□本报记者 杨光

　中国社会科学院金融重点实验室主任刘煜辉预测，一旦美国失业率降至6.5%或通胀水平升至2.5%，QE就会在2013年底退出。这标志着美国经济复苏，美元将显著升值，资金会大量回流美国，由此或引爆东亚经济体和澳洲等泛太平洋地区资产“高地”的风险源。

　刘煜辉说，早在去年底，美联储最后一次议息会议纪要的字里行间已透露出未来货币政策逐步正常化的信息。这次会议上重新提出危机后货币政策常态化目标，即从之前的时间指引转变为明确的目标指引：失业率降至6.5%或通胀水平升至2.5%，即结束低利率政策（加息）。今年的议息会议进一步明确了这层意思，所以大家非常关心美国的就业市场会否出现明显改善。

　“一个重要的观察指标是美国长期公债收益率是否出现回升势头。当一个经济体的内生动力起作用时会有几个表征：一是利息跑得比通胀快，实际利率是上升的，二是收入跑得比利息快，这个时候经济不怕加息，因为经济的内生动力在走强。”刘煜辉认为，美元此轮走强明显不同于危机之后的两次反弹，此次走强的背后，经济基本面非常坚实。

　在他看来，美国经济内生动力强弱的观察点是经常账户。只有经常账户余额持续收窄，才意味着美国经济找到了再平衡的正向机制，这样会导致其经济中可能出现越来越明确的长期回报率回升的预期，整个国家债务的前景因此变得乐观。资产层面，美国楼市连续几个季度强劲反弹，表明美国楼市或已见底。

　随着美国经济内生动力稳步增强，财政政策将明确走向紧缩，而货币政策会从松到紧。从外部风险敞口的收窄到内部定向支持房地产的复苏，资金流向新兴市场呈收敛态势，进而全球资金向美国流动的趋势逐步增强。

　刘煜辉表示，眼下国际宏观对冲基金经理都在谈论2013年会否再次出现1994年的场景。1994年美国公债市场的收益率为-8%，美元升值，当年墨西哥出现了“龙舌兰危机”。而眼下日元大幅贬值的一幕与亚洲金融危机出现之前两三年的情景非常相似。1994年的墨西哥、1997年的韩国、泰国，都面临着这样的问题：一旦本币贬值呈现趋势，则本币资产泡沫破裂的压力非常大。如果美元显著升值，作为今天全球资产估值“高地”的东亚经济体和澳洲可能会出现资产崩塌风险。

　精彩对话

　中国证券报：如果美元确立上涨趋势，整个外围市场将面临怎样的压力？

　刘煜辉：如果美元确立突破性上涨趋势，亚太资产市场将面临下行压力。如果说美元升值对中国的资本项目和人民币资产估值构成较大压力，那么日元贬值的加速将构成对中国经常账户的直接冲击。日元走弱可能会波及整个亚洲，有可能逼迫东亚其他经济体压低本币汇率。

　作为这个区域内几乎是唯一缺乏弹性的货币，人民币将显著放大这种风险，从而对2013年中国经常账户构成压力。当经常账户盈余收窄不能支撑资本项流出时，人民币及其计价的资产贬值压力会快速上升。