那么行至2019年，债牛延续性几何？

　　当前，“债牛尚在半途”、“尚有做多空间”等论调时常见诸报端，但李海鹏的感悟则是“要对市场怀有敬畏之心。”

　　在他看来，如果没有经历过2016年与2017年的牛熊转换洗礼，业内可能都会单纯认定2019年继续是牛市。但上一轮熊市对于整个行业的投资行为、心态上产生了一定的重塑作用。

　　“经历过惨痛的打击后，大家会更加谨慎，对市场更加敬畏。做的时候都要有原则，不要过于激进，这样市场才能更加平稳发展。”李海鹏表示。

　　具体而言，李海鹏说：“2019年，目前来看还是一个比较友好的债券市场环境。”

　　影响债市的主要因素，首先是看宏观经济。2019年各方面整体都相对偏弱，经济增速有下行压力。通胀方面，猪周期与油价对于债市也暂时不构成决定性负面影响。从宏观基本面来说，这两个因素目前都利于债市。

　　其次，是政策环境。央行依旧采取稳健的货币政策，但在实际导向中还是偏宽松。2019年央行已经施行一次降准，在市场预期中可能还会有进一步空间，二季度之后可能会有降息举措。李海鹏认为，这些市场预期尚未兑现，即使债市出现拐点，也需要等到利好出清。因此目前来看，2019年债市仍然偏乐观。

　　“细分来看，我们对上半年会更乐观，而下半年我们会更谨慎。”李海鹏说。

　　主要原因在于，已经采取各种政策托底经济，比如要求放贷，本质上是希望宽货币向宽信用传导，将资金注入实体经济。但这些政策的施行需要时间，有一定的时滞性，由此市场普遍对上半年的经济数据有悲观预期，确定性也相对较强。

　　对于下半年，重点取决于政策具体的落实情况。如果宽信用得以实现，外部扰动因素有所平息，出口开始复苏，那么下半年宏观预期可能就要发生改变，至少会企稳，因此债市需要更谨慎。总体而言，从已知条件来看，下半年债市存在一定变数，上半年的把握性更强。

　　“现在最关注的单一因素是房地产政策。”李海鹏认为，目前已经采取举措发力基建，消费层面托底经济相对乏力，出口短期内改善空间有限。因此，业内普遍预期，对于国内经济短期影响最大的单一因素就是房地产，后市政策动向需要密切关注。

　　谈到债市风险点，李海鹏指出，市场担忧的供给压力并不能单纯解读为利空。

　　去年12月地方政府融资提前，2018年地方政府融资量新增超过3万亿元，由此市场担心今年融资量会增加更多，但债市跌过一段而后企稳。在李海鹏看来，债市供给增加需要辨证地看，并不能完全解读为利空，甚至有可能是利多。中从长期来看，债券供给往往是放大债市在牛市和熊市的表现。在不同的牛熊趋势中，一级对二级的带动，实际存在助涨助跌的效果，因此不能说供给压力完全是利空，它在熊市会放大利空效应，在牛市则放大利多效应。

　　而信用风险问题，仍然是李海鹏关注的重中之重。在他看来，目前信用风险爆发与出清的趋势尚未结束。无论卖方还是买方，建议都做利率债和高等级信用债，“毕竟踩一个‘雷’的影响太大了”。

　　与此同时，债券估值的风险需要警惕。如果收益率维持当前下行趋势，估值风险则自然显现。李海鹏表示，债券投资要结合绝对收益与相对收益。从绝对收益来看，十年期国债收益率历史均值在3.5%左右。相信周期的力量，收益率会围绕均值反复。高于或低于历史均值，需要基本面以及政策强力的支撑，否则估值泡沫就会出现。

　　从相对角度来看，中美利差是李海鹏关注的重要变量。在他看来，中美之间经济上相互依存，相互影响，利率难言脱钩，十年期国债收益率肯定也会相互影响。目前，美国十年期国债收益率在2.6%左右，中美利差在50-60bp。

　　结合绝对和相对方面，十年期国债收益率绝地历史平均水平为3.5%，到了3%就算是低位，破3需要非常强的支撑理由；而从相对来说，中美利差当前位于“舒适区间”。但如果真的压到20-30bp就过低了，至于压到美国的水平，甚至出现倒挂，李海鹏认为绝对难以持续。（截至2019年1月25日，十年期国债利率为3.11%）