表２ 沪深３００指数与股指期货连续合约波动率分段统计

合约名称 当月连续 下月连续 下季连续 隔季连续 沪深３００

波动区间 占比 波动区间 占比 占比 占比 占比

［０， ５） ６５．２４％ ［０， ２） ８．１５％ ６．０１％ ５．１５％ ２６．１２％

［５， １０） ３３．０４％ ［２， ４） ３０．４７％ ２４．８９％ ２５．３２％ ４４．４９％

［１０， １５） ０．８６％ ［４， ６） ３３．０５％ ２８．３３％ ２５．３２％ ２１．２２％

［２０， ２５） ０．８６％ ［６， ８） ９．０１％ １２．０２％ １２．４５％ ５．７２％

［８， １０） １８．０３％ ２１．４６％ ２３．１８％ ２．４５％

［１０， １２） １．２９％ ７．３０％ ８．５８％

　表１ ２００８年沪深３００指数与股指期货连续合约最大波动率

合约 最大波幅 最小波幅 平均波幅 最大涨幅 最大跌幅

ＨＳ３００ ９．４９％ ０．７４％ ３．３３％ ９．４９％ －８．６２％

当月连续 ２０％ ０．１７％ ４．１６％ ２０％ －２０％

下月连续 １０％ ０．２４％ ５．１２％ １０％ －１０％

下季连续 １０％ ０．５５％ ５．７８％ １０％ －１０％

隔季连续 １０％ １．０４％ ６．０４％ １０％ －１０％

　□交通银行总行金融期货部

　2008年沪深300指数最高由2008年1月14日的5756.75点一路走低，最低下探1606.88点，2008年12月31日收于1817.72点，全年跌幅为66.25％。沪深300股指期货仿真交易现货月合约跟随指数走势，由2008年1月15日5977点一路下挫，最低下摸1505点，最大跌幅为74.82％，交易过程中时常出现熔断、涨跌停板等极端行情。

　为深入做好股指期货风险控制工作，我们希望结合过去一年股指期货仿真交易的历史数据，对各期货合约的日内波动性进行分析，以提高市场参与方的风险管理能力。

　为构造连续的时间序列，我们将股指期货四个期货合约分别称为当月合约、下月合约、隔季合约和下季合约。“当月连续”时间序列采用正在交易的现货月合约每天的价格数据，随着当月合约交割下市，下一合约成为当月合约时，其价格数据自动进入“当月连续”时间序列。由于月份间存在价差，合约换月会给时间序列带来异常的波动。为了减少此情况带来的跳跃性，特将合约换月当日的价格数据从时间序列中剔除，使序列更平稳。按照上述方法，依次构建了股指期货仿真交易的“当月连续”、“下月连续”、“隔季连续”和“下季连续”四个时间序列。

　同时，为更好度量股指期货仿真交易的波动性，我们选取期货合约当日价格相对于昨日结算价的最大涨幅和最大跌幅（绝对值）中的最大值为当日期货合约相对于上一交易日结算价的最大波动率（V），即：

　最大波动率(V)＝MAX{当日最大涨幅，当日最大跌幅}

　我们采集了2008年1月2日－2008年12月31日股指期货当月合约连续一年的交易数据，在剔除换月的价格数据后，共233个，所有数据整理与统计工作均利用Excle和Eviews5.0统计软件完成。

　表1分别对2008年沪深300指数和股指期货各连续合约的最大波动率进行了简单统计。可以发现，沪深300指数全年波动比较平稳，最大波幅为9.49％，最小波幅仅0.74％，全年平均波幅为3.33％。股指期货各连续合约相对现货指数波动较大，从全年平均波幅来看，股指期货交割时间越远，波动率越大，说明交割时间越远，投资者对期货价格的分歧越大，波幅增加，也相应增加了交易结算风险。

　沪深300指数全年没有出现10％的涨跌停板情况，但股指期货各连续合约在2008年均多次出现了涨跌停板，现货月甚至出现了波动幅度20％的涨跌停板情况。进一步深入分析发现，当月合约出现上述情况的时间均发生在最后交易日，由于最后交易日的涨跌停板幅度为±20％，如果现货指数在这天出现异常波动，势必导致当月合约出现极端行情。

　为更进一步了解沪深300指数与各期货合约的最大波动率情况，我们对沪深300指数和各期货合约的最大波动率进行了分类统计，具体结果见表2。

　从表2可以看出，2008年沪深300指数全年基本在4％内波动，日间最大波动幅度大于6％的天数仅占全年的8.17％，当月连续为19.31％，下月连续为28.33％，下季连续为40.78％，隔季连续为44.21％。按照股指期货6％的熔断幅度计算，2008年两个季月合约触及熔断的天数占到全年的40％以上，可见股指期货的日间波动远远大于沪深300指数，风险较股票现货大。

　综上所述，虽然是仿真交易，但股指期货走势与现货指数基本保持一致，相关性密切。但远期合约风险相对较大，出现极端行情的几率较多。2008年当月合约在最后交易日先后有两次触及20％的最大波动限制，面临较大交割风险，因此有必要加强最后交易日的风险防范。所以未来实际应用中，如果我们能够预测各期货合约的日间最大波动幅度，就需要提高保证金率以覆盖该合约的最大波动，以有效防范盘中价格波动产生的交易结算风险。