□华泰长城期货研究所 尹波

　虽逢超预期的降息利好，但市场破位下行的态势却丝毫未被中止。短期而言，投资者可以谨慎的态度面对技术层面的破位；但中期而言，在5月经济数据和希腊局势渐趋明朗、政策预调微调力度加大，且资金面宽松趋势不改、经济环比改善可期和同比见底预期逐步强化等因素的背景下，投资者无需对市场过于悲观。若市场再次出现急跌破位，则可择机逢低介入进而布局可能出现的反弹行情。

　本周市场跌跌不休，沪综指在本周后半段更是持续位于2300点关口之下，且央行超预期的降息并未扭转市场颓势，市场再现首次降息“高开低走”的魔咒，沪综指收盘价再创新低。全周来看，沪综指和沪深300指数分别下跌3.88%和4.13%，日K线上分别收出五连阴和六连阴。

　本周六，国家统计局将公布5月经济数据，目前市场预期CPI数据为3.2%，PPI则继续下降1.1%，工业增加值则可能会出现小幅的回升。通胀方面，鉴于国内外需求偏弱、农产品价格环比季节性回落、大宗商品大幅调整等多重因素的作用，通胀未来三个月将大概率继续下行，而经济偏弱和通胀下行将为政策进一步加大预调微调的力度提供了较好的条件。伴随着政策继续发力和刺激作用逐渐发酵，经济有望在7月份左右阶段性企稳。另外，下周希腊局势趋于明朗，经济环比有所改善和同比见底预期的强化将再次阶段性提升市场风险偏好。

　政策方面，本周四晚间央行宣布调降存贷款利率0.25%，基本上属于对称降息，这与市场预期的非对称降息存有一定的差异，这反映出管理层对未来通胀走势的回落持偏乐观的预期，另一方面，也反映了管理层进一步向保增长倾斜的政策取向。此外，本次降息中活期存款利率的降幅相对最小，考虑到银行活期存款占其存款负债业务的70%以上，因此对银行存有一定的负面影响。央行将存款利率浮动区间的上限调整为基准利率的1.1倍，将贷款利率浮动区间的下限调整为基准利率的0.8倍，这有利于资金更有效率的配置，“一上一下”实际上也体现了保增长与调结构均不偏废的取向。

　我们预计，伴随着基准利率和市场利率的联袂下行，宏观流动性有望进一步好转，未来中长期信贷需求出现改善将值得预期。实际上，近期已有媒体报道指出，5月末央行加大了对商业银行的窗口指导力度，要求其加大信贷尤其是中长期信贷的投放力度。公开市场方面，央行分别在周二和周四进行了300亿元28天期和200亿元91天期正回购操作，本周公开市场到期量为500亿元，央行小幅实现净投放，结束了连续三周的净回笼格局。虽然受到中国重工转债申购的影响资金价格有所上升，但是幅度有限，6月份将面临年中考核，资金面届时或将承压，但是在央行降息的引导下，资金面偏宽松的趋势将继续。

　需要指出的是，此次5月底6月初的走势与2011年11月底12月初的走势十分相似，但我们认为，即使短期市场延续弱势格局，也不会出现如去年底那么悲观的走势。其一，去年11月30日在国际板传闻的冲击下，市场破位暴跌，当天晚间央行宣布降准，第二天市场大幅高开后便冲高回落，震荡幅度较大，而昨日市场对降息的利好反应较为谨慎，而预期谨慎也就避免了未来低于预期时市场可能出现的剧烈震荡。其二，当前资金面已经发生了显著的变化，去年底资金面尤其中长期资金价格在政策风向自10月发生变化后下行幅度有限，而近期资金价格则是全面下行且幅度显著。其三，政策预调微调的力度差异也较为明显，宏观经济虽然下滑，但是当前经济阶段性见底已然可期，预计底部很快就将探明。

　从主力席位持仓数据来看，席位动向所反映的多空分歧虽然较大，但是所透露出来的悲观信息却较为有限。一方面，在市场破位下行时空单筹码锁定性并不好，借势加空的并不多见，相反倒是借势减空增多成为一种常态；另一方面，在市场出现破位下行的背景下，前10名和前20名净空持仓占比上升幅度较为有限，且市场空头风向标的国泰君安和中证期货均没有出现大举加空的举动。整体来看，持仓信息没有透露出太过悲观的信息。

　二级市场层面，虽然技术市场重心有逐级下移的态势，但5月经济数据和希腊局势渐趋明朗、政策预调微调力度加大，资金面宽松趋势不改、经济环比改善可期和同比见底预期强化等因素有望形成积极共振，并带动市场风险偏好触底提升，预计6月底7月初市场将出现震荡修复行情。策略层面，短期谨慎尚可，但中期不宜对市场过度悲观。若市场再次出现急跌破位，则可择机逢低介入，布局可能出现的反弹行情。

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