□本报记者 叶斯琦

　“最近，看着黄金做原油，可能是一个不错的选择，因为走势上黄金经常是先于原油触底反弹。”投资者刘先生兴奋地谈起他发现的规律。

　黄金和黑金（原油），是大宗商品市场毋庸置疑的关键词。从历史上看，“双金”之间有着千丝万缕的关系，历经诸多悲欢离合。近期，黄金的确在一定程度上成了先行指标：在近期数次大小级别的反弹中，黄金常常较早触底反弹，原油则紧随其后。业内人士指出，由于原油影响通胀水平，黄金则是对通胀预期的反应，因此黄金在走势上领先于原油有一定必然性，可以作为投资参考。不过从中长期来看，美元指数仍是二者共同的指挥棒，投资者对于此轮大宗商品反弹的高度仍需谨慎。

　黄金成原油先行指标？

　根据刘先生提供的线索，中国证券报记者梳理发现，近期大宗商品市场波动性加大，在最近的几个波段中，黄金和石油走势较为契合。从日k线上看，黄金确实有“急先锋”之势，而原油则亦步亦趋。

　以一次大级别反弹为例，2015年12月3日，COMEX黄金（以指数计算）触及阶段底部的1045.8美元/盎司，之后反弹近20%，并于2016年3月11日触及阶段顶部的1285美元/盎司。在相近时段，2016年1月20日，NYMEX原油（以指数计算）触及阶段底部的29.89美元/桶，之后反弹约35%，于2016年3月18日触及阶段顶部的43.4美元/桶。

　再看最近的小级别反弹，2016年3月28日，COMEX黄金小幅回调后见底，此后的12个交易日震荡上行3.55%；而NYMEX原油则在4月5日见底，此后的6个交易日反弹14.48%。

　世元金行宏观研究员李杉表示，近期黄金价格小幅回落后再次反弹，眼下交投于每盎司1260美元附近，大有冲破前高之势；与此同时，原油价格经过了技术性调整后频现暴涨。从目前的基本面情况来看，支撑二者价格走势趋同的原因主要来自于美元指数的回落。近三个月数据显示，COMEX黄金期货价格与美元指数的相关性为-0.725；NYMEX原油期货价格与美元指数的相关性维持在-0.61左右。

　“因此，作为二者共同的影响因素之一，美元近期的波动成为其呈现联动走势的主要原因。此外，从短期投机情绪方面来看，贵金属价格波动多来源于市场的避险情绪；而原油本轮的反弹则主要受到4月中旬即将在多哈召开的‘冻产会议’预期影响。”李杉说。

　光大期货贵金属分析师展大鹏表示，原油是现代工业的基础，其价格涨跌一方面影响整体工业品走势，另一方面会传导至需求终端，间接影响通胀走势；黄金与通胀预期关联性较大，其价格涨跌往往预示着通胀压力上升或下降。可以说，原油影响通胀水平，黄金则是对通胀预期的反应，黄金领先于原油走势有一定必然性。现阶段金油反弹炒作点也是基于此，原油触底代表着通缩风险解除，市场担心原油反弹将导致CPI上升，即通胀预期上升，黄金受此影响领先于原油反应；同样，如果通胀预期没有那么强烈，黄金先行触顶，黄金下跌又反馈于通胀预期，原油多头继续推涨也就比较犹豫，获利回吐理所当然。

　美元仍是指挥棒

　从历史上看，以美元为中心，黄金和原油之间有着诸多悲欢离合。1944年7月，赫赫有名的布雷顿森林体系建立，规定35美元兑换1盎司黄金，美元和黄金的“蜜月期”由此拉开。不过随着经济发展，布雷顿森林体系的脆弱性逐步凸显，这就是著名的“特里芬难题”——如果要保持美元与黄金及其他货币的固定比价，美国须保持顺差或平衡，以维持全球对美元的信心；然而，为了维持全球经贸扩张对美元的需求，美国又必须处于逆差状态。因此，美国维持黄金官价的成本越来越高。到1973年，运行近30年的布雷顿森林体系事实上瓦解，美元与黄金的“婚姻”宣告破裂。

