“越是在这个时候，我越会本能地审视自己的持仓逻辑有没有被打破，反复确认这到底是系统性风险，还是短期情绪的集中宣泄。”
　　“如果不参与这些资金拥挤度高的板块，其他板块可能因资金虹吸效应，反而跌得更多；但是如果参与拥挤度高的方向，后面又不排除在某个时点有大幅回调的风险”。
　　7月以来，AI科技行情开启脉冲式“折返跑”，让不少专业投资者陷入到焦虑之中。部分秉持科技风格的基金经理纠结还有哪些科技方向能投？持仓结构如何调整？而错过科技行情的量化投资者，是继续坚守不在科技风格暴露？还是迫于压力被动买入科技品种？当AI行情踩下“刹车”，一场“打不过”是“加入”还是“硬扛”的投资困局，亟待突破。
　　□本报记者 王鹤静 王雪青
　　科技投资体感“打折”
　　进入7月，AI科技板块的巨震行情让投资体验大打折扣，不少投资者直呼“坐上了过山车”。
　　今年上半年回报率超过100%的多只“翻倍基”，近期净值开始频繁大幅波动。某集成电路主题基金上半年回报率高达150%以上。7月2日，该基金净值回撤逾10%，创下近年来的单日回撤纪录。7月9日该基金净值大涨7%，随后7月10日又回撤逾5%。这也是科技风格基金近期大幅波动的缩影。
　　“虽然AI硬件相关板块已经涨了很多，市场都觉得估值很高，但是很多资金都抱团在上面，在没有找到其他方向之前，抱团的情况短期很难缓解。而且科技风格基金想做出业绩，只能把仓位都压在这里，不会像其他全市场选股基金一样分散持仓，所以即便组合出现波动，也只能选择扛着。”某科技风格基金经理林凡（化名）告诉中国证券报记者。
　　另外，中国证券报记者获悉，某科技风格基金在近日获投资者大幅申购，而其基金经理却一改往日把资金全部投出去、打满仓位的投资习惯，坦言在目前剧烈震荡的行情下，已经“有点不敢投了”。
　　行情反复下，部分科技风格基金的产品净值错位，或暴露出基金经理“急流勇退”的心态。
　　7月9日，半导体、光通信等科技板块强势反弹，多只芯片、半导体主题ETF涨停，通信、人工智能等主题ETF普遍涨超6%。
　　易方达供给改革此前披露的一季度末前十大重仓股当日集体大涨，如长川科技、神工股份、中科飞测、江丰电子、华峰测控、富创精密、芯原股份、中际旭创、申菱环境。而该基金当日净值涨幅仅有1.14%，显著弱于重仓股表现。这种情况，或显示该基金持仓情况已较一季度末做出显著调整。7月10日科技板块显著回调，该基金也躲过了大跌。当日，芯原股份、神工股份、华峰测控、长川科技、伟测科技、富创精密、江丰电子、中科飞测、中际旭创、申菱环境均跌幅较大，而该基金净值当日仅下跌1.72%。
　　面对科技板块的剧烈调整，平安科技精选的基金经理要文强在接受中国证券报记者采访时表示，这对于所有基金经理都是巨大的心理考验：“越是在这个时候，我越会本能地审视自己的持仓逻辑有没有被打破。”通过深入产业调研，要文强表示，前沿AI大模型训练对高端算力的需求依然旺盛，AI产业边际加速的逻辑没有发生变化，反而部分优质光通信标的被错杀到了很有吸引力的估值水平，迎来了加仓的好时机。通过此次市场波动，要文强对持仓结构进行了优化，他观察到国产AI模型已凭借高性价比获得海外市场的高度认可，国产AI实现了从有到可用的转变，因此开始加大对于国产AI产业链的配置。
　　某聚焦科技板块的私募基金经理透露，为了应对波动，目前投资组合已经把权益仓位从九成降到了七成。未来如果判断科技行情回调基本结束，会考虑把仓位重新加回去。同时，考虑到当前AI行情对资金的虹吸效应非常明显，产品组合也在做再平衡的调整，增持部分PEG指标远小于1的低估值成长股以及与AI应用相关的制造业低估值品种。
　　错过后 有坚守有尝试
　　错过此轮科技行情的投资者，各有各的坚守与尝试。
　　深圳某百亿级私募机构的典型投资风格是采取分散量化策略，严格控制行业和风格暴露。在今年科技单边行情下，该机构坚持模型分散原则，没有手动加大科技板块的暴露，这给其带来了不小的业绩压力。
　　该量化私募机构市场负责人告诉中国证券报记者：“每周我都会被客户询问，你们最近有没有增加科技持仓？实际上，这是一个对我们来说很艰难的选择。科技的虹吸行情每过一天，关于到底该怎么调、要不要调，都会给我们增加额外的压力。”
