安信证券

　中长期底部尚未形成

　市场中长期底部的形成需要满足三个条件：一是利率水平见顶，二是风险偏好见底，三是能够预期ROE出现底部。

　目前，我们认为唯一能够确定的是利率水平见到了顶部：国债收益率的顶部出现在2011年三季度，加权贷款利差的顶部出现在2011年四季度，银行间拆借利率已经下降至历史平均水平。除了利率水平以外，我们认为风险偏好的下降过程仍未结束，同时，ROE见底的时间也难以判断。因此，我们预计，2012年下半年A股市场弱势整理的概率较大，投资机会弱于上半年。

　长期来看，由于市场规模的扩大和资金的跨境流动，任何一个经济体都很难将严重偏高或偏低的风险偏好长期保持下去。此时，企业ROE的趋势将主导股票市场的趋势。最近20年来，日本股市的趋势基本上完全由企业的ROE所主导，由于ROE的水平趋势性下降，指数跌多涨少。即使投资者在1993年的股指最低点买入股票并在2000年全球互联网泡沫时的最高点卖出，这8年间投资者所能获得的回报为45%，这样的回报率甚至不如投资债券类资产。

　我们预期，单纯靠风险偏好上升难以长期推动股票市场上涨，流动性对中国股票市场的影响在下降，企业盈利将逐步取代流动性成为决定市场估值的核心变量。

　长江证券

　反弹需待三季度后期

　诸多迹象表明，中期主导产业的向上周期已经在2008年见顶，所以当前已开始经历类似1994-1999年主导产业向下的中周期下降时期。

　落实到短期，毋庸置疑，我们从去年8-9月开始，就已经进入本轮小周期的衰退阶段，在中周期下降的大背景下，我们认为本轮从衰退走向复苏的过程中，由于去产能化的存在，最大的差别是需求、供给、库存的见底时间会存在一定的时间差，预计最先见底的需求底在三季度中期出现，从而可能带来一波盈利的修复和市场反弹，但值得强调的是，这里仅是“假复苏”的迹象，经济的中期底部至少在明年才能出现。

　同样是站在小周期衰退的状态下，相比以往众多的不同现象，我们不得不反思本轮中期趋势上可能存在的不同，即我们已进入中周期下降的趋势中，这意味着2000年以来的小周期波动规律都可能被打破。

　国泰君安

　小牛市或更上一层楼

　“小牛市”对应的是经济不好不坏的理解，而不好不坏更实际代表着现在的经济缺乏从2007年高点往下坠落以及2009年经济迅速回升的基础。至于大家普遍关心的欧元区问题，联系到货币扩张稳健的美国经济已经呈现出历次经济周期中所具备的复苏影子，我们就应该明白现在的欧元区闹剧更多的是为下一次货币宽松寻找一个背黑锅的人。

　如果说还是顽固地通过依赖2009年的M1、M2规律来简单判断股市该涨该跌，我们似乎会在底部转悠很长时间，又如果我们还希望机械、水泥等重演2010年三季度的那辉煌一幕，现在看来只会是一厢情愿。这是我们在2012年下半年度策略中所需要重点探讨的变数。

　相信很多人都在犹豫2012年看多的基础，起码从上半年来看，政策并未超出预期出现错误的方向，并且展示了大至宏观小至市场的良性循环倾向，这是决定短期外围冲击后下半年市场更好的核心。至于，众多参与者都在批判IPO数量最近几年的剧增，如果回想下没有永辉的超市百货和没有乐视网的传媒会多么的无趣，我们就应该明白A股市场未来的最大机会并非在于传统而在于革新。“不好不坏”是一个2012年经济万象的描述，更代表了2009年天量信贷后经济、政策、流动性被压抑之后的一个最佳环境，A股焉能不涨。（魏静 整理）