资金面是否如期改善

　中国证券报记者：银行通常会在年初集中发放贷款，进入2012年，市场也普遍期望货币政策能有所松动，对此你怎么预测？

　朱海斌：货币政策方面，虽然总体会保持稳健基调，但预计今年的货币政策会相对偏松。具体而言，我们预计2012年将有4次存款准备金率下调，其中3次在上半年。银行信贷方面，预计2012年新增贷款投放将达到8.2万亿元，高出2011年的7.47万亿元。尽管如此，货币政策的调整不会直接惠及房地产市场。此外，由于实际利率依然较低，我们预计短期内不会降息，除非外部环境显著恶化。

　中国证券报记者：你觉得央行迟迟没有下调存款准备金率的原因何在？

　姜超：我们认为主要原因是12月的流动性指标如M1、M2和信贷等都出现企稳回升迹象，减少了央行短期内下调存准率的必要性。但从全年来看，假定新增外汇占款比去年减少5000亿元以上，如果要保证8万亿元的信贷投放，则至少需要下调3次左右存准率。我们认为存准率下调将会继续，但降息的预期正在减弱，即便未来降息，幅度也将非常有限。

　中国证券报记者：目前从资金面来看，对市场反弹是否有利？

　姜超：节后虽然逆回购到期将回笼大量资金，但由于资金需求大幅减弱，资金面依然保持平稳，回购利率稳定在4.3％左右。根据四大行2012年的信贷计划以及其信贷份额，我们预计2012年信贷总量为8万亿元，相比2011年的7.47万亿元有明显增加。过去十年1月信贷占全年比例的均值为13.5%，假定维持这一比例不变，我们预计2012年1月的信贷量为10800亿元。

　有人担心银行信贷供给意愿和实体经济信贷需求两方面均会拖累信贷增长，但我认为中国信贷供给的决定权由央行掌控。2011年9月以来债市的上涨，表明央行政策已经转向货币宽松，央行已向商业银行注入资金，而银行资金的充裕带动了债市上涨。银行资金充裕后，其信贷供给能力自然会增加，从而逐渐实现信贷宽松。在信贷需求方面，目前企业短期贷款急剧增加，主要原因是10月以来票据利率跟随债市收益率下降，企业的短贷需求大幅上升，这足以支撑信贷需求的回升。

　冯志远：当前流动性改善将主要来源于市场因素而非政策，随着经济调整接近尾声，货币需求内生增长将有所改善。因此，我们认为货币流动性的拐点即将来临。我们预测，M2的确定性拐点或在2月，而M1的拐点可能在3月，节后市场资金面有望进一步好转。

　银行地产短期不会冷

　中国证券报记者：银行股在本轮涨跌中，充当了大盘“稳定器”，尽管累计涨幅并不突出，但目前看上涨步伐还在继续，你怎么看银行业未来？

　朱海斌：去年以来资本市场对中国银行业的担忧不断上升，预计未来2-3年银行业不良贷款率将显著上升，但不可能引发银行业危机。一方面，中国银行业将继续受益于低利率环境，银行可以获得可观的净利差收入(目前净利差水平是2.7%)，使不良贷款率保持在较低水平。另一方面，地方政府融资平台贷款的信用风险相对较大，但从历史形成原因和解决思路而言，属于财政问题。中国目前财政状况整体健康，平台贷款尚不至于引起债务危机，但会给地方政府带来融资和流动性方面的压力。

　中国证券报记者：低估值的权重股是否具有阶段性投资机会？

　冯志远：短期看，低估值的银行股确实存在阶段性投资机会。从已公布业绩的几家上市银行来看，他们去年利润增长都在40%-50%。但如果继续执行原有的房地产调控措施，2012年一季度部分城市房地产市场将非常悲观。这也是银行股和地产股估值虽低却难以上涨的原因。从长期看，随着利率市场化的稳步推进，银行地产连续几年的高ROE（净资产收益率）也是不可持续的。

　中国证券报记者：房地产市场的调整对中国经济增长有多大影响？

　朱海斌：我们预计2012年房价在全国范围内将平均下跌5-10%，部分一线城市的跌幅可能达到15-20%。但出现市场崩盘的可能性不大。

　房地产市场的疲软将成为拖累中国经济增长的主要风险。首先，它会导致房地产投资下降，影响相关行业并减缓经济增长。其次，政府土地出让收入会大幅降低，短期内会进一步加大地方政府的融资压力。第三，房地产市场的表现影响银行贷款质量。由于住房贷款的信用质量较高，以及房地产开发商贷款的比重相对较小（大约仅占银行贷款存量的7%），因此房价下调给银行体系带来的风险大体处于可控水平。

　姜超：从房地产市场本身来看，目前房价已经步入下降通道，因此从政策紧缩力度来看，2012年应会比2011年相对减弱。我们认为政策的放松主要体现在信贷政策方面，以额度上升或者利率下降为主，而行政性限购政策全面取消的可能性不大。

　周期股有迹可循

　中国证券报记者：本轮反弹空间可能有多大？

　姜超：本轮反弹以来，强周期行业表现普遍超预期，例如有色、煤炭、钢铁、机械、水泥和地产等。我们认为这些行业的特性多数属于中上游行业，因而与存货周期的变动密切相关。如果存货周期能够正常展开，那么强周期行业的表现未必是昙花一现。

　冯志远：市场一直把流动性改善、货币政策转向作为股市上涨的直接驱动因素，这种流动性推动的逻辑已在市场得到一定验证。但目前A股反弹仍然步履艰难，在于投资者信心严重不足。当前A股市场只有在完成制度、投资理念、投资者结构修复后，才有内生性的向上动力。市场总是在犹豫中上涨，在疯狂中下跌，我们对一季度乐观看高到2500点左右；对于全年高点会更加乐观一点，隐含的逻辑实际就是政策底、估值底、市场底、经济底、盈利底正在逐个显现。

　中国证券报记者：目前上市公司业绩向下修正的数量增多，业绩风险开始释放，这是否将导致市场可操作性有限？在春耕布局之时，投资者有哪些选择？

　冯志远：截至目前，公布业绩预警类上市公司共1421家（含金融类7家）。其中预增的有407家，预减的有181家，预减占比并不大。已披露业绩预警信息的非金融类上市公司去年四季度净利润为880.4亿元，占全部非金融类上市公司净利润40%。

　从业绩季度增速与经济走势的关系看，经济走势与上市公司业绩趋势较为接近，二者出现同时见底的可能性较大。在经济回落的最后阶段（我们预期GDP二季度见底），上市公司业绩一季度见底的可能性较大。

　我们的核心观点，一是看好流动性周期股，主要是有色、煤炭、券商、保险；二是政府投资受益周期股，如电力设备、节能环保、通信设备等，再加上一季度银行股存在的纠偏交易性机会。