　　最终，该机构选择了坚守。机构负责人表示，投研团队希望坚守初心，就是追求纯净超额收益，而非依赖风格暴露：“虽然提高科技持仓这个动作很容易做，做完之后也会带来阶段性很好的结果，但这对于我们提升投研能力来说，并不是一个长期更优的选择。我们的量化模型还有优化空间，未来希望能够让系统更好地自动调整风格暴露。”
　　另有华南某百亿级量化私募机构，由于在风格择时策略中叠加了拥挤度风险因子，导致产品在科技板块暴露方面较低、业绩相对落后。“如果不参与这些资金拥挤度高的板块，其他板块可能因资金虹吸效应，反而跌得更多；但是如果参与拥挤度高的方向，后面又不排除在某个时点有大幅回调的风险。”该量化私募机构负责人讲述了上半年面临的进退两难境地。到底要不要硬扛，该量化私募机构负责人告诉中国证券报记者，5月份的时候，团队做出了一次改变，手动调出了拥挤度风险因子，让策略进行一定调整。“从测算结果来看，策略会在一个板块下跌后，自动调出该板块，所以只会短暂亏一段时间，但不会吃到整个下跌，性价比还是比较高的。”
　　还有部分管理人迫于各种压力，选择了“打不过就加入”。
　　“一季度，部分基金管理人已经及时拥抱了科技，站在‘光’里、与‘芯’同行；到了二季度，很多基金管理人扛不住来自客户的压力，被迫调仓科技板块。最惨的还是六月底开始增持科技板块的这一批，有些同行不得不做这次转向。恰好赶上六月底到上周，市场出现了明显分化，有些调整慢的其实是被来回打脸的，相当于不仅前一段科技板块上涨的红利没有吃到，而上周科技板块的回调又吃得非常满。”一位机构负责人透露。
　　博弈因素持续扰动市场
　　海内外科技板块宽幅调整，除了估值不断推高、资金抱团拥挤等因素之外，Meta出租算力、苹果上调终端价格、海外科技大厂发债融资等消息，近期也在不断刺激着市场的神经。
　　有机构人士表示，当前市场情绪处于脆弱且不稳定的状态，资金在左侧预期与右侧兑现之间激烈博弈，共识缺失叠加存量资金博弈特征，导致近期大盘及个股波动幅度显著放大，盘面容易出现脉冲式的“折返跑”走势。
　　对于上述扰动信息，要文强这样看待：其一，市场对于Meta出租算力的第一反应是算力过剩，但深入研究可以发现，Meta今年对于AI的资本开支不降反增，阶段性将闲置资源外租，本质上是财务效率的体现。前沿超大模型训练、推理所需的高端算力依然紧缺。
　　其二，苹果上调终端价格反映的是AI基建扩张，推高了上游存储等元器件成本，终端厂商被迫向消费者转嫁压力。短期来看，这确实引发了市场对AI投资回报率的质疑，但也正是因为AI需求旺盛，才会出现供给端的涨价压力，这说明产业处于供不应求的阶段，而非需求走弱的信号。而且，模型推理成本的下降幅度远快于硬件成本的提升幅度，模型厂依托于技术迭代仍维持较高毛利率，并且算力中心建设投资回收周期较短，这些都无法证明硬件成本上升对需求形成反噬。
　　其三，科技大厂发债融资，主要是为了在利率还不算太高的时间窗口锁定长期资金来支撑AI基建投入，这说明科技大厂对AI长期投资的决心没有动摇，反而在做更长周期的资金安排。
　　“所以这三个信号本质上反映的是同一件事——AI产业正在从无脑扩张走向精打细算的阶段，这不是坏事，反而意味着AI产业正在走向成熟。”要文强总结。
　　现阶段科技行情极致分化后，由于放眼基本面，AI产业趋势尚未看到逆转，嘉实前沿创新的基金经理何鸣晓认为，阶段整固反而有利于行情行稳致远。科技是高收益、高波动的资产，在产业趋势确定向上的大背景下，每一次重大调整反而是布局的机会。
　　何鸣晓表示，AI带来的需求爆发、存储芯片涨价等因素共振推动了上半年的半导体行情，下半年AI硬件方向依然值得关注，光通信、存储、半导体设备等依旧是绕不开的主线，可重点关注代表性AI应用的ARR边际增长趋势是否放缓、Capex投入和云厂商的现金流可持续性如何。
　　“如果认可一个产业的发展方向，也认可一家企业的长期竞争力，那么就需要接受成长资产在发展过程中不可避免的波动。试图每一次都精准择时，往往可能比坚持长期投资更难。但长期投资也不意味着简单持有不动，而是要不断跟踪产业变化、企业经营情况和估值水平，努力持续优化自己的资产配置。”在东吴基金权益投资部总经理、基金经理刘瑞看来，基金经理需要通过持续研究和均衡配置、努力提升组合的长期风险收益比，投资者需要保持合理预期、避免被短期情绪左右，这都是长期投资过程中的重要一课。