■ 保资瞭望台

　□海康人寿投资总监 刘思恩

　端午长假，好多机构估计都在加班研究新股发行制度改革的征求意见稿。有经验的股民都知道，新股一级市场绝对是个不可错过的盈利渠道。

　新股停发一段时间之后又恢复发行，在刚开始的一段时间里，打新股更加是大概率稳赚不赔。2009年那次恢复发行就令人记忆犹新，当时最大的政策利好是每股票账户只许申购1000股，这种模式对超大机构最不利，对一千万到一、两亿资金规模的中小型机构和个人大户最有利，而对迷你小散户，虽说不是特别利好，但也不失公平，至少提供了一个比买彩票更有盼头的投资机会。很可惜，我个人很喜欢的这个规则，很快就被“革”掉了。

　每次的新股发行变化，背后都有一定的价值观基础。而新制度本身是对是错，是进步还是倒退，其实都是无谓的争论。我个人有几个基本的判断和观点：一、新股的发行价和二级市场定位，应该完全市场化；二、新股发行中既不能刻意保护机构也不能刻意保护小散户；三、新股上市套牢二级市场首日买入者、套牢一级认购者甚至完全发行失败，都不是坏事，甚至是好事……

　有利益偏向的政策，必然不可能不让任何一方诟病。比如新规则中要求，发行两年内减持价格不得低于发行价。其实新股发行价格高，只是对每股资本公积有直接好处，对上市公司有直接利益，但对急于套现的老股东没有直接好处。老股东随行就市地减持股份，这本来就是老股东的权益，不能说损害其他人的利益。至于一级市场定价畸高，这显然不是上市公司单方面的责任，承销商、询价中抬轿子的机构、二级市场的接盘和炒作者，都是利益圈的一环，都有责任。新发行规则看似压低了发行价，但只能说是用一种非市场化的、僵硬的手段干预发行价格，对上市公司自己和那些不想减持的老股东是一种损害。比如，某公司想上市，合理IPO定价是20元，但公司的某大股东因个人原因必须在上市后两年内兑现一部分股权，他就要设法刻意把发行价压到15元或更低以确保他能卖股票。何况，新股上市可能一下子就跳到20元或更高，想减持的老股东照样按他满意的价格减持，但大多数的二级市场投资者并没赚到钱。整个流程中，得到“制度红利”的只是一小部分一级市场中签或配售到新股的投资者。

　另外，新制度为何强调配售时公募基金和社保优先？优先照顾社保基金这没问题，但公募基金为何优先于封闭基金、分级基金，以及其他众多的机构投资者呢？如果认为公募基金的投资能力高于其他机构投资者，这显然有违公平原则。

　纵观近二十多年的新股发行历史，其间看似有各种形式的保护新股认购者的制度，但这些制度说到底最终还是要确保新股发行成功。要确保绝大多数新股发行成功，这个逻辑本身就是值得商榷的。笔者以为，从市场化角度来说，不妨纵容新股发行价畸高，漠视新股套牢大批二级市场投资者，彻底打破“新股每次上市必有溢价”的观念，把新股上市首日二级市场惨烈的风险转移到一级市场，让发行者、承销商和认购者都彻底参与到纯市场化的博弈中，让其对自己的行为负责。

　但是证券市场的制度，不可能只考虑市场本身的利益和价值判断。确保大多数的公司发行成功，这件事本身也许有超出证券市场之外的意义。另外，不管作为机构投资经理还是个人投资者，我们不必理想主义地希望政策制定者和我们的理念和价值观是一致的，甚至有时有明显缺陷的游戏规则，不也是我们赚钱的重要来源吗？