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2013年03月06日 星期三 上一期  下一期
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撤出资金流向哪 先知先觉买银行
□国泰君安 邱冠华

 □国泰君安 邱冠华

 

 我们认为“新国五条”对银行心理影响甚于实质影响。受心理影响,银行股伴随地产股难免一跌。但是“新国五条”对银行基本面几乎没有影响,亦难改经济温和复苏步伐。

 如果银行被误杀,反而是补仓的绝佳机会。市场情绪宣泄之后会逐渐回归理性,撤出的资金流向哪?传统防御品种早已估值老高,银行股“估值够硬、基本面够硬”必将成为新的避风港。因此,建议撤出的资金、踏空和低配者,坚决买入银行股。

 “新国五条”对于银行的影响取决于地产销售及房价的变化。为确保对银行影响结论的可靠性,我们对“新国五条”采用了最悲观的预测:住房成交萎缩34%,其中一手房成交萎缩30%,二手房成交萎缩40%;房价下跌10%。在土地财政背景下,我们并不看好“新国五条”对房价的中长期调控效果,其增加交易摩擦一方面减少了二手房供应,同时抑制了改善需求。

 从上述预测以及当前银行业现状来看,“新国五条”对银行几乎没有实质影响。逻辑如下:一、存量按揭贷资产质量无忧:贷款房价比(LTV)普遍低于70%,再考虑近年房价的上涨,至少可抵御房价30%的跌幅;二、存量开发贷财务抗压能力增强:银行授信客户大多是地方龙头开发商,经过2009年调控以来的战略调整和2012年的销售改善,开发商资金链条更牢靠;三、增量房贷需求的萎缩完全可被替代消化:经济回暖背景下,实体信贷需求较为旺盛,可有效替代房贷需求萎缩,且普通贷款比按揭贷款利率略高,周转也快。

 “新国五条”对银行股存在心理影响。地产调控对银行股心理影响的作用机制如下:房地产调控—担忧地产投资减少+上下游景气下行—破坏经济复苏—银行信贷需求萎缩+资产质量恶化—银行股下跌。

 但是我们认为新国五条难改经济温和复苏步伐。新国五条对经济的影响会比预期小,一方面其对中短期地产投资影响有限,同时预计政府会实质性增加土地供应和加大保障房建设,其他促进经济复苏的配套政策或会出台。新国五条无疑更加确认了2013年经济只有温和复苏,而难有强力复苏。我们认为“经济温和复苏=银行股蜜月期”:实证经验视角,经济复苏初期,银行股往往跑赢大盘,经济温和复苏=拉长式经济复苏初期;盈余分配视角,宏观微观“纲举目不张”,分取企业盈余固定部分的银行比分取剩余索取权的股东更有保障。

 另外,资本市场的学习曲线正在进一步增强。梳理2009年以来房地产调控政策出台之后的市场反应发现,银行通常会伴随地产股微跌,“T+1”地产股平均跌幅3.0%,银行平均跌幅0.9%。同时我们发现,资本市场对“地产调控对银行心理影响甚于实质影响”的学习曲线应该而且正在进一步增强,银行股受地产拖累跌幅有所改善。其实2月19日盘中传“二套房首付和利率收紧甚至停贷”的市场反应已经对“新国五条”T+1对市场的影响做了“预演”,当天地产股跌3.8%,银行股微跌0.5%。

 未来银行可能会自主性收紧按揭贷款利率。利率市场化趋势下,银行面临资金成本上升压力,“按揭贷款优质性”的传统认识正在被重新审视,因为按揭贷款收益率偏低、周转偏慢。预计未来房贷利率优惠会略为收紧,部分银行甚至收缩房贷业务。

 总体来看,新国五条对银行心理甚于实质影响,2012年银行基本面超预期表明银行对政策的调整能力比我们预期要强得多,地产调控反而更加彰显银行股的相对优越性。银行股“估值够硬、基本面够硬”,我们依然坚定看好银行股2013年的投资机会。

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