□华泰证券 胡新辉

　受流动性宽松以及悲观经济预期的影响，最近一月（1.26-2.26）债市迎来小阳春，中证全债指数上涨达1.67%。股市则受经济下行预期拖累，期间动荡不安，上证综指下跌0.64%，创业板指数波幅加剧，下跌1.24%。

　债市复苏，分级基金中受益最大的当属债券分级B份额。金鹰持久回报分级债券B、德邦德信中高企债指数分级B、嘉实多利分级债券进取、海富通稳进增利债券B、泰达宏利聚利B、金鹰元盛分级债券B、长信利众分级债券B、中海惠裕分级债券发起式B、工银增利分级债券B等最近一月净值增长率超过5%。其中泰达宏利聚利B。金鹰元盛分级债券B、中海惠裕分级债券发起式B、工银增利分级债券B等规模较大，流动性较好。万家添利分级债券B、泰达宏利瑞利分级债券B、东吴鼎利分级债券B、富国恒利分级债券B、中欧鼎利分级债券B、博时裕祥分级债券B等份额则痛失机会，最近一月净值增长率低于1%。

　二级市场价格方面，天弘同利分级债券B虽然净值只上涨1.54%，价格涨幅却达到惊人的43.22%，区间还连拉了几个涨停。该基金1月26日的折价率为30.25%，几乎打了七折，最新的折价率只有1.62%，后市如无净值的配合，价格可能失去上升的动力。嘉实多利分级债券进取、金鹰持久回报分级债券B、鹏华丰利分级债券B、金鹰元盛分级债券B、海富通稳进增利债券B、富国汇利回报分级B等份额的价格也有上佳表现。

　从折价率看，目前折价率较高的分级债基金B份额，包括长信利众分级债券B、国联安双佳B信用分级债券、金鹰元盛分级债券B、长信利鑫分级债券B、融通通福分级债券B、中海惠丰分级债券B。分级债基金A份额绝大多数都是半封闭的定期开放，少数二级市场交易几只，银华中证转债指数增强分级A、德邦德信中高企债指数分级A、泰达宏利聚利A、富国汇利回报分级A等最近一月二级市场价格涨幅超过2%，主要受到折价率下行以及债市向好的影响。其中泰达宏利聚利A、富国汇利回报分级A两只规模超过10亿元。

　从债市后市展望来看，领先数据显示，经济短期趋稳无望，融资需求预计将继续下降，短期利率已经出现大幅下降，可以考虑加仓长久期利率和高等级信用债以捕捉曲线平坦化的价差机会。建议投资者可重点关注鹏华丰泽分级B，该产品折价率为4%，剩余期限为0.79年，重仓债的剩余期限普遍在1年以内，与产品本身剩余期限较为匹配，风险较小。

　股票分级B份额方面，不少份额最近一月又以失意收场。2013年以来，个股活跃，指数持续低迷，而绝大多数股票分级基金都是追踪指数的，下场可想而知。

　上月信诚沪深300指数分级B、瑞福进取、工银深证100指数分级B、银河沪深300成长进取、广发深证100指数分级B、银华锐进、国泰国证房地产行业指数分级B等份额跌幅超过10%。国泰国证房地产行业指数分级B跌幅超过了20%。国泰国证医药卫生行业指数分级B、兴全合润分级股票B两个份额净值表现靠前，其中一个是强势的行业指数，但波动相对较大，而兴全合润分级是少有的主动管理的分级基金，兴全基金公司最近一年来选股能力突出，旗下几只基金业绩骄人。

　从二级市场来看，浙商沪深300指数分级进取、长盛同瑞B两只份额价格涨幅超过10%，不过这两个份额的净值均是下跌的，导致溢价率大幅扩大。这两个份额的规模只有几百万，只有少数投资者自弹自唱，难以吸引市场关注。银华锐进上月价格下跌超过20%，而且该基金给逼到了面临向下不定期折算的尴尬境地。截至2月25日，银华锐进的净值为0.323元，这就意味着，只要母基金净值再跌6%-7%左右，银华稳进将触发向下不定期折算。根据当前深证100指数的收盘点位核算，也就是说，在深证100指数达到2280左右，银华稳进就达到了向下不定期折算条件。对于银华稳进的投资者来说，向下折算是有利的，因为可以获取大部分份额的折价消失带来的额外收益。而对于银华锐进的投资者来说，向下折算极其不利，因为杠杆倍数会有大幅的降低，目前3倍左右的杠杆，降低到1倍。基金公司也是不愿意看到向下折算的，这意味着基金份额的大幅流失。银华稳进和银华锐进两个份额合计规模近170亿元，是场内分级基金的龙头老大。

　除银华稳进外，浙商稳健、信诚沪深300A等距离向下不定期折算阀值相对较近，投资者也可以给予关注。对于股票分级B份额，我们认为股市在两会前期市场或难以出现趋势性机会，更多的是改革预期驱动的主题结构性机会。受分级指基投资标的的限制，建议投资者短期保持谨慎态度，以防御为主。