■ 富国基金专栏

　　自春节之后，债券市场经受住了全球长期利率上行、大宗商品价格大涨的考验，实际走出了小牛市行情，各期限品种收益率均有所下行，市场走势与多数投资者之前对二季度债市偏谨慎的预期截然相反。特别是对不少期待二季度收益率调整上行后再进场配置的投资者而言，很难等到舒适的配置区域。事实上，债券市场的历史运行规律似乎在被打破，收益率总是很难回升到类似2011年、2013年和2017年那样的较高水平。笔者认为，经济增速换挡、政策调控更加精细化以及稳定宏观杠杆率的目标要求，共同构成了当前债券市场运行规律变化的背景。

　　首先，经历前期经济增速换挡下行后，以GDP增速衡量，中国经济增速逐渐稳定在5.5-6.5%的窄幅区域内，投资、消费、工业增加值等债市关注的传统经济指标波动幅度均明显收窄，使得利率波动幅度也有所收窄。

　　其次，过去政策调控具有典型的周期性，叠加金融机构顺周期行为，从而给利率带来较大的波动机会。但近些年来金融监管加强，一定程度弱化了金融机构的顺周期行为。宏观调控政策也更加精细化，行业监管和定向政策部分取代传统总量政策，政策调控思路也从“逆周期”转向“跨周期”，使得政策调整更加及时且趋缓，难以导致市场大起大落。

　　再次，经济增速换挡回落叠加稳杠杆甚至阶段性去杠杆的要求，使得企业经营风险加大，信用风险事件必然增多，“刚兑”打破和信用违约事件频发后，简单通过配置高票息资产来获取超额收益的策略也开始失效。

　　以上因素影响下，收益率的高点不再那么清晰，信用下沉策略面临较大风险，使得债券市场投资难度已经增大，债券投资再难以通过简单粗放的策略获得较好收益，债市投资可以说已经进入“微操”时代，投资者应该要做好准备。一方面，市场研究要更加精细化，也要革新对经济、政策和机构行为的分析框架；另一方面，策略需要多元化，减少对单纯多空策略的依赖，并且在投资组合中适当添加其他资产来弥补单一资产的不足。

　　笔者所在的富国基金固定收益团队较早就开始通过打造综合实力来积极应对债券市场的上述变化。包括专门组建固定收益策略研究团队，通过精细化研究为旗下基金产品提供资产配置策略、利率策略、信用策略、美元债策略、可转债策略、衍生品策略等策略建议，丰富基金产品投资过程中的策略选择。产品层面则已经打造了风险收益特征清晰的货币、纯债和“固收+”等产品线，通过更加多元化的资产策略，争取为持有人获得长期较好回报。

　　（本文作者为富国产业债、富国新天锋等基金基金经理 武磊）

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