□宝城期货 程小勇

　2013年上半年已经过去，国际金价跌幅超过26%，熊态毕现。而7月份首个交易日金价出现短线强势反弹。笔者认为，短线反弹的需求和长线投资需求弱化的矛盾，决定了目前金价反弹只是短线上的技术修正。鉴于美元实际利率进入长期上升周期，黄金的投资收益率会因持有成本上升而趋零，央行购金并不能遏制黄金整体投资需求下滑的趋势。而印度抑制黄金实物消费，中国黄金实物消费也进入季节性淡季，因此国内外黄金价格短线的反弹不能作为底部特征来对待。

　众所周知，黄金定价权被美国和英国垄断，再加上国际贸易和国际支付大多数是以美元计价，因此美元实际利率可以作为衡量全球范围内投资者持有黄金的成本，即黄金租赁利率。在全球货币回归正常化的大背景下，由于美国经济复苏和QE对短期利率压制作用效果边际递减，美元的实际利率早自去年底便开始筑底回升。6月份，美国确定了退出QE的路径之后，美元实际利率加速上扬，这导致黄金租赁利率也加速上扬，持有成本也由此上升，从而导致黄金的投资魅力锐减。

　虽然从长期来看，黄金仍是资产配置中不可或缺的一部分，但是由于持有成本上升，黄金作为资产投资组合的配置也在海外投资机构中的比重被削减。不管是黄金ETF持仓持续下降，还是CFTC公布的基金净多持仓锐减都可以验证这点。

　数据显示，截止6月28日，全球最大的黄金ETFSPDR Gold trust黄金持仓量将至969.5吨，创下了2009年2月13日以来的最低持仓纪录。与之对应的是，当时国际金价只有946.3美元。从历史上看，国际金价经常上演“从哪里涨起来终究会回到哪里去”的走势，如果扣除成本上涨因素，那么金价跌至1000美元/盎司是大概率事件。

　从CFTC公布的持仓数据来看，基金持有COMEX黄金的净多持仓在6月25日当周锐减至34152手，创下了2007年2月6日以来的最低纪录。

　数据显示，2005-2012年的八年期间，黄金价格上涨了近3倍，世界最大黄金ETF——SPDR黄金ETF持仓增幅超过4倍，但世界实物黄金需求仅增加了17%；虽然中国和印度两国消费增加迅速，但世界整体黄金消费增速并不大。而对比实物需求与金价而言，实物需求不是金价2012年牛市的主要驱动因素。而近期为平衡国际收支，印度不仅提高黄金进口关税，还在近期要求农村地区银行不得再为50克以上的黄金首饰和金币提供贷款，实物消费也受到抑制。