7月7日有关部门提出降准，大超市场预期，债市应声而涨。7月9日央行宣布全面降准再次超预期，此后债券收益率一路下行。以10年国开债为例，收益率由7月6日的3.48%最多下行22Bp至7月26日的3.26%，短端下行幅度更大，3年国开债最多下行27BP。

　　收益率大幅下行，一是对货币政策和资金面预期的修正，降准之前，市场有不少投资者担心七一后货币政策会边际收紧，资金利率中枢会有所抬升且波动可能加大，而降准则证伪了上述预期；二是上半年地方债发行节奏偏慢、结构性紧信用导致信用债供给不足、理财规模仍在增长等导致银行和非银都处于欠配状态，降准后配置需求集中释放；三是7月以来不断出现国内疫情反弹、股市波动、中美关系等新的利好，推动收益率不断下行。

　　然而，随着收益率下至低位，债市波动明显加大。7月27日下午，债市突然大跌，10年国开收益率最多上行6.5BP，随后又回落3BP；7月28日，10年国开债振幅也达到3Bp。事后来看，基本面、政策面、资金面等利率驱动因素并无明显变化，但收益率大幅下行后投资者止盈压力加大，且市场对利率进一步下行空间产生分歧，市场脆弱性明显增加。

　　下半年经济下行压力将逐渐显现，货币政策目前整体仍是中性，但后续转松的可能性在增大，货币信用环境将由上半年的“稳货币、紧信用”逐步转向“宽货币、稳信用”，利率下行趋势较为明确。但节奏上，前期利率下行太快，一定程度上透支了未来的行情，且8月政府债供给上升、MLF到期量大等增大了不确定性，债市短期调整风险上升。

　　当前债市面临的环境是胜率不低但赔率不高，笔者认为，趋势比节奏更重要，也更容易把握。若对债市中期仍看好，短期的波动其实提供了较好的配置机会，但实际操作仍需根据组合具体情况而定。对于利率组合而言，可用老券作为基础仓位，通过一些策略获取相对确定的回报，以不变应万变，而用活跃券作为可变仓位，参与波段操作。

　　笔者所在的富国基金固定收益团队在利率债基金上布局完善，拥有利率债指数基金（含ETF）、开放式主动管理基金、定开式主动管理基金等产品线。依托富国固收完善的研究团队和体系，对利率短中长期走势进行研判，并据此制定投资策略。富国固收利率债基金过去取得了不俗的业绩表现，未来力争继续为投资者获取更好的回报。

　　（本文作者为富国金融债基金、富国中证10年期国债ETF等基金基金经理朱征星。以上内容及观点仅供参考，不代表基金未来运作配置，文中数据来源于wind。市场有风险，投资需谨慎。）

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