□申万菱信消费增长基金经理

　魏立

　目前看来，2011年投资采取自上而下发掘行业中的大公司是个不错的策略。经历了2010年的黑马奔腾之后，这样的投资策略又是基于怎样的思考呢？

　我们发现，大企业的盈利增速并不低于中小企业。一般而言，投资者会认为中小企业显示出更好的成长性。但在全球性金融危机后，2009年和2010年的企业融资和贷款还相对充足。我们将沪深300和中小板进行比较，发现从2003年中期到2011年一季度，相当多的时间内，沪深300的整体利润增速高于中小板的整体利润增速。2009年和2010年的两年间，两者走势基本重合。这说明大公司的利润增速并没有明显低于中小公司，而大公司的估值水平往往较低，在不确定性因素增加的市场中，安全边际是必须要考虑的因素。我们从今年众多机构的投资策略也能看到，低估值的行业是最被关注的。

　为了能够管中窥豹地了解一下大公司竞争力的提升情况，前段时间，我特意分析了几个制造类的行业，在其中选取具有国际竞争力的上市公司作为代表。这些行业主要是机械、家电、通讯设备和水泥等，一共选取了10余家龙头公司，统计它们在最近5至10年的市场占有率、ROE以及海外业务占比的变化。选择这几个行业是因为它们是中国有代表性的制造业，并且其中正在产生具备全球竞争力的大公司。

　简单的数据比较发现，大部分龙头公司的市场占有率持续提高，ROE虽然有周期性的变化，但2006年至2010年5年间的水平要明显高于2001年至2005年，海外业务占比有增长的趋势。显然，这些行业的集中度在提高，龙头公司占据更大的市场份额，有的行业已经呈现出寡头垄断的格局。大企业的盈利能力在提高，这和它们借助资本市场的力量后，治理结构改善，资金状况好转，竞争力得以提高是相关的。同时它们对资源和资金的获取远好于中小型企业，危急时刻抗风险能力也更强。因此，估值不高、成长性也不差、行业代表性强，这些特点可以作为今年以来投资策略上“抓大放小”的一种解释。

　良性的集中度提高可以减少资源浪费、避免恶性竞争、提高产品质量、培育优秀品牌，这些好处也是上下游产业链和消费者愿意看到的。不过，也要避免垄断带来的不利影响。如果大企业纷纷变得“店大欺客”，或不思创新进取等，反而切断了行业进步的途径。在中国的国情背景下，把握市场份额占比的度，无疑是考验行业监管部门的智慧。随着资源和市场向大公司集中，今后一定会看到需要协调垄断和竞争之间关系的问题。

　此外，我还注意到一个现象：有的行业集中度原本不算高，但出于规范竞争或者环保要求，采取了控制新增产能和提高准入门槛等措施，从而使得龙头公司的运作能力和盈利能力大增。比如水泥行业、部分化工行业也有朝此方向发展的趋势。

　水泥是我自2010年4季度以来重点关注的行业之一。新增产能的供给受到限制，同时淘汰落后产能，这样即使需求没有大幅增长，水泥的供求关系也有利于业内的大公司，价格能够保持较高水平，企业盈利能力大幅增加。盈利上升的趋势应该可以在后续的定期财务报告中得以确认。在这种行业竞争格局下，主要上市公司的估值水平因为盈利的持续增加而保持在历史较低水平上，给投资者较高的安全边际。水泥的区域性特点较强，有的省份甚至近50%的份额由单一大企业所控制，所以会出现整体行业较好、局部区域供需情况更好的情形。其中新疆是我最为关注的一个区域，4月底曾去深入调研了几天，对边疆投资建设带来的旺盛需求印象深刻。看清行业格局和盈利推动的模式，对水泥最重要的关注点是什么时候新增产能会大量获批。目前看起来还不会出现大规模审批新线的情况。

　选择重点关注的行业与投资标的相对而言是容易的，但坚定持有却可能很难。市场的波动无时无刻不在影响着参与者的预期。今年以来，政策持续紧缩，投资者担心调控过度，从而导致经济下滑，同时通胀压力大于预期，资金面紧张，加上国际上频繁发生的危机，A股走势表现不尽如人意。坏情绪在市场中的传染很迅速，市场对利空消息的反应也很快，但我认为接下去的情况并没有那么糟糕。通胀压力虽然大于预期，后续出台更严厉的调控政策的可能性却在变小，三季度或许会看到政策的适度放松。在估值相对较低的情况下，已经开始出现国有大股东和产业资本增持的现象。在现在这个时点上，可以考虑布局下半年的机会，比如那些估值较低、盈利确定性较强、有一定防御性的行业。