□陈玥

　8月注定让所有市场参与者难以忘记，A股市场经历6月以来的重创后，大盘指数反复检验国家救市的“政策底”，正当股指缓慢向上修复、市场信心略有起色时，人民币主动贬值既而带动新兴市场货币汇率集体跳水、全球股市哀鸿一片给资本市场沉重一击，投资者情绪降至冰点，资金大量回流债券和黄金等避险市场。债市突迎“小牛”，交易盘将矛头对准已盘整多月的中长期限利率品种，而8月25日晚间央行意外宣布“降准降息”，无疑将给市场注入流动性信心，利率中枢继续下移的空间被打开，曲线有望“牛平”修复。如果经济悲观情绪延续，“慢牛”行情必将延续，但多种不确定因素仍然存在，需警惕正向逻辑终结。

　驱动本轮行情的主要诱因之一是新兴市场国家货币汇率集体跳水，墨西哥、土耳其、哥伦比亚、俄罗斯等国的货币贬值幅度都超过了中国人民币，股指下泄、资金外逃引发全球金融市场巨震，且波及到了发达国家市场。人民币贬值引发市场购汇需求走强，7月份外汇占款流出量创下历史新高，8月份外汇占款净流出量目测会更高，而随着财政存款在6-7月份明显上升，银行超储率有可能进一步下滑，投资者担心资金面会有所收紧。

　央行为对冲外汇占款的流出，在公开市场持续净投放，继开展1100亿MLF、累计开展3900亿元逆回购后，于8月26日宣布“降准”50bp，给市场注入了充足的流动性，遏制了银行间市场资金面趋紧的势头。就当前而言，增强经济增长动能、重塑投资者信心、引导实际利率下行、维护改革成果是政府工作的重要目标，虽然贬值压力上升，但在权衡国内经济和国外压力时，本届政府更倾向于先托底国内经济，因此，后续继续使用定向宽松、创新货币工具或是降准的概率都存在，流动性应该无需过虑。

　市场方面，经济数据疲弱、股市暴跌，又有充足的流动性护航，交易盘开始博弈资本利得，长期限利率品种暂止纠结走势，中枢下移，目前10年期国开债利率较月内高点下行约9-11bp,10年期国债利率较月内高点下行约4-7bp，中短期限利率下行略慢，曲线走平，但期限利差仍高于历史3/4分位数水平，还有进一步修复的空间。信用债方面，随着资金成本上行、高收益资产稀缺，信用债的套息空间有所收窄，AA以上评级信用债与国开债信用利差已接近去年以来的中位数水平。今年以来，实体经济疲弱，低评级发债主体无法按期兑付的消息不时爆出，在信用风险悄然增大之时，投资者偏好中高等级、短久期品种。

　最新公布的8月财新PMI初值47.1，创2009年3月以来最低，国内经济下行压力仍大，而全球股市和国际油价大幅下跌，加重了市场避险情绪，加之央行意外“降息降准”，使得投资者想像空间打开，债市存在较好的交易机会，尤其可以关注“做平曲线”交易策略。但不能忽视对于中期债市而言重要的潜在不确定因素：人民币汇率贬值带来的潜在流动性压力，美国经济复苏且“加息”政策呼之欲出，通胀回升，广义货币超增等。本轮“小牛”行情来得突然，基础还不牢靠，博弈资本利得的同时，需警惕正面逻辑阶段性结束时市场的回调。（作者任职于国内某基金公司，本文仅代表个人观点，与所在机构无关，文责自负 ）