□本报记者 葛春晖

　尽管超日债问题仍在继续发酵，但信用债市场似乎并未受到太大冲击，整体仍延续了年初以来的强势格局。市场人士指出，资金面偏暖、机构配置需求释放，是推动这一波信用债收益率下行的主要原因，且机构前期对于民企债券的投资已经较为谨慎，因此短期内事件性风险对机构的整体趋势性判断影响不大。不过，考虑到市场仍处于敏感阶段，随着年报披露增多、风险担忧情绪累积，春节前信用债市场特别是高收益债或迎来阶段性调整，其中城投与民企债利差或继续拉大。

　事件冲击有限 债市延续强势

　1月18日，超日太阳的一纸公告令超日债再次成为市场关注的焦点。公告显示，超日太阳修正了2012年度业绩预期，预计全年亏损9至11亿元。这意味着公司将连续两年亏损，11超日债也将因此被交易所暂停上市交易。分析人士认为，从公告内容来看，公司已陷入流动性困局，尽管受托管理人中信建投已经申请为11超日债追加担保并获得董事会通过，但其违约概率仍然加大、债券持有人利益受损风险大增。

　申银万国指出，追加的担保包括土地使用权、机器设备和约9亿元人民币的应收账款，但是所抵押土地和在建工程已被法院查封、机器设备价值有限、应收账款可回收金额可能远低于账面金额，因此尽管追回了担保，但担保价值存在重大的不确定性，也就无法有效地对债券价值形成担保。

　值得注意的是，今年3月7日，超日债将面临再次付息，总额达到8980万元，由于公司没有外部担保人，若公司无法按时全额付息，将构成违约。申万表示，公司属于民营企业，是否会得到政府救助存在重大的不确定性，在公司面临多项诉讼的情况下，若公司被迫清盘，银行贷款由于多有抵质押安排，可能获得优先清偿，债券持有人则很可能在本金方面遭遇较大损失。

　不过，从信用债市场的反应来看，超日债问题的进一步发酵并未构成太大冲击。18日银行间信用债涨跌互现，交易所信用债更是以普涨为主。其中，以城投债为代表的中低评级产品表现尤其活跃，例如AA级10楚雄债收益率下行2BP至6.50%，AA级12阜城投收益率下行2BP至6.57%。

　对于年初以来信用债市场的持续走强，分析观点普遍认为缘自资金面的超预期改善以及年初机构配置需求的释放。数据显示，截至1月18日，银行间市场隔夜回购加权平均利率已连续第二个交易日跌破2%关口，为去年下半年以来的最低水平，较去年末下行近200BP。另外，机构历来有年初早配置早受益的观念，加之年初信用债特别是城投债供应较少，市场行情自然是水涨船高。

　而对于超日事件之所以貌似被暂时忽略，某券商交易员对记者表示，事实上，自从去年12月下旬超日、惠佳贝、高力彩板等风险事件频发之后，市场对于民营企业债券的投资就多了一份警惕。近期在中低评级债券行情演进的同时，民营债成交的活跃度明显下降。由于民营企业债券只是整个信用债市场中的一小部分，因此，超日债问题的再次发酵在机构对于整体信用债市场的趋势判断上影响并不大。

　城投与民企债利差或继续拉大

　近期来看，宽松的资金面仍有望给债券市场带来强劲支撑。特别是周五市场传闻央行将向12家大行开放周一到周五的定向逆回购询量，使得机构对于未来资金面的预期进一步趋于乐观，信用债利差交易策略也变得更受青睐，并对周五的市场行情推波助澜。但在市场情绪一片乐观的同时，也有不少机构对于后市提出了谨慎观点。

　尽管市场暂时屏蔽了违约风险带来的困扰，但更长远来看，信用风险仍是债券市场必须直面的一个重要因子。近年来债券市场的扩容导致与政府关联度不高的发行人越来越多，他们抵御经济、行业下行风险的能力各有不同，而市场不能指望政府对信用风险无限制的兜底。随着监管层越来越倾向于采用市场化的方式应对风险，未来债券的违约终将逐步临近。申银万国表示，也许一两起信用事件、利空消息不能引发债市的波澜，但量的积累最终将引起质的变化，届时调整速度之快、幅度之大恐怕会令市场防御不及，因此建议机构提早防御，降低杠杆。

　就短期市场而言，第一创业指出，当前市场仍处于敏感期，春节前随时可能再次发生调整。首先，随着春节临近，资金面可能重新趋紧，资金利率已无下行空间，反倒有可能上行；其次，年初配置盘并不一定在1月份集中爆发；第三，随着年报披露期临近，以及陆续有发债企业发布年报预告，有可能对高收益债市场造成一定扰动。

　不过，第一创业同时表示，根据最近大半年以来的经验，即使节前市场出现调整，幅度也不会太大，预计一旦调整幅度达到20-30BP，市场或又重归乐观。另外，在民营企业风险事件频发的背景下，城投债的投资价值将进一步受到机构青睐，未来城投与非城投民企业债的利差还会继续加大，因此继续维持城投优于非城投的判断。