　与黄金“分手”之后，美国急需寻找“黄金”的替代品，以进一步支撑美元地位，“石油美元”体系因此诞生。业内人士告诉中国证券报记者，在全球进入纸币本位制后，为避免美元信用破产，1974年美国总统尼克松说服沙特等海湾国家采用美元作为石油贸易的唯一货币，此举随后引发了所有石油贸易以美元定价，石油因此替代黄金，成为美元作为唯一全球贸易货币的基石。不过，天下没有不散的宴席。石油与美元的关系也已逐步松动。值得一提的是，在与美元的分分合合中，原油和黄金在多数时间走势呈正相关，可谓偶遇的“真情”。

　“2003年至今的历史数据显示，黄金与原油的正相关性高达75%。”天风证券固收总部资深分析师张静静认为，黄金的商品属性很弱，供需结构对价格的影响非常有限，其核心影响因素是美国实际利率水平，也即当美元资产能对通胀进行足够补偿的阶段，黄金走势就比较疲软；而当美元资产无法补偿通胀的阶段，黄金就会进入牛市格局。因此黄金价格与10年期美国通胀保值债券收益率的相关水平为-86%。但原油价格受供需影响较大，因此多哈会议、中国经济等供需层面的事件或趋势都会对油价带来极大影响，而原油价格与美国10年期通胀保值债券收益率的相关度仅为-57%。也就是说美国实际利率对于油价的影响很大，但并非决定性因素。

　在张静静看来，原油与黄金价格之间的联动有两点：第一是美元计价体系的影响；第二是原油价格变化会影响美国通胀前景，进而影响到黄金价格。但是在期货和期权市场上，投资者交易的是预期，而非落地的结果，因此黄金价格走势反映的也是通胀预期、美联储加息预期，也即美国实际利率预期。从这个角度看，黄金价格与原油价格在某些阶段应该是同步涨跌的，黄金对于原油价格领先性并不显著。

　宝城期货研究员陈栋认为，在特定时期内，黄金和原油关联性较强，比如当美元指数暴跌的时候，黄金和原油就呈现很强的相关性。但有时候也会呈现走势完全相反的景象，比如当发达经济体出现经济危机时，往往市场对于避险属性强烈的黄金格外追捧，而对于原油需求前景则看淡，油价出现回落，此时二者的关联性就会变得较差。

　反弹可期 反转难觅

　本周，大宗商品反弹如火如荼，吸引大量资金涌入。金策黄金高级研究员王琎青表示，黄金方面，投资者可以投资实物金、黄金ETF、纸黄金，风险偏好强的话可以投资黄金类股票、黄金期货、上海黄金交易所黄金T+D等品种。原油方面，投资者可以选择与油价相挂钩的基金、银行推出的纸原油、石油化工板块中的股票。其中，纸黄金和纸原油可以进行一定的套利交易。

　不过，在相关性操作方面，普通投资者操作难度较大，跨品种套利方面所需资金量要求较高。在李杉看来，就目前的整体走势而言，美联储加息进程可能较市场预想稍慢，美元指数出现短期暴跌的可能较小，黄金价格中期有望呈现震荡上行的态势。原油方面，中期基本面供大于求的状况一时间难以改善，但短期继续关注各主要产油国的动向，预计有望维持在34-44美元/桶区间运行。

　张静静表示，黄金后市关注市场对于美联储加息预期，目前市场预期水平过低，一旦预期升温，将令黄金承压。从目前的整体形势判断，美联储6月加息的概率比较高，因此二季度黄金应该是偏弱格局，不建议继续看多。原油方面，首先关注周末的多哈会议，一旦各国就原油冻结产量一事达成超预期协议，可能油价仍有上行空间，但也难突破50美元/桶，相反，若多哈会议未见成果，不排除油价再次回落至35美元/桶的可能性。

　展大鹏则持较为悲观的态度。他认为，从通胀层面来看，全球通缩压力解除并不意味着通胀压力来临，各大主流经济体通胀水平依然低于制定的通胀目标之内，对于黄金而言就只有反弹没有反转，二季度中后期特别是下半年见顶回落可能性很大，投资者需注意风险。