□华泰证券 楼栋

　最近一月（2015年1月29日至2015年2月28日），随着国内查处两融违规行为、限制委托贷款借伞形信托进入股市等监管措施持续发酵，大盘震荡加剧。2月初股指曾出现较大回调，之后在流动性持续宽松下出现反弹，特别是上周六央行宣布再次降息。与此同时，市场风格在1月出现从大盘蓝筹股转到中小盘股后，趋势在2月得到延续并进一步放大，沪深300指数2月仅上涨4.03%，而以创业板为代表的中小盘股持续活跃，创业板指数虽估值高企，各方质疑越来越多，但在1月上涨14.19%之后，2月继续上涨14.72%，独领风骚。

　在分级基金收益方面，虽2月由于春节因素仅有15个交易日，但分级基金表现依然抢眼，超九成上涨，其中4只分级基金B份额涨幅超20%，鹏华传媒分级B上涨32.73%，稳居2月基金业绩“冠军”宝座，信诚中证TMT产业主题指数分级B上涨25.17%，富国移动互联网B份额上涨24.76%，富国创业板B份额上涨23.13%。

　考虑到降息影响，近期市场有望保持强势，分级基金整体折价状况也将有所改善。从博取市场短期收益角度看，按比例持有分级基金A、B份额较为有利。因为目前大部分品种整体折价，二级市场按比例买入A、B份额比申购母基金更为有利，能享受整体折价收窄甚至转为整体溢价的额外收益。同时，持有A、B份额，一方面具有持有母份额（一般为指数基金）效果，同时在整体溢价率较高时，能实现T+0底仓套利，即同时卖出A、B份额，并申购母基金。相比直接持有B份额博反弹而言，具备更大确定性，这是由于A、B份额之前具有相互博弈的特点。B份额实际上是看多指数，同时看空A份额。但由于近段时间A类份额持续上涨，导致B份额杠杆大多失效，一些品种甚至跑输指数。而近期的降息，包括调整一年定存基准利率，均对约定收益率挂钩一年定存的A类份额短期构成一定影响。目前市场对A份额的估值存在不小分歧，未来A份额的市场走势具有一定不确定性，单独持有B份额博反弹可能存在风险，同时持有A、B份额则可以避免A、B份额之间短期跷跷板效应影响。

　短期来看，投资者可以关注降息利好行业和两会主题概念品种。从具体产品的来看，可以重点关注跟踪信息、军工、创业板、传媒、环保、TMT等分级基金的B份额。对于风险偏好程度较高的投资者来说，这些品种是博取短期超额收益的良好工具。以近期最受市场关注的环保板块为例，环保等行业有望迎来新一轮政策利好，使得环保板块出现大幅上涨，具有杠杆效应的环保B受到投资者的极大关注。

　在当前总体较为强势的市场环境中，行业或题材轮动将成为常态，因此分级基金B份额在行业轮动中的杠杆优势将进一步体现，“助涨助跌”特性使其能在牛市中成为近似“无门槛”的杠杆工具，迅速吸引散户投资者关注，刺激产品规模快速增长。

　从分级基金产品端看，热门投资行业的分级指数基金将是基金公司重点发展领域，今年以来已有45只分级基金集中申报。从今年各家基金公司申报的分级指数基金情况来看，在目前已有的券商分级、传媒分级、环保分级、军工分级、国企改革指数分级等优势品种的基础上，将继续推出跟踪“并购重组”、“一带一路”、农业、健康等热门主题或行业指数的分级基金，届时投资者在行业、主题轮动中将有充足的投资工具可以使用。

　对于主要投资分级A类份额的稳健投资者来说，则需重点关注降息对A类份额的影响。由于降息对A类份额的直接影响是下期约定收益率，如果市场没有预期，那么这个影响是瞬间的，将会减少未来A类份额的现金流预期；同时由于降息会使得债市收益率下降，因此A类份额的修正隐含收益率也会下降，最终何者下降的幅度更大则决定了A类份额价格的最终涨跌。这里需要指出，由于对未来现金流减少的预期是瞬间完成的，而修正隐含收益率的下降则有赖于参考长端债市收益率的下降，后者是一个过程。因此未来A类份额最大可能的走势是：降息之后短期出现小幅调整，之后开始进入一个中期修复过程。