定增市场逐渐回暖

　　近期，作为再融资核心方式之一的上市公司定向增发，显现回暖气息。特别是随着再融资政策进入放松周期并叠加今年2月以来股市行情好转，上市公司新增定增预案增加，审核和发行节奏提速。

　　Wind统计数据显示，截至4月22日，今年以来共计52家A股公司实施了定向增发，相较于2018年同期仍呈下滑态势。其中，定价发行23例，竞价发行29例；现金认购30例，募集金额244.92亿元，资产认购22例，认购金额达1420.54亿元。

　　不过，值得注意的是，今年以来，有113家上市公司首次披露增发预案，较2018年同期显著增加。

　　业内人士称，回顾近几年来定增遭遇的变局，这样的回暖可谓来之不易。2017年2月，证监会发布《发行监管问答——关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》，控制了融资市场的“进”；同年5月，证监会发布《上市公司大股东、董监高减持股份的若干规定》，控制了融资市场的“出”。这两项举措延长了定增产品的进入和退出的周期。

　　由于在定增项目上“受伤”，部分机构对于参与定增项目至今心有余悸。这也表现为定增项目募足率不高。数据显示，今年以来实施的30个现金参与定增的项目中，只有11个项目全额募足。

　　不过，随着政策松动迹象的出现以及二级市场的回暖，业界普遍预计，这种状况会有所改变。新时代证券研究所所长孙金炬认为，再融资市场发行目前仍旧低迷，不过政策已开始放松，且新发预案不断推出，可以认为定增市场已企稳回升。政策放松叠加收益率大幅回暖，定增市场在2019年将提前见底回升。2019年至今，一年期现金参与定增平均折价率为12.6%，收益率为44.0%。折价率高企、β收益回暖，α收益由二级市场回归定增市场，定增市场对于长线资金而言，已进入战略性布局时段。

　　华泰证券定增业务人士则认为，上市公司定增融资的需求一直较为旺盛，如果政策能够调整且二级市场维持较好表现，定增将会是今年机构再融资业务的重要增量。

　　可转债配置机会显现

　　相对于定增市场的温和复苏，今年上市公司再融资业务中，对于可转债投资机会的配置，资金的态度要踊跃得多，也成为近期再融资的最大亮点。

　　Wind数据显示，2019年以来共有7家公司实施配股，募资合计108.96亿元。年初以来，可转债一级市场维持了较高的供给速度，2019年以来共计发行公募可转债49只，发行规模合计1472.95亿元，发行规模远超去年全年水平。在权益市场行情向好的带动下，转债申购异常火爆，这种火爆不仅大大降低了发行难度，新券中签率极低，网上中签率均值持续走低，网下中签率更低，绝味转债等标的网下中签率更是低到让参与资金都感叹“打新不易”。当然，这背后有部分资金违规申购等引发的“供需失衡”，但是整体而言，可转债申购的火爆显而易见。

　　中银国际证券分析师徐沛东指出，2018年10月下旬以来，可转债配置价值渐显，随着政策的支持，可转债供给量迅速上升。2019年3月可转债募资规模首次超过增发规模。从再融资发行结果来看，可转债的再融资项目和融资额均抬升较快。

　　上海一家银行系基金公司基金经理指出，随着再融资新规和减持新规的颁布，定增作为募资途径，其“折价提供安全垫、募集灵活度高”的优势逐渐褪去。同时，可转债解决了套利和上市公司短视的问题，近期审批明显提速，叠加信用申购模式，转债市场大幅扩容。

　　可转债市场的热度，让投身其中的机构资金“喜上眉梢”。数据显示，今年一季度可统计的52只可转债基金(A/B/C类份额分开计算)全部实现正收益。其中，华富可转债债券、南方希元可转债债券、博时转债增强债券等多只可转债基金一季度净值涨幅超20%。博时转债增强债券基金一季报指出，在股市出现反转后，市场风险偏好得以修复和上升，可转债受正股和估值双重推动，表现出色，如一季度中证转债指数上涨17.5%。该基金坦承：今年纯债收益率预期不高，超额收益来自风险资产的暴露，可转债值得战略性看多。

　　对于可转债市场的热度，相关保荐承销机构自然不会放过。中国证券报记者采访了解，可转债的保荐承销业务，目前机构竞争较为激烈，“保荐承销费用一降再降，一些大体量项目更是出现保荐承销费用的折上折。上市公司也通过多轮比价、联席承销等方式，降低自己的发行成本。就是在这样的情况下，公司还在加大可转债业务的资金投入和人员配置。”一家中型券商人士莫以琛（化名）介绍。

　　在机构人士看来，再融资政策风向的转变，虽然会推动定增市场的回暖，但并不会改变再融资市场格局的重构进程。

　　分析人士指出，2018年11月9日证监会修订发布的《发行监管问答——关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》的政策放松，主要体现在修改了两项关键规则，一是明确使用募集资金补充流动资金和偿还债务的监管要求，二是对再融资时间间隔的限制做出调整，从18个月缩短至6个月。根据中银国际的数据分析，满足新发行间隔条件的上市公司理论上将增加466家。

　　孙金炬认为，再融资间隔放宽，据测算对再融资规模的影响在10%左右，叠加再融资资金用途的放松，再融资市场有望提前回暖。

　　不过，由于定价机制和减持新规所导致的锁定期延长没有变化，部分机构人士认为，再融资新规的影响需要时间来逐步体现。徐沛东认为，尽管政策松绑了非公开发行的部分约束，但对非公开发行造成实质性影响的监管约束并未解除。定价机制的限制意味着上一轮融资潮中定增产品主要面对有风险识别和承担能力的特定投资者，发行门槛较低，行政约束宽松，发行折价率较高，存在较大套利空间；而在定增基准日的规定修改后，套利空间大幅压缩。另外，减持规则的限制，意味着参与定增的投资者要面临极大的时间成本和市场不确定性。综合来看，在目前的发审节奏下，这些新增满足条件的再融资，可能需要在未来2-3年左右的时间释放。

　　徐沛东进一步表示，再融资市场格局将延续重构。上一轮再融资潮中，投资者对发行价格相比市价折扣的过度偏重，造成了资金以短期逐利为目标，不利于资源有效配置和长期资本的形成。目前来看，监管层依然要控制定增以及再融资总额，防止上市公司滥发、超发。因此，政策的引导方向依然是定向增发规模下降，而配股、可转债、优先股等其他再融资规模提升。未来再融资市场的格局将继续优化，定增市场市场化程度不断提高，投资策略将进一步转变。

　　值得一提的是，今年4月初，有关监管层计划对再融资政策再评估的传闻甚嚣尘上，可能涉及恢复锁价发行、新增股东是否受减持新规限制等市场关注的核心内容。业内普遍认为，限制定增市场回暖的核心政策是发行期首日定价和减持新规，未来如果在这两方面能有所放松的话，定增市场有望加速回暖。

　　财通基金认为，再融资市场的工具正处于不断丰富的过程中，可交债、可转债、定向可转债等逐个登台，健康规范的定增投资仍有望扮演重要角色。

　　对于相关机构来讲，再融资格局的持续变化，意味着相关业务的适时调整。“对于保荐承销机构来讲，上市公司再融资的需求切实存在，且会持续存在。再融资的方式、方法、途径等发生变化，对于中介机构来讲，考验的是项目挖掘的能力和持续服务的能力。”莫以琛表示。