□江西证监局 黄歆璐

　我国资本市场杠杆交易在场内表现为券商融资，在场外则主要是股票配资。前期股市异常波动后，“去杠杆化”已经被提上讨论的平台。 金融的特点就是杠杆因素，应该是如何保持一个合理杠杆水平并以何种方式稳定这一水平且不对市场和经济产生重大影响是本文讨论的重点。

　一、以美国、台湾市场监管经验为鉴

　美国1929年、以及台湾1986-1990年两轮牛市，共同特点在于监管宽松，导致场外杠杆规模庞大。美国从1929年规范投资杠杆之后，投资杠杆率持续下降，近30年左右杠杆率最高点仅为2000年的2.5%；而台湾1990前后牛市的杠杆主要为场外，按场内规模计算近二十年的杠杆率最高峰为1998年的6%；日本的投资杠杆率也同样长期处于1%以下。

　二、基于投资者行为模式的杠杆实验分析

　通过融资杠杆模拟系统，考察不同融资杠杆对市场流动性和市场波动风险的冲击。实验结果如下：

　（一）1倍融资杠杆总体风险优于2倍融资杠杆。在市场处于急跌，对1倍融资杠杆导致的强行平仓人数出现迅速增加的情况，但是占总融资人数比例较低，未发生流动性风险，而2倍融资杠杆引起大面积强行平仓。

　（二）市场少量高杠杆融资导致流动性踩踏，并波及正常的低杠杆融资投资者。模型设定市场中存在2%投资者采用3到8倍杠杆，分析发现少量高杠杆融资的存在也对泡沫形成和连续下跌起到放大作用。

　（三）融资杠杆对市场泡沫的形成和破灭起推波助澜作用

　（四）实验模型直接为杠杆融资监管工作带来的启示

　1、为投资者实行差异化融资利率。2、严控两融标的、融资比例及股权质押比例。

　三、分析如何平衡杠杆 “助涨助跌”的力量

　1、完善“做空”机制。2、修订高频交易制度。3、丰富股票衍生品市场及场内指数投资工具。4、适度控制具有杠杆性质创新产品发行方式，加强创新产品的监管。