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2015年10月15日 星期四 上一期  下一期
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资金成本决定长债上涨“钱景”
鄞州银行 段苏

 □鄞州银行 段苏

 

 国庆节后几个交易日,国债收益率出现大幅下行,10年期的收益率由节前的3.25%最低下行至3.10%,有效突破年内前期低位。在如此关键的点位上,市场非常关注10年期国债的收益率到底能到什么水平。我们认为,未来10年国债上涨空间很可能视资金成本的下行幅度而定。

 2014年以来,债券基本是牛市氛围,每次调整的时间不超过1个月,调整的收益率高点依次下降。走出大牛市的根本原因在于,经济高增长一去不复返。从长期来看,中国已经进入低利率时代,未来的收益率中枢已经降低,利率降低是长期趋势。

 不过,这并不意味着利率可以一步到位降至最低位,中间走势可能会有反复。目前,在各项因素中,对债市走势影响最大的还是流动性,而具体到收益率点位,则很大程度上取决于资金成本的高低,因此可从10年国债与7天回购利率的利差走势来对国债收益率进行分析。

 外汇占款的不利影响暂时消除,短期内流动性无需担忧。8-9月份,由于人民币大幅贬值,外汇占款的流出压力很大,银行间市场流动性因此受到影响。进入10月份后,人民币走势稳定,甚至出现离岸汇率与在岸价格的倒挂,外汇占款的流出压力大为减轻,银行间市场流动性已不存在太大的负面因素。

 资金成本存在下行趋势,但隔夜和7天回购利率难以回到前期低点。在流动性平稳后,隔夜和7天回购利率存在下行动力。但是与4-5月份相比,现在资金面最大的变化是,市场的杠杆率已经远高于当时,导致隔夜和7天的资金供需两旺,交易所市场体现得尤为明显。因此,隔夜和7天回购利率的下行空间可能较为有限,更多将体现为各期限回购利率之间的利差收窄。初步认为,隔夜和7天回购利率的运行区间有可能是1.7%-1.8%和2.2%-2.3%。

 统计2008年7月以来,10年期国债与7天回购利率的利差,均值大致在60BP。利差走势呈现以下特点:第一,在流动性趋紧时,7天回购利率上行更快,会导致利差迅速缩减,甚至出现负值。第二,在流动性趋于宽松时,往往10年期国债的反应更快,利差也会收窄。第三,在流动性逐渐平稳,资金利率进入下行通道后,10年期国债的下行速度趋缓,此时10年期国债与7天回购利率的往往扩大。

 当前时点上,资金面已过拐点,正在向平稳演进,照此规律,国债收益率已经有了提前反应,接下来的空间视资金成本的下行幅度而定。如果7天回购利率在2.2%-2.3%,利差空间保持在当前60BP的水平,那么10年期国债的利率在2.8%-2.9%,如果利差回升至70BP左右,那么10年期国债的利率在2.9%-3.0%。其中,3%是关键点位,不排除在3%-3.2%的区间震荡一段时间。

 后期在10年期国债的收益率越来越向3%靠近的过程中,操作难度不断加大,继续增持的风险加大,反而可视机会进行减持。而如果行情出现调整,10年期国债重新回到3.2%或以上,可进行加仓。从时点上来看,明年一季度出现阶段性行情的概率较大,今年12月份是较好的增持时点。

 银行间十年期国债收益率逼近3%

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