□南京证券 周旭 温丽君

　长假期间，消息面暖风频传，无论是QFII扩容，还是温总理调研再谈政策微调预调，都在一定程度上缓解了节前市场的恐慌情绪。在多重利好的刺激下，A股节后迎来开门红，沪指重新站在2300点之上。短期而言，目前正处于3月及一季度数据集中公布的时间窗口，公布的数据较佳则有助于修复此前市场对于经济硬着陆的悲观预期，较坏则又会进一步激发市场对于政策持续微调的良好预期，再加上股指的确面临技术性超跌的现实，故短线股指有望继续反弹。不过，总体而言，在数据暂时平稳、结构性转型基调确立的背景下，政策微调力度料难超预期，基本面仍将是引导股指走势的主导力量，而鉴于二季度经济增速见底之势仍未明朗，A股中期调整之势将很难改变。

　政策微调力度难超预期

　中国物流协会公布的数据显示，3月制造业PMI高达53.1%，环比上升2.1个百分点，连续4个月回升，好于市场预期，这显示制造业经济总体依然保持增长态势。不过很明显，物流协会3月份的PMI与汇丰制造业PMI出现明显背离，这也显示出3月PMI回升，主要来源于中大型企业景气的上升，小型企业则继续大幅回落。另外，3月PMI回升素来就有季节性和行业性的特征，与历史同期相比，其升幅低于历史平均水平。

　信贷数据方面，截至3月末，工农中建四大行3月新增人民币贷款2946亿元，而在此前公布的3月前两周里，这一数据仅为200亿元，按照四大行新增信贷占35%左右的比重来预估，则3月新增信贷数据很可能将超8000亿元，明显好于市场此前预期。尽管市场认为数据突然发力来自于地方融资平台借新还旧，实体经济需求依然不振，但3月新增信贷的超预期增长依然间接表明了央行适度宽松的货币基调，也体现出央行一季度 “引导货币信贷平稳适度增长，保持合理社会融资规模”的政策目标。总体来看，经济数据保持平稳势头的确在较大程度上缓解了此前市场对于经济硬着陆的悲观预期，但与此同时，或也表明后续政策微调力度难超市场预期。

　这从温总理南方调研中提到的尽快出台预调微调措施中得到了进一步的佐证。货币的预调微调仅限“一批事关全局、带动作用强的重大项目”的资金供给；对物流业、小微企业创造更有利的政策，并为企业扩大出口创造更有利的条件；对于影响投资增速下滑最为关键的房地产投资则表示要“坚定不移继续实施房地产市场调控政策”。可见，政策微调预调仍以结构性调整为主，政策尤其是货币政策难见大动，市场此前一度预期的降息短期难以成行，而即使是市场广为认可将在4月打开时间窗口的降低存款准备金率，由于4月央票和正回购到期量高达3990亿元，为去年6月以来最高，也就意味着，短期公开市场资金面将依然相对宽松，央行继续下调存准率的时间点或也继续延后。

　经济难言见底

　季报风险待释放

　鉴于世界经济状况仍处在不景气的状态中，短期出口形势仍难以乐观。与此同时，中国经济内需尚看不到有效提升的迹象。今年前两个月，全国固定资产投资同比增长21.5%，增速较去年全年回落2.3个百分点，最为关键的是2012年政府计划固定资产投入的增速依然在大幅下降。而在国内传统增长模式已难以为继的背景下，调结构仍是今年宏观调控的重点，且从高层表态上看，结构调整、经济改革之决心十分坚定，这使得2012年中国经济总体下行的压力将会持续增大。

　在此背景下，国内资源品价格机制改革今年将顺势推出，最快上半年就将成行，人工成本不断提升下相当部分的企业或将面临更甚于2008年的困境。一方面，终端需求不旺，企业销售困难，企业面临严峻的高库存风险；另一方面，上游持续侵蚀下游利润空间，高成本下企业资金压力日趋紧张，传统制造业企业的亏损或将进一步加剧，而这将在不断公布的上市公司一季报业绩中得到进一步验证。

　综上，短期数据的平稳走势使得市场前期过于悲观的经济硬着陆预期得到一定程度的修正，加之证监会对于提振A股信心依然不遗余力，相关完善市场制度的措施依然在稳步推进中，这对股指将起到一定的提振作用。不过需要指出的是，继一季度市场对于政策微调预调的持续预期之后，4月份乃至二季度市场将进入对于政策微调力度及经济基本面实质性走势的持续观察阶段。从目前的形势来看，需求不旺的背景下，目前经济仍难轻言见底，而高层不为一时经济增速回落所动的改革决心依然明显，若照此演绎，则政策微调预调力度明显将不及预期，这意味着A股反弹空间及力度仍相当有限，中期调整之势仍难改变，而上市公司中尤其是中游制造企业的一季报风险还待进一步释放。建议投资者维持相对谨慎的态度，尤其应重点防范个股业绩风险。