□汇添富资本管理有限公司

　总经理助理 王珏池

　中国的固定收益市场在哪里？毫无疑问，目前就债券托管量来说，中国固定收益的主战场在银行间债券市场。截至2013年7月,银行间债券市场托管有23.6万亿，占比94.34%，交易所市场托管0.68万亿，占比2.74%，银行间债券市场的托管量是交易所债券市场的30倍。

　与悬殊的托管量相比，两个市场的回购交易量的差距就不是那么大，截至7月份，交易所回购量是29.1万亿，银行间市场回购总量是92.2万亿，交易所市场的回购总量差不多是银行间的三分之一。债券回购是依靠债券质押融资的一种方式，回购量的多少与所使用质押债券总量和回购周转次数有关，债券回购交易量的接近，一方面说明投资者结构的不同，另一方面也体现出交易所的连续竞价交易，自动撮合系统效率高，投资者融资更为便利。在今年6月底发生的所谓“钱荒”时期，这种高效性被淋漓尽致地体现出来，所有在交易所做的债券回购融资，完全能够做到供需匹配，融资方不怕资金链断裂，提高价格自然能够借到钱，效率很高。导致“钱荒”前后有不少机构为了能顺利进行回购源源不断将债券转托管到交易所市场。

　随着金融市场的不断发展、投资者的不断成熟，中国固定收益市场这种银行间市场为主，交易所市场较弱的格局是否会变化呢？

　我们先来回顾一下当年银行为何选择自建市场交易。导致银行——中国最大的债券投资方离开交易所市场的原因是——1997年6月6日银监会发布的《关于禁止银行资金违规流入股票市场的通知》。由于当时证券公司治理结构不完善，证券公司融资炒股票成风，银监会要求银行撤出交易所市场，开立银行间债券市场，从此以后银行几乎很少涉足交易所市场。现在十多年过去了，即便券商治理结构已经得到了改善，并且已经允许银行在交易所市场交易，但绝大多数银行仍然习惯在银行间市场交易。所谓推进债券市场统一互联互通的难度很大。交易所此间做了很多工作，比如推进不同债券品种的上市，现券交易几乎被发展到了极致，交易所几乎涵盖了所有的债券交易品种，但实际效果并不好，很多品种几乎常年没有几笔交易，流动性很差。银行始终徘徊于市场之外，而交易所市场内中、小散户参与热情也不高。

　另外，我们还要探讨下投资者到底要求在交易所交易什么固定收益品种呢？实质上，这个问题并不难解决，市场究竟需要什么，让市场自己决定。在国外，固定收益产品通过OTC市场交易。如果国内交易所能够建立类似平台，让投资者自由交易，凡是真实、完整披露信息的债券、债权放开来让其自由交易，一些新的衍生产品也让其自由交易，交易所负责信息披露，负责保持公平、公开、公正，少参与，甚至连结算都可以不管。只要信息公开透明，专业投资者自主能够判定投资品的价值，无需交易所操心。等到市场中，一些产品交易活跃了，有成为标准化产品的可能性了，再来论证风险，择优挂牌场内交易，这可能才是真正实现了场外转场内。

　在此基础上，我们有望看到依托世界先进的连续竞价、撮合机制，完善的结算制度，市场筛选出来优质的交易品种，交易所固定收益市场能够吸引中国所有投资者的关注，银行有动力将回归交易所市场，中国债券市场的格局可能会再次发生变化，银行间市场和交易所——两个市场之间的互联互通以及互补才能真正实现。