□本报记者 张利静

　日前，资金抽离美国商品ETF创历史最大流出纪录，达8.57亿美元。分析人士认为，在大宗商品价格跌跌不休的背景下，这轮大抛售现象并不意外。早在2013年，黄金抛售规模就创下了历史最高纪录，但当时其他商品ETF及其他相关基金却出现资金净流入现象。2014年年中的原油期货暴跌才是这轮抛售的开始，因为此后除贵金属、能源外商品ETF资金开始出现净流出。

　但伴随大宗商品价格的暴跌，抄底资金也若隐若现，今年油价下跌过程中不断出现资金买入就是案例。细心的观察者会发现，有投资者已经开始押注明年下半年金属、油价及农产品的反弹，而黄金仍然不被看好。

　原油下跌加速资金撤出

　据媒体报道，今年以来已有8.57亿美元的资金抽离美国商品ETF，是其有纪录以来的最大流出规模。随着商品价格跌到十六年新低，这些基金今年录得26%的巨亏。

　美国商品ETF市场发展于2004年11月，迄今已有11个年头，产品数量与规模不断增加，商品ETF在美国ETF整体市场中的份额占比也在不断攀升。根据相关数据，截至2015年3月底，全球商品ETF的数量达到894只，资产管理规模达1211亿美元，标的资产类型涵盖贵金属、工业金属、能源、农产品等。

　研究人士解释称，大宗商品价格波动与ETF持仓量变化之间关系密切。长期来看，商品价格剧烈的变化都与ETF大幅度的抛售或买入有关联。ETF持仓量增加意味着需求大于供给，会推动商品价格上涨，同时关注ETF的部分投资者亦会跟随加仓产生联动效应。

　但上述关系并不是固定的。今年以来，大宗商品ETF中惟有能源类ETF获得资金净流入，而石油与天然气却并未逃脱价格下跌的宿命，甚至跌幅惊人。

　其实，早在2013年，大宗商品相关投资基金资金流出规模已经十分惊人，甚至超越目前的流出规模。数据显示，2013年投资者从大宗商品基金净撤资额为363亿美元，同样创历史纪录。而如果排除贵金属基金，截至11月底有净40亿资金流入商品指数互换基金和ETF基金，大宗商品指数相关基金则出现自2010年首次规模增长。

　因此，多位分析人士将此次大宗商品熊市起点，定义在2014年年中的原油价格暴跌。此后商品ETF资金不断出逃。

　2014年9月，据彭博数据，当月共有10.5亿美元撤出大宗商品类ETF，贵金属及能源领域是赎回的主力。基金经理们也连续13周减少在美国18种商品上的多头押注，创2006年开始统计该数据以来最长纪录，此外，原材料类商品未平仓合约减少数量在三季度也创下2年新高，同期彭博大宗商品指数下降了12%，为2008年四季度以来最大跌幅。

　今年第一季度，大宗商品ETF资金净流出12.3亿美元，为2006年有记录以来峰值。根据投资银行麦格理集团的数据，2015年4月，包括价值31亿美元的United States Oil Fund LP在内，这些投资美国原油期货的交易所交易基金（ETF），当月已经撤出了27亿美元的资金。花旗集团报告称，截至今年6月1日，二季度大宗商品ETF共流出达17亿美元，资金外流主要集中在能源和贵金属领域。

　目前来看，市场人士表示，因美联储加息不断打压，今年最后三个月的贵金属ETF资金流出现象最为明显，录得近一年来的最大净流出。另外，今年虽然能源相关的ETF是资金净流入，但油价低迷还是造成了损失。

　抄底资金若隐若现

　投资者从美国大宗商品类ETF中大举撤资背后，是包括原油、谷物、铜在内的大宗商品的严重过剩。其中重要一环，是被认为大宗商品牛市重要推动力的中国经济无法保持两位数高速增长。

　在产业及商业层面，这轮商品熊市表现为，相关公司竞相压低产品价格进行竞争，而大宗相关产品成本线却因原油及原材料价格下跌而不断拉低，“薄利多销”的策略在一定程度上又加剧了市场供给过剩的局面。而外围层面，美元的走强也导致大宗商品出口国选择出口更多商品以对冲汇率损失。大宗商品价格进入下跌的负反馈循环。

　2015年，钢铁、水泥、煤炭、油气、有色金属等产业的利润下降幅度最大。全球矿业及冶炼加工行业接连出现了裁员潮，许多资源巨头概莫能外，如嘉能可、必和必拓、英美资源、美国能源公司等。

　但硬币总有两面。部分分析人士认为，从当前的市场环境来看，低利率和低价格可能会刺激需求。前期世界多国央行出现“组团宽松”现象。包括加拿大、新加坡、丹麦、俄罗斯和瑞士等国家均选择降息以刺激经济。中国今年宽松幅度也非常可观，同时出现供给侧改革的新提法。

　目前来看，抄底资金已经若隐若现。投资者认为新的一年或将带来些许希望，因为绝大多数的商品原材料交易价格度已经非常接近生产成本。彭博对亚洲、欧洲和美洲108位交易员、分析师、经济学家和策略师进行的调查显示，黄金、小麦与天然气价格料于2016年反弹。

　慎对结构性反弹

　花旗集团分析师在12月初发布的报告中指出，当前部分大宗商品开始出现抄底机会。虽然美元上涨、供应持续过剩以及新兴市场增长放缓仍会阻碍复苏，但随着价格下跌导致产量下滑，许多大宗商品可能会在明年下半年走强。

　花旗预计，石油和基本金属价格到2017年将会实现更可持续的复苏，农产品可能也是如此。但黄金价格将会走软，因而对相关交易所交易基金(ETF)的投资或许会受到影响。黄金在ETF市场所占比重高达80%-85%。

　在原油市场，抄底似乎已经率先启动。数据显示，今年能源基金的资本流入高达89亿美元，是2006年数据开始以来年流入量最大的一次。即便今年油市表现非常难看，迭创新低，但市场乐观情绪仍然可见。投资人寄希望于明年低油价迫使生产者减产，从而推动价格反弹。

　今年3月下旬，原油ETF一度对期货市场投入了大约6亿美元的资金，随后油价出现阶段性上涨。

　但国际评级机构穆迪指出，大宗商品低迷期的持续时间将超过平均水平，因为三分之一的油气企业和金属采矿企业依然处于评级下调评估中或者评级展望负面。

　因此观望也不失为一种理性的选择。Ridgeworth Investments高级策略师Alan Gayle表示：“2015年撤出大宗商品市场使我们有着不错的表现。需求下降同时供应又过剩。除非任何一个问题有好转的迹象，否则我们将继续离场观望。”

　虽然结构性反弹令人期待，但部分投资者认为幅度不宜过分乐观。

　南华期货研究所2016年商品年报表示，2015年是商品市场极为艰难的一年，市场情绪悲观，南华商品指数已经回落至历史相对较低水平。从大众商品相对人力成本的价格角度来看，大宗商品价格与人口有关，其走势由人口大国决定。当前印度经济在慢慢崛起，其人口增速可以抵消中国人口增速的放缓，此外中国进行去产能调结构改革，也能减缓大宗商品下跌的趋势，这将导致大宗商品在底部盘整多年。印度很有可能成为大宗商品的下一个发动机，大宗商品在目前低价格水平提高生产率的空间不大。因此2016年很有可能成为大宗商品的大底之年。