□GAM资产管理控股公司首席执行官 亚历山大·弗里德曼

　跟以往一样，美国联邦储备委员会的新政策声明将在未来一段时间被各界抽丝剥茧，细细咀嚼，因为投资者希望知道利率将在何时、以何种速度提升。值得注意的是，“保持耐心”这个词并没有出现，而美联储已经暗示最快可能在今年6月提高基准利率，但这一具体措辞所包含的含义远比刚公布的声明文本要少。

　事实上，美国货币政策的不确定性一直是今年金融市场波动的主要驱动力。毕竟，加息对美国收益率曲线的潜在效应会对全球所有资产的价格产生重大影响。

　但三项因素表明，投资者其实是对曲线重新定价的风险过分在意。首先，经济发展将有可能令美联储在进入加息程序时表现谨慎。其次，即使美联储迅速行动，投资者对收益回报的渴求将锁定收益。最后，市场的技术特征必定会产生对美国国债的强劲需求。

　让我们从相关经济发展开始谈。如今的共识是随着关键指标进一步向好，以及劳动力市场数据超过预期，美国经济正在稳步增长。新就业职位增加势头强劲，2月非农就业总人数已经增加29.5万人，失业率再次下降，仅为5.5％。

　但一些指标依旧引发美联储关注。个人消费支出平减指数仍远低于2％的目标。受低油价影响，刚刚公布的核心消费者物价指数显示，较去年同期增幅仅为1.6％。而实际工资增长不到2％，低于美联储认为可支撑消费支出可持续加速增长的必要水平。

　在已算温和的通胀预期之外（以五年相对通胀率1.9％为标志），今年美元指数已经上升10％左右，去年至今美元升值近25%。更强势货币有可能带来通货紧缩影响，而美联储一般不会容忍通缩，因此我们有充分的理由相信，美联储将在加息上保持谨慎。

　即使美联储无视通缩压力并更迅速提高利率，但由于世界其他地方的利率依然偏低，中期和长期利率仍可能被锁定。德国国债收益率已经连续8年为负。在欧洲外围经济体，10年期国债收益率均逼近1％，因为欧洲央行实施了一项总额1.1万亿欧元（1.3万亿美元）的量化宽松计划。在日本，10年期国债收益率低于0.4％。

　贷款对新兴经济体也几乎无吸引力，或者说，即使经济面临紧张的经济体也只能提供较低的硬通货币收益率。事实上，即便是俄罗斯，其10年期债券的年化收益率也不足6％。

　鉴于世界上大多数国家货币收益率如此之低，投资者会急于利用由美国利率上升带来的相对增值机会。再加上美国的避险地位，以及美国利率的任何重新定价肯定会反映经济复苏的事实，对美国国债的购买欲望必定极为强烈。在此背景下，利率提升将继续受到限制，减轻遭遇无序债券市场抛售的风险。

　最后，利率不太可能过度上涨的技术原因是央行多年来购买和缩小美国预算赤字使得美国国债稀缺。事实上，所谓“回购”活动，即卖方出售美国国债并承诺在一段时间后以略高的价格买回来的行为，已大幅度减少，交易规模也从危机前的5万亿美元下降至目前的2.5亿美元。由于规避风险的行为，投资者的去杠杆化以及更严格银行监管的综合影响，2年和5年期美国回购利率一直会被定期推入负值区域。

　尽管美国的货币政策无疑对全球市场发挥着巨大的影响力，但围绕美国利率方向的担忧未免有些过头。虽然美联储可能不再承诺会保持耐心，但当前的金融环境意味着投资者暂时来说不应期望利率会出现大幅上涨。（本文版权属于Project Syndicate）