□长江期货 黄骏飞

　近日美棉报价折合国内进口棉高达40000元/吨，国内外价差达到了创纪录的-8000元到-9000元的水平，但结合棉花市场理性的上下游价差水平和收敛到零值的基差水平来看，国内棉花期货市场波动率远低于国际市场，郑棉期货形成的价格正以稳健走势协助棉花产业链的中国企业规避价格风险。

　中美定价机制有异

　期货基差定价是美棉最重要的定价机制。棉花基差交易合约在贸易中广泛流行。就是签约的时候定一个期现货基差，然后选择未来某一个交易日的期货合约价格，加上之前确定基差来买卖现货。美国棉农如何定价呢？美国国会每五年修定一次农业法案，制定预算，将含棉花在内的主要农产品的目标价格( TARGET PRICE )贷款表、还款条件与期限和灾难补贴等细则公告于众。农民在春耕之前，从棉贷表上的价位和当时期货市场上当年12月交易月(收成上市期)的成交价格就有个依据和判断是否值得种棉花以及要种多少英亩棉花。农民自行决定要自卖或是参加合作社委托销售，也可议定价钱把棉田的产品预售给棉商。从棉花尚在生产阶段到收成打包后，农民可在任何时候按期货市场的交易价，在认为满意的价位在期市卖出，这样就锁定了他预估产量的卖价和利润了。即使到了收成季节因为丰收而行情下跌，棉花只能低价卖出交运，但是农民先前高价卖出的期货仓单也能低价买回平仓，用期市的利润来补平棉花实物的低廉售价。因为在期货市场操作避险需要相当的资金和知识，很多农民选择加入合作社，聚集巨大的规模和产量，获取立法的优势和银行融资，委托专业的人才经营国内国外的销售业务。加入合作社的农民可选择自己定价或是授权销售，两者的报价依据，基本上是参考CCC贷款价和期货市场行情。

　由于中国棉花期货市场诞生时间不到七年，期货基差贸易合约没有占据绝对地位。中国棉花定价机制混合了期货基差定价、成本定价、供需定价等多种模式，在不同时段、不同区域，上述定价模式都在发挥作用。近两年棉花的定价不再是简单的成本定价模式，供需定价模型更好的反映了市场现状。

　中国棉花定价处于理性区间

　在本轮棉花牛市运行周期内，有三个特点一直贯穿始终：一是中国棉花现货价格上涨领先于期货价格，且多数时间段现货价格高于期货价格；二是美棉价格上涨幅度超过国内棉价，国内外棉花价差年度均值低于往年；三是棉纱价格与棉花价格联动紧密，其价差是过去20年来的最高水平，纺织企业创纪录的高利润刺激了棉花消费量屡创新高。这三个价差正是反映市场是否理性的关键。当前形势如下：一是历史上棉纱KC32S和棉花的价差经常在5000元—6000元之间，这是纺织企业微利时期的价差水平。本轮棉花上涨过程中，这个价差多数时间在7000元—10000元之间，高利润的纺织企业难免扩大棉花消费需求，带动棉价走高；二是历史上国内棉价常常高于国外进口棉价格1500元左右，当前价差远低于这一水平，这决定了国家通过增发进口配额来调控棉价的能力减弱，同时东南亚棉纺织竞争对手的成本与国内成本的价差在合理范围内，国内棉纱需求不会被大量替代；三是据了解，现阶段现货价格3.1万元/吨，与期货价格大致相当。而且今年中国棉花期现价差的极端波幅由往年的15%-18%缩小为10%左右，利用期货市场对冲现货经营风险的功能发挥得到了涉棉产业链企业的高度认同。综上所述，中国棉花的定价处于理性区间。

　近年来全球棉花总产量维持在2500万吨附近，我国棉花产量维持在600万吨左右，进口量300多万吨左右，而且呈现逐年攀升的态势，棉花交易量占全球的40%，我国的棉花现货规模庞大，是世界最活跃的棉花市场。2004年6月1日郑州商品交易所推出棉花期货交易，七年来棉花期货运行平稳，发现价格、规避风险的市场功能初步显现。最近两个棉花年度的棉花期货更呈现出进一步活跃的态势，成交量、持仓量也持续性稳步上升，棉花期货价格运行的平稳性和高效性，使郑棉对国内外市场影响力逐步加大。近年来，随着郑棉期货市场参与者的增加，郑棉期货价格在与国际棉花期货价格走势基本一致的同时，也表现出较强的独立性，更为重要的是，中国棉花期货价格开始影响到美国棉花期、现货市场。去年11月国内郑棉期货价格的转折点不仅领先于现货而且领先于ICE棉花期货价格，今年2月的美棉阶段性低点175美分也正是中国贸易商比较国内外期现市场价格后，阶段性低价市场买进促成的。这是中国棉花在国际棉花定价过程中的话语权逐渐增强的体现。