□本报记者 张昊

　绝对收益特征明显，是金牛奖评选委员会对于招商安泰债券的评价。这只成立于2003年的纯债基金在2011年至2013年间实现了超过10%的收益，在同类债基中名列前茅。特别是在2011年股债双杀的情况下，当年依然实现了5.76%的投资回报。这种善于在弱市中把握机会的能力尤为难得。现任基金经理张婷管理这只基金已四年有余，她表示在今年的债券市场中，高等级债和利率债依然具有一定的配置价值，城投债可以作为底仓配置品种，而低等级债则需要进一步分析债券的基本面，主要的配置思路是“危中择机”。

　不积跬步无以至千里

　“在经济基本面趋弱的衰退环境中，该产品通常会有良好发挥，擅长利用高流动性债券进行主动配置。”金牛奖协办方海通证券对于招商安泰债券作出如是评价。

　“作为绝对收益投资者，一般是左侧交易，在很坏但不是最坏的时候介入，在黎明前的黑暗中，坚定和忍耐必不可少。”2011年三季度，张婷提前加仓利率债，在利率债和高评级信用债行情到来时，张婷的优势得到发挥。张婷认为，当时的关键因素在于经济开始下行，通胀拐点显现，国内城投债、铁道债频频出现负面报道，市场避险情绪升温，30年国债收益率上行至4.55%附近，价值底线出现，配置国债的好时机到来。

　2011年2月央行的紧缩动作再次加码，当月先上调基准利率，随后又再次上调准备金率。2011年3月CPI攀升到5%以上，央行抗击通胀的压力不断增加。央行在3至6月期间延续每月上调一次准备金率的紧缩频率，并在4月和7月两次上调基准利率。连续紧缩的效果逐渐显现，2011年中期银行间市场资金极度紧张，回购利率大幅飙升，实体利率在紧缩周期中也不断上行到历史高位，高利率、资金紧张对经济的抑制作用逐渐显现。期间叠加异常严厉的房地产调控政策，房地产市场从2011年二季度开始明显降温。7月CPI因为基数原因再创新高，8月央行推出扩大准备金缴存范围的终极紧缩政策，10年期国债收益率创下年内新高。正是在当年8月，招商安泰债券开始布局长端利率品种。

　“当时我们认为，7月CPI上行主要是受基数效应影响，猪肉供给明显增加，价格开始下跌，CPI将进入下跌通道，这意味着央行的紧缩周期大概率接近尾声。而且当时房地产市场下行信号愈发清晰，PMI等经济先行指数、部分微观行业数据明显走弱，基本面逐步利好债券市场；城投债和铁道债频频现负面报道，信用利差大幅飙升，市场避险情绪升温；一二级市场国债收益率不断走高，配置价值凸显。”

　在2011年股债双杀的市场环境下，招商安泰债券实现了5.76%的投资回报，排在71只可比产品中的第2位。

　敏锐把控风险

　从招商安泰债券的历史操作来看，基金经理在信用债的操作中，强调利用高评级品种进行波段操作，对信用风险控制较为重视，低评级债券极少出现于重仓券中。张婷表示，这得益于招商基金较为完善的风控制度，可以提早发现信用风险。也正是由于对信用风险的把控，使得招商安泰债券具备了不错的长期配置价值。

　招商基金对于信用风险控制有着比较完善的内部制度。张婷介绍，在购入债券时招商基金实行内部评级制度，只有符合评级的债券才能入库并购入。在入库标准方面，招商基金除了参考评级公司的相关指标，还要根据城投和产业类发行人不同的分析框架制定内部的参考指标，只有符合指标的发行人才能入库。对于已经购入的债券，招商基金也保持定期跟踪，及时发现发行人信用基本面的变化，力求先于评级公司的跟踪评级发现问题和机会。“对于城投类发行人，我们及时跟踪所在地的经济增长和财政收支情况；对于产业类发行人，我们密切跟踪行业数据以及发行人的定期报表来修正内部评级，尽量提早发现信用风险。”

　由于对信用风险的敏锐，招商安泰比较善于把握高流动性的中高等级债券的机会。张婷表示，近期利率债和高等级债都有一定的配置价值。从未来一段时间看，央行对银行间利率采取走廊式管理，政府对经济增速也采取保底、区间控制，这意味着利率品种大概率将是区间震荡行情，交易价值有限。但目前经济相对偏弱、央行维持中性政策基调，意味着利率债调整风险不大，因此无论是利率债还是高等级债都具有一定的配置价值。

　对于今年下半年的债券市场，张婷认为，很难复制上半年的牛市辉煌。目前各品种收益率经过上半年的大幅下行之后已经接近历史低位，银行资金成本不断上升，意味着收益率底部很难突破前期低点，债券市场的资本利得空间有限。与此同时，房地产市场存在下行风险，政府只是有限托底，意味着经济增速难有明显恢复，央行货币政策将大概率保持中性。“这意味着债券市场调整空间不大，获利将主要来自于持有期的票息收入。”