□本报记者 徐效鸿

　在2009年宏观经济、行业景气继续向下寻底的背景下，上市公司整体业绩在明年将呈现下滑态势；但经历14个月的熊市低迷后，低估值与低利率条件下的投资环境整体要优于2008年的单边熊市环境。

　分析师建议，在各项宏观先行指标尚未企稳之前，应继续坚持积极防御的投资策略。从2009年的宏观经济背景看，最值得关注的亮点无疑是政府反周期调控的“扩投资、促内需”系列政策。扩张政策并不能改变经济下行的趋势，但其缩短经济调整时间、缩小经济调整幅度的作用，延伸影响了不同行业的景气变化，这些局部性的变化构建了明年主题性投资机会的基础。

　积极防御

　应对经济下行风险

　分析师普遍预计，2009年A股公司业绩将不可避免地步入“寒冬”，继2008年降至个位数增长后，2009年将出现负增长。在这种背景下，A股市场不具备大幅上涨的基础，行业配置上要坚持防御性的投资策略。

　长城证券表示，历史数据表明，企业利润与GDP和工业增加值增速存在高度的相关性，其中1998年和2001年工业企业利润的负增长均伴随着GDP增速逼近或低于8%的情形。从上市公司业绩的层面看，经济景气的影响同样非常显著。在过去的13年间，A股上市公司业绩增速基本保持与GDP和工业企业利润增速的同向波动。长城证券预计，2009年中国实际GDP增速可能仍仅在7.8%左右的水平，从历史经验看，这意味着工业企业利润和上市公司业绩负增长将成为高概率事件。

　国信证券从两个方面阐述了2009年，特别是上半年市场的压力。一是A/H股溢价重新回升到50%-70%的较高水平，尤其是以中国石油、中国石化、中国铝业和中国神华等为代表的上游资源类权重股，目前的溢价率在一倍左右。一个最坏的情景就是美元汇率继续上升、油价进一步回落，则中国石油以及很多中上游公司的业绩面临重估风险，从而带动指数再度大跌。二是从趋势角度来判断，宏观经济和企业盈利仍处加速下滑阶段，市场缺乏持续回升的动力。10月份工业增加值增速回落至8.2%的个位数之后，4季度GDP的增速回到7%-8%基本确立，而按照以往的经验，当工业增加值跌至5%的水平后，工业企业利润必然出现负增长。库存跌价、出清的过程中，2008年4季度和2009年1季度上市公司的盈利下滑将超出市场预期。考虑到熊市中上市公司普遍存在做低业绩的倾向，在2009年2季度市场将迎来业绩风险的集中释放期。因此，国信证券认为2009年上半年之前市场将依托1500点的支撑展开震荡，以仓位控制为主的波段操作是最佳策略选择。

　主题投资

　关注稀缺的景气确定性

　在历经了估值压力的集中冲击后，分析师认为2009年A股将成为可以长期战略配置的资产，但经济周期与企业盈利变化特征决定了A股整体性投资机会在2009年难以实现。上海证券认为由于在经济减速至缓慢回升的长周期中，不同行业盈利预期见底回升存在显著的时间差别，因此寻求行业盈利预期回升的结构性机会将成为2009年投资策略的重点。

　长城证券认为，虽然目前许多行业2009年的业绩一致预期还呈现正增长，但是相比2008年而言增速多有下降；更重要的是，2009年业绩预期的向下修正只是刚刚开始，因此真正具备确定性景气预期的行业和公司显得十分稀缺。

　国务院公布4万亿元以及地方政府公布的18万亿元投资计划，将为2009年相关行业带来反复的主题投资机会。从行业受益的程度和行业景气趋势比较，电力设备成为众多券商机构和分析师重点关注的行业之一。

　按照前期规划，国家电网和南方电网合计在2009/2010年投资约为3250亿和3400亿，而投资拉动内需政策后，国网和南网合计规划2009/2010年投资额度提升至4550亿元和4800亿元，较刺激内需之前的规划同比提升约40%。其中电力设备投资占电网总投资的比例通常为60%左右。除了稳定增长的需求外，硅钢原材料价格下降、降息导致财务费用降低使得公司成本下降成为行业景气的额外亮点。长城证券看好高压变压器、水电设备两个细分行业，建议关注的公司包括特变电工、天威保变、浙富股份等。

　上海证券则表示，两网公司上调未来两到三年的投资规划，输变电设备行业将从中受益，行业增长态势明确。2008年四季度新增投资主要是在城网改造以及农网完善，因此220kV及以下的输配电一次设备以及二次设备将受益。不过就未来两年投资规模看，主干电网投资增长最快，主要包括220kv以上的等级电网，因此分析师认为高端输变电设备行业受益更大，景气度更高，代表性个股为特变电工、置信电气、平高电气。

　另外，受益于国家经济刺激政策，信息设备、建材、基建、机械设备等也普遍被分析师看好。

　除了“刺激投资”外，部分券商机构把“提振消费”也作为明年行业投资机会的重要主题。东兴证券认为，2009年投资路线应遵循“民生经济”原则，即看好解决民生的医疗（医改）、出行（交通设施建设）、居住（保障房与环境）、教育等基本需求以及大力发展农业提高农民收入等受益领域。银河证券认为，在国家降低个人税负、提高社会保障水平、推进医疗体制改革、提高农民收入、加强农村城镇化建设，以及大宗商品价格下跌背景下，消费类行业存在丰富的投资机遇，医药、个人消费类食品饮料、家用电器、休闲类与品牌纺织服装等行业，仍将保持增长。银河证券预计2009年家电净利增长25%、食品饮料增长24%、医药增长22%、纺织服装增长21%。

　医药行业关系民生，其特殊属性使之具有需求的刚性，受宏观经济影响很小，行业发展主要受产业政策的支配和影响。在中国经济减速下行的背景下，医药行业不失为防御经济危机的一方良药。长城证券对于2009年行业发展谨慎乐观，原因有三：第一、原有的巨大医疗服务缺口逐步被填补，给药品和器械需求带来显著增量。第二、在国家政策引导下，国产药有正在进一步抢占进口药份额的趋势。第三、人口老龄化，人民生活水平提高，都是支撑行业长期发展的动力。

　编者按：本系列总计十篇的行业年度策略综述，到此结束。结合明年宏观经济我们认为，业绩跌幅不大甚至小幅上涨的子行业，可能会成为过剩流动性首先青睐的对象，即：PE提升如果不过多地被EPS下降吞噬，那么通过P上涨体现的程度就越明显。

　■ 年度行业投资策略综述之十