□本报记者 王辉

　　许巳阳，银叶投资首席投资官，复旦大学国际金融系本科、香港大学MBA，具有20多年公募、券商、银行自营投资管理经验。历任宝盈基金和光大保德信基金债券投资经理，瑞银证券中国信用交易主管，瑞士银行中国区外汇、利率和信用交易主管、执行董事。

　　作为2018年以来连续四年获得私募金牛奖（债券策略）的私募机构，成立于2009年的上海银叶投资有限公司（简称“银叶投资”），在近年来国内债券市场和私募行业的风云变幻中，趟过了不少急流险滩。随着大资管时代的来临，银叶投资近年来形成了覆盖固定收益、宏观对冲、权益、量化及衍生品等策略的多元化投资体系。

　　日前，银叶投资首席投资官许巳阳在接受中国证券报记者专访时表示，银叶投资自成立以来始终秉持“行稳致远”的资管初心。除了长期性和稳健性之外，银叶投资的投资体系还特别强调“科学性”，即尽可能多地使用科学方法来指导投资，构建符合经济运行趋势的投资组合。作为全市场较早提出“固收+”策略的机构之一，银叶投资未来将努力成为能够输出“全天候”策略的优秀私募基金管理人。

　　以“科学方法”实现稳健进取

　　成立于2009年的银叶投资，目前资产管理规模超过300亿元，实缴注册资本1.18亿元，员工70多人。其中投研团队占比超过70%，平均从业年限超过10年，均曾任职于知名银行、券商、基金等金融机构的核心岗位。在秉持客观、专业、以投资为导向理念的同时，银叶投资长期坚持稳健进取的投资风格。作为这家大型私募的核心掌舵人之一，许巳阳将多年前投身私募行业的原因，归结为“很早就认为私募行业将是国内金融业最具发展前景的行业方向”。

　　“20多年前，我毕业后是从公募基金开始职业生涯的。那时国内公募基金的发展还处于早期阶段，但总体来讲，在当时的金融业中公募基金已经具备较高合规标准，并且集中了顶尖优秀人才。之后在外资机构多年的从业经验，又让我更清楚地认识到，哪怕放眼全球，随着行业的规范化和专业化的不断累积，中国的资管行业特别是私募行业，将会是最有发展机会的领域。”许巳阳称。在他看来，如果说选股、选行业要选Alpha，那么私募行业就是当时的金融业中最具Alpha的行业方向。

　　这种前瞻性的洞察和深度思考，也深刻融入到银叶投资多年以来形成的核心投资框架之中。在公司核心的债券投资策略上，银叶投资秉持“以宏观经济研判为基础、立足中观行业、审慎考察微观风险”的总体投资框架。通过对经济周期相对位置的研判，综合考虑“货币条件”的变化趋势，确立中长期的债券投资策略基调和债券投资品种的选择，同时在组合构建中确定包括久期、信用等方面的风险结构。“这一投资框架，使得我们构建的债券组合，在大的战略方向上能够总体符合经济运行趋势。”许巳阳强调。

　　在访谈中，许巳阳以去年的一个投资案例进行了具体分析。2021年1月，银叶投资制定并坚定执行了回避某一行业信用债的投资策略。当时做出这个决定，主要基于“从宏观经济到中观行业”的信用分析框架。而事实上，在2021年初，正是这类债券投资最为火热的阶段。

　　许巳阳表示，银叶投资的投资体系除了注重投资长期性和稳健性之外，还有一个关键特点就是注重“科学性”。

　　在许巳阳看来，“科学性”一方面意味着要尊重投资方法的内在科学逻辑，并且需要不断学习和迭代投资能力；另一方面则要尊重事实，不能简单地以资历或经验来指导投资，反而更需要鼓励观点碰撞和挑战权威的想法，在反复地验证或证伪的过程中，进化出不断适应变化的投资策略。“在银叶的投资体系中，我们不断鼓励尽可能多地使用科学方法来指导投资。近两年银叶量化策略的突出表现，实际上也是科学投资方法的展现。”许巳阳称。

