常发生。比如，在没有期指前，沪深股市很少出现“昨天阴线，今天大幅度超越昨天阴线最高点，然后拉出一条更长阴线”的走势，而现在，这样的走势时常发生，包括上周五、本周四，这无疑是“套利交易”的杰作。

　即便没有人为操纵、恶意做空的动机，不同的市场条件产生的结果也有很大不同。一位机构交易员曾抱怨笔者误解了他们：确实是有借套保名义，行做空之实的人和事，但期指市场根本就无法实现正常的、能在保持指数基本稳定前提下实现套保的功能，因为一旦下跌，下面的多单接盘就像泥沙堆成的堤坝，稍纵即垮，有时是很不得已地加入了做空阵营，拿着空单卖股票。

　这位交易员道出了期指市场的某些真相：由于我们人为地将交易者分为套保者和投机者，由于我们骨子里认为套保者是好的，投机者是不好的，所以我们对投机交易赋予了极大限制，使期指交易的多方始终只能由一群散兵游勇、乌合之众组成。别说人为做空，就是真诚地想套保，并不想让这个市场跌下去，也无法实现。这样的交易制度，只能一步步地鼓励机构以做空为己任。

　因为投资与投机很难区分，也因为投资与投机对保持市场稳定具有同等重要性，或者更进一步说，没有同等强大的投机力量，投资者就无法在不影响市场自身稳定前提下实现套保避险功能，所以，所有的期市基本上都本着一视同仁态度，给予多空双方同等的交易和持仓额度，而不管是套保还是投机（如有特殊原因，可提出额外的、临时的套保申请）。

　同样，正因为我们很难从动机角度去评判一位交易者的行为是善意还是恶意，比如，是单纯的套利，还是具有操纵动机，所以华尔街“警长”斯皮策说：公平就是对所有的交易者一视同仁，公正就是让交易信息置于阳光底下，因为阳光是最好的消毒剂。从这个角度说，我们的期指交易制度和“打闷包”（上海话，在古玩行业中，指不准开封检验的买卖）式的信息披露既损害了市场的公平公正，也损害了股市和期市本身——让股市更多地传递了负能量，让期市无法实现善意的套保功能。

　大数据研究揭示了一个真相：能给一个网络（系统）带来最大价值的是那些和外部联系最密切的点，能使网络运行更有效率的是那些最强大的点，而能保持系统完整性和稳定性的是那些弱小的点。去掉了强大的点，系统效率会下降，当系统依然完好。去掉了弱的点，系统就会变得支离破碎。

　如果我们把股市、期市看作一个完整系统，那些来时一阵风，去时一场雨的投机资金（俗称过江龙）就是和外部联系最紧密的点。中国股市能保持20年的强大活力，和这个点密不可分。后来随着监管加强，这个点的活力减弱不少。最强大的点是那些主流专业投资机构，中小机构与广大散户则是弱的点。这几年，由于我们的期指交易制度对强大的点有利，而对弱的点不利，市场的效率提高了——几年熊市，机构依然过得很滋润，这么一点资金存量，竟然可以承担IPO重任，但其实股市已难负其重。

　改变交易制度，应该是时候了。

　（作者系上海金耕信息运营总监）