□本报记者 刘宗根 

　　10月以来，优化并购重组一系列政策陆续出台，作为并购重组的重要参与方，部分VC/PE开始考虑在投资策略上进行调整，可能的结果之一就是增配并购业务。业内人士认为，不少国内基金税收意识比较薄弱，在当前并购环境下尽早规划变得越来越重要。同时并购是把“双刃剑”，整合得当才能发挥“1+1﹥2”的效果。

　　IPO不是唯一最优选择

　　“我们10月做了第一单，仅用20多天就审核通过。从资本市场来说，现在是并购的一个好的时间窗口。”北京某大型律所管理合伙人说。

　　近期并购重组市场利好政策陆续出台，在政策带动下，市场情绪出现回暖迹象。10月上旬，证监会针对不构成重大资产重组的小额交易，推出“小额快速”并购重组审核机制，直接由上市公司并购重组审核委员会审议，简化行政许可，压缩审核时间。在推进并购重组市场化改革的同时，进一步强化监管，加强对财务顾问、资产评估、审计、法律顾问等中介机构的问责。通过大幅取消和简化行政许可，90%以上的并购重组交易目前已无需证监会审核，有效激发了市场活力。11月中旬，证监会修订发布《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第26号——上市公司重大资产重组（2018年修订）》，减少简化了上市公司并购重组预案披露要求，落实股票停复牌制度改革，进一步鼓励支持上市公司并购重组。

　　深圳某中型VC联合创始人认为，在资本市场好的时候，几乎所有创业者都希望进入二级市场，因为他们看到了财富效应，但是现在情况有所不同，上市公司手里不一定有钱，上市不再是唯一的最优选择。此外，创投机构总是希望以IPO退出为主，实际上也是不现实的。未来上市公司对未上市公司的并购将会更多发生，究其原因，除了资本市场形势严峻，还有对现金流的渴求。

　　“从美国数据来看，2010年之前IPO退出比例是比较高的，但是2010年以后IPO退出比例逐渐降低。现在美国VC通过IPO退出的比例其实只占到10%左右，70%都是通过并购重组退出；PE通过IPO退出的比例也不高，40%左右是通过二次转让退出的。”该联合创始人表示。

　　上海某中型PE合伙人认为，新股破发进一步促使投资人把目光转向并购。“不久前看到一个数据，有点触目惊心。2018年以来在美国和香港上市的企业中，近八成企业破发，再往前一点，近五成的Pre-IPO都在亏钱。这也给大家敲响了一个警钟，以前对于投资人或者创业者而言，IPO是一个终极梦想，然而现在发现，原来IPO也不一定能赚到钱。”

　　税收需要尽早考虑

　　“在并购交易过程中，甚至在整个资本运作过程中，税收都是很重要的点，并购市场现在面临巨大机会，呈现出不断转型升级的趋势。不过，行业也面临危机，这个危机就是——中介机构仅仅提供简单的项目尽调、文件制作等已经比较传统的律师服务，并没有帮助投资机构很多。”上海某大型律所高级合伙人表示，其所在的机构现在正在集中从税收角度帮助基金管理人，帮助被投企业，实现整个税收的运作。

　　3月初，证监会发布《上市公司创业投资基金股东减持股份的特别规定》，上交所、深交所出台实施细则，进一步明确创业投资基金所投资企业上市解禁期与投资期限反向挂钩政策。10月中旬，监管部门负责人在中国基金业20周年论坛和国际投资基金业协会2018年年会上表示，进一步健全适应创投行业的差异化监管机制，研究完善并购重组领域创投基金所投企业上市解禁期与投资期限反向挂钩机制。

　　上述高级合伙人认为，并购基金投资时是买家，退出时又是卖家，不少并购基金在投资时实际上没有做好充分的税收准备，尤其是面对国内现在税法变化的情况下，等到退出的时候，税收成本很高。

　　他表示，不少基金在成立和运行过程中，也存在税收的问题，这也说明大部分投资机构尤其是国内的基金税收意识比较薄弱。基金税收主要是增值税，涉及到管理费或者收益分成或者超额报酬。

　　业内人士表示，税收在当前的并购环境之下变得越来越重要，无论是投资机构还是被投企业，有了税收意识，才能在资本寒冬下“高筑墙，广积粮”。

　　“创投基金解禁期与投资期反向挂钩，减持规则的政策优惠力度还是比较大的。就参与度而言，创投基金的投资积极性无疑会有所提高。此外，创投类基金的设立、运行等都将受益。而对于已经存续的基金来说，反向挂钩机制也使得基金参与机动性增强，能动性加大，有相对充裕的时间来处理退出事宜，让退出所造成的波动降低。”上海某中型VC合伙人表示。

　　更重要的是整合

　　“并购是一方面，更重要的是整合，如果文化不同，甚至完全不一样的企业，和大公司强行整合到一起，效率甚至可能是下降的。”国内某中型眼科医院集团总裁表示。

　　北京某大型医药PE总经理认为，并购能否发挥“1+1﹥2”的效果要看投资方式是否得当。如果是控股性收购，投资人从生产经营各个方面全面接管，整合难度不大，因为变成了投资机构自己的企业；第二个是参股性投资，最早选择何种投资标的就显得非常关键，首先要选择志同道合的团队，其次技术发展、市场发展都要有一个正相关的作用；再次还要看能为被投企业提供什么样的增值服务，这点非常重要。

　　“从投资角度来看，对赌只是一个防火墙，不是投资目的。如果投资为了对赌，那就失败了。根本还是企业的成长、企业的发展，把对赌作为最后的一个手段，不能作为追求的主要目的。”该总经理表示。

　　国际某知名PE巨头董事总经理认为，投后服务方面，成熟阶段的大型龙头企业需要做的事情总结起来不外乎三种：一是调整策略，比如现有的销售策略；二是引入最佳运营模式，比如布置产业；三是进一步通过并购优化排列组合，把规模效应充分发挥出来，以此获得新的市场、新的管理能力。“我们内部有一个团队专门来协助被投企业共同完成，和他们共同制定一百天计划，投完以后大家都有一个非常清晰的目标，马上就开始执行，这是就我们做投后管理一个比较重要的方式”。