□明清

　股市下跌不应由股指期货套保来“买单”。从海外市场经验看，券商套保方向和股市的涨跌不存在必然联系。而若想增大多头套保规模、增进套保持仓平衡，尽快推动更多机构投资者、特别是资产管理类机构的参与股指期货才是监管者的明智之选。

　美国券商套保也以做空居多

　由于投资者普遍持有现货资产，美国的市场机构也要进行卖空套保，且机构套保总体也呈现净空头。

　先看美国券商的情况。到2013年12月31日，在美国机构的空头套保持仓中，券商的空头套保持仓占到31.1%；2013年全年，美国券商股指期货多、空套保持仓占比均值分别为8.7%与29.8%，显然空头占绝对优势。可见，美国券商也是参与做空套保的主力军。

　再从全市场看，到2013年12月31日，美国12种股指期货品种平均多空套保持仓占比分别为62.8%和73.6%，净空头占比为10.8%；2013全年，美国12种股指期货品种的多头及空头套保持仓占比均值分别为61.5%和75.5%，经空头占比达到14%。

　上述至少说明，美国成熟市场上的套保持仓也呈现净空头。从重要性上说，股指期货的首要功能仍是规避买入现货的风险，其次才是正向持仓的有关功能。这是因为持有现货资产的机构，如券商，客观上会产生更为强烈的规避股指下行风险的需求，这就让股指期货风险对冲功能得到更明显的体现。

　机构空头套保不影响股市上涨

　尽管美国市场的空头套保持仓居多，但在2013年，美国三大股指道琼斯、标普500和纳斯达克再次齐创历史新高，年度涨幅分别达到26.50%、29.60%和38.32%。最经典的例子要数标普500指数和电子迷你500指数期货，电子迷你500指数期货是全球流动性最好的股指期货品种，虽然其套保持仓呈现出显著的净空头，但标普500指数在过去4年累计涨幅竟达到65.76%，高居全球前列。

　我国股指期货也并非第一个“替罪羊”，作为金融期货发源地的美国，其股指期货市场同样曾饱受非议。直到1991年，诺贝尔经济学奖获得者默顿牵头的小组在历时两年深入研究后，发布权威报告指出，股指期货不会导致股市下跌，市场对股指期货的质疑才逐渐摆脱了“待罪之身”。而经过“911事件”和2008年金融危机等事件，国际公众对股指期货在对冲系统性风险方面的积极作用更加信服，对股指期货的质疑也烟消云散。

　境外众多市场经验都表明，股指期货没有导致股市下跌。例如，美国、日本、中国香港等在牛市中推出股指期货后，股市仍延续上涨；英国1984年推出股指期货后，英国股市还连续16年保持牛市；德国1990年推出股指期货后，德国股市 10年间上涨了近4倍。在2008年金融危机爆发至当年年底，国际上推出股指期货的市场，其股市平均下跌了46.91%，而没有推出股指期货的市场平均跌幅达到63.15%。事实胜于雄辩，股指期货不但不会导致股市下跌，还有利于股市维稳，减小市场跌幅。

　应吸引和鼓励更多机构入市

　经多年发展，美国主要股指期货产品的多空套保持仓已相对均衡，大量、多元的机构投资者对市场的发展起到了不可磨灭的作用。

　在美国股指期货市场，券商、资产管理机构和对冲基金套保持仓可谓“三分天下”。其中，券商是空头套保持仓占比较高的机构；对冲基金多空套保持仓相对均等；而资产管理机构的多头套保持仓甚至远远超过空头套保持仓，此类机构在市场上大量进行买入套保，很大程度上维系了多空套保的平衡。

　由此，美国股指期货市场呈现一个“百花齐放”的情景，股指期货作为一种低成本、高效率的指数复制工具，不同的机构对其都有不同的应用。有机构进行卖出套保，对冲避险、实现保值，也有机构买入套保，配置资产、替代现货，从而最终实现多空套保的均衡。

　在我国，实际参与沪深300股指期货套保的机构类型还太过单一，对股指期货的运用局限于做空套保。尽管我国参与股指期货的法人投资者囊括了券商、基金、信托、保险等众多机构，但其中最主要的参与者就是券商，其他机构参与规模相对有限。而券商自营的套保自然是买入现货、做空期指，这就造成套保以空头为主。

　若要改善目前股指期货套保持仓空头为主的局面，吸引和鼓励更多机构入市势在必行。

　给市场支个招，用期货替代现货，释放资金，提高收益。即可以利用股指期货合成指数基金，通过持有合约面值等于基金规模的股指期货合约和管理剩余现金，即可对标的指数的表现进行跟踪。例如，有了股指期货后，可用15%的资金配置股指期货多头，剩余80%的资金可配置固定收益等理财产品，获取额外收益。这样可在获得基金收益的同时，获得固定收益产品方面的收益。

　特别是当出现类似于2013年的负基差的情况时，股指期货价格一度大幅低于现货指数，若通过做多股指期货来合成指数基金，还可以获得额外的展期收益，何乐而不为呢？

　当前，机构在股指期货上的空头套保持仓额度大约在3-4万手，而所有跟踪沪深300指数的ETF产品规模达到700亿元左右，仅嘉实沪深300ETF的规模差不多就达到280亿元。若将以上700亿的规模转换为股指期货，理论上可以提供10多万手股指期货的多头持仓，可彻底解决套保多头不足的局面。