□本报记者 张勤峰

　新季度展现新气象，4月1日，国债期货市场一反常态，在A股市场牛气不止的情况下不跌反升，全天呈高开高走之势。市场人士认为，债券本身超跌加上流动性转暖的刺激，使得债券期、现市场反弹顺理成章。基于收益率价值判断，除非经济确实明显回升，则未来国债期货下跌的空间有限，但是短期来看，货币政策迟迟未见进一步松动、4月流动性仍存波动风险，当前国债期货只是反弹并非反转，趋势性做多尚需等待。

　期债现“反常”上涨

　1日，国债期货市场上五年期品种和十年期品种涨势均较为可观。主力合约方面，五年期主力合约TF1506收在97.305元，全天上涨0.375元或0.39%，为春节以来的单日最大涨幅；十年期主力合约T1509收在6.09元，上涨0.39元或0.40%，创上市后单日最大涨幅。

　在春节后且战且退的背景下，国债期货出现单日大涨堪称少见，更值得注意的是，昨日A股市场再现强势上涨，上证综指收盘站上3800点关口，如此情况下，国债期货不跌反涨，很不符合最近A股风生水起、债牛则日渐消沉的运行“风格”。

　国债期货市场缘何一反常态？主要还是跌多了。

　春节后，债券市场持续调整，已将节前积累涨幅回吐殆尽，现券收益率重新回到年初甚至更高的位置，使得债券投资价值重新显现。有债券交易员表示，此前几个交易日，虽然债市行情依然低迷，但也不乏试盘的资金，市场分歧逐渐扩大，一些投资者对债市反弹存在预期。国债期货方面，春节后阶段跌幅也不小，TF1506合约在3月31日盘中最低已跌至去年12月中旬价位，连续调整后本身也存在修复需求。

　此外，与流动性持续改善也有很大关系。对于股债齐涨的现象，货币政策放松或流动性宽裕应该是最有力的解释。当前货币政策未见进一步明显放松，但3月中旬以来，货币市场流动性确实在持续稳步转暖。平稳跨季后，4月1日银行间市场资金面更显宽裕，各期限资金供给充足，回购利率跌幅扩大，指标7天回购利率创下年内新低。

　未来下跌空间有限

　回顾过去一个季度的行情，债市先是在对政策持续放松的一致预期中达到空前乐观的程度，利率债收益率纷纷跌至数年低位，而后由于降准降息政策先后兑现而逐渐陷入停滞，紧接着一万亿地方政府债务置换计划出台成为压垮债市的最后一根稻草，最新房地产放松政策更是将债市带入低谷。

　客观地看，今年国债和地方债的新增供给确实巨大，尤其是地方债1.7万亿元的潜在供给量较往年水平翻了几番。中信建投证券分析师表示，巨量的地方债供给显然不是债券市场现存的资金量能够承接的。即便地方政府会通过各种窗口指导和政策优惠来完成发行，但发行利率也会上行。即使发行利率不上行，也会挤出银行对金融债和国债的需求。如果央行不出手，结果必定会使得债券融资成本上升，进而推高无风险利率和整个社会的融资成本。

　但换个角度考虑，地方债超额供给会抬高融资成本，这与稳增长和降低社会融资成本的大局是背道而驰的，央行必然不会袖手旁观，可能配合实施货币政策放松。另外，房地产政策超预期放松正是经济下行风险较大的反映。前述中信建投证券分析师认为，机会总是在风险中孕育，短期看债券收益率上行实为强弩之末，债市已越来越接近配置区。