　　打造具有辨识度的净值曲线

　　近年来，国内资管行业迎来繁荣期。在固收赛道上，与银叶投资同期成立或稍晚成立的部分知名债券私募，虽然也曾经历过发展壮大，但近年来却由于种种原因，逐步销声匿迹甚至彻底退出了舞台。

　　作为债券私募行业最早的一批参与者，许巳阳称，国内债券私募行业的发展大致可以分成三个阶段。第一阶段是在2013年之前，以“基金业协会开放私募机构申请成为协会会员”为标志。在此之前私募行业处于萌芽阶段，许多私募机构在投资、募资等方面存在诸多的待规范之处。第二阶段是2013年至2017年，这是债券私募“野蛮生长”的时期，同时也是银行委外大发展的阶段。此后，伴随着资管新规出台，以及信用风险事件的出现，债券私募出现了整体萎缩，不少机构最终消失。第三阶段从2017年至今，经历了行业洗牌之后，有核心投资能力的债券私募依靠特有的投资框架和体系，逐步展现出独特的竞争力。银叶投资也在不断迭代投资策略，最终发展形成以固收策略为主、宏观多策略辅助增强收益的专业投资框架。

　　整体而言，许巳阳认为，长期深耕债券领域的私募管理人，必须坚持风控至上，有严防信用风险的底线思维。同时还应当摒弃主观侥幸心理，不被眼前利益所影响。“合规、风控管理不到位，就有可能被风险拖累，被市场淘汰，淡出行业发展的舞台。选择长期可持续的稳健发展道路，才是债券型私募长期生存发展的立足之道。”许巳阳称。

　　近年来，随着私募行业投资策略日趋丰富，不少优秀的大型私募管理人在各自领域中脱颖而出。对于债券私募、“固收+”策略的私募管理人，如何满足投资者不同类型的理财投资需求？许巳阳认为，破刚兑、去非标、净值化、低利率，已经成为当前的关键词。债券私募管理人应当依托自身的资源禀赋，在擅长的投资领域，打造“具有辨识度的净值曲线”，具备“鲜明的风险收益特征”，进而满足多样化理财需求中的“一个方面”，形成自己的差异化竞争壁垒，在新的市场机遇中不断发展。多年来，银叶投资始终专注于打造能够适应各种复杂市场环境、稳定上行的“固收+”曲线。在大资管时代，公司将进一步努力成为能够输出“全天候”策略的优秀私募基金管理人，力争在不同市场环境下满足不同风险偏好客户的投资理财需求。

　　债券投资已迈入“精耕细作时期”

　　对国内外经济形势，许巳阳称，作为少数没有通胀压力的主要经济体，中国有充足的政策空间，将给经济基本面持续带来助力，国内流动性也将会保持充裕。反观海外主要经济体，预计仍会受到高通胀的困扰，而货币政策持续发力又会带来经济衰退的担忧。从金融市场表现来看，投资者可能会看到中国权益市场将能够持续领跑，商品市场与债券市场预计有相应的趋势性机会和个券机会。

　　具体来看，在股票市场上，许巳阳认为，采用科学统计分析体系、经得起长期考验、不断迭代、能够采用最新量化工具助力改进的量化选股策略，在今明两年值得继续看好。在商品市场方面，过去两年由于全球经济刺激政策带来的需求爆发，以及因供给阶段性短缺而形成供需错位带来的“大宗商品牛市”，可能会在今年步入尾声。

　　在债券投资策略方面，许巳阳表示，从长期来看，利率下行将是大势所趋。具体个券上，许巳阳称，随着债券市场的不断发展，一些基本面偏差的个券预计出现违约常态化，市场信用定价也将更加有效。在此背景下，债券投资会逐步从单一策略的“游牧时代”过渡到“精耕细作”的“农耕时代”。以往市场通常通过单一的信用下沉或拉长久期来博取超额收益，但许巳阳认为，未来通过信用定价、关键期限久期调整等方式，提高债券组合的有效换手率，以不断优化组合持仓结构的方式，更能够持续获得稳定的超额收益。在当前时点上，许巳阳也表示，基于行业轮动的产业债投资策略，未来会有非常好的收益空间。将信用投资的行业研究做得更加细致、精深，并且使其具有前瞻性，将能够获得更好的超额